#飞鹤# 昨天曝出消息,飞鹤奶粉被做空机构Blue Orca曝出其“财务造假”,且给予的估值时hi5.67港元,而8号收盘价是16.96,相当于砍掉飞鹤三分之二的市值。
我上午刚把全文报告通读了一遍,里面列举了飞鹤几条“罪状”:
1、收入夸大。通过瑞信达物流公司以及下属公司飞鹤泰来虚增收入。
2、少记成本。通过供应商原生态牧业,将成本转移到该公司,以实现飞鹤成本的降低。
3、少记费用。由于员工总数少报10倍,以及远低同行业的人均工资水平,少记员工成本;少记广告费用。
4、虚增资本支出。通过克东产能扩张以及加拿大金斯顿新建工厂两个项目,虚增项目投入金额。
从报告提供的佐证以及飞鹤近来的年报看
1、收入方面,“以产品转移给物流公司就确认收入”的原则,的确为其调节收入创造了不小的便利,且显得收入确认原则略有些激进,存在虚增的可能。而报告引用第三方对配方奶粉的零售市场数据进行推算,虽然算是一个佐证,但并不足以从这一点说明飞鹤虚增,因为飞鹤是生厂商,到商品零售中间还存在批发商、经销商、商超等中间环节,且配方奶粉属于保质期较长产品,因此存在较长的货期也是可能的,并不算是实锤的证据。
2、成本方面,报告中所述的原生态牧业的人员以及历史沿革确与飞鹤有千丝万缕的联系,此外该公司来自飞鹤的收入占比达60%,从这两公司的关系,以及原生态对飞鹤的重度依赖来看,的确存在转移成本的可能性。报告从两公司收入及利润的表现进行质疑,我个人认为原生态牧业销售的是原料奶,利润空间本身就较低,且飞鹤应该还有其他原料供应商,以及在供应链中占据优势地位,对供应商款项结算话语权较高,这也是原生态现金流平平的可能原因,所以这并不足以说明就存在成本转移。
3、毛利方面,飞鹤毛利率高达70%,而如蒙牛、光明等企业在30%-40%之间,虽然如蒙牛、光明的产品除配方奶粉外,还有液态奶等,但毛利率相差之大,也的确惹人注意。
而其他如费用及资本支出方面,报告引入来自政府、媒体报道等渠道的信息,虽能作为一项佐证,但本身这些信息的准确性也是有待验证的。
总而言之,报告所指出仅是对飞鹤的质疑,尚未实锤,我们还要静候飞鹤的应对。但我们也要说,“苍蝇不盯没缝的蛋”,这其中还真有不少难以解释的地方。
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