景合财经导语：港元兑美元实行联系汇率制度已近37年，经历多轮经济周期跌宕起伏的洗礼，至今依然保持有序运作，但仍有空头不甘心，企图沽空港元大赚一把。然后，空头能否成功？与历史做空事件相比又存在哪些异同点？本文将从资金实力、做空方式、成功机率等方面梳理本次香港做空的手法与20年前相比有何不同，以供大家参考！
据《证券时报》近日报道，海曼资本管理公司的创始人凯尔·巴斯（Kyle Bass）正打算买入港元的看跌期权，并为此撬动了200倍的杠杆。这种情况下，如果18个月后港元下跌40%，巴斯能够赚取64倍的收益，如果港元汇率不为所动，他将失去所有资金。
不难看出，这位对冲基金经理正在进行一场豪赌，押注的是港元汇率的暴跌。历史总是惊人地相似，23年前，还有一位对冲基金经理也在做类似的事情，那场世纪豪赌的结局我们都知道——金融大鳄索罗斯铩羽而归、中国香港金管局最终获胜。
此番国际空头再袭香港，跟20多年前索罗斯做空香港有何异同？香港金融市场和经济形势又能否像之前那样，经得住考验呢？
1. 20年后卷土重来，新老“空头”有哪些共同点？
首先，凯尔·巴斯和乔治·索罗斯一样都是全球顶级的对冲基金经理，其职业生涯也往往以做空交易而著称，是名副其实的“大空头”。
在索罗斯辉煌的投资生涯中，1992年狙击英镑是最为经典的做空案例。当时，索罗斯判断英镑无法保持对马克的汇率，并为此投下了巨额的赌注，最终因此获利10亿美元。经此一役，索罗斯成为英国家喻户晓的人物，并被冠以“打垮了英格兰银行的人”的称号，旗下基金当年收益率高达67.5%。
凯尔·巴斯的成名一战相比索罗斯并没有逊色太多。他在2006年就注意到美国的次级抵押贷款市场存在问题，并积累了大量的空头头寸，最终在08年次贷危机中获利超过40亿美元。他的这笔卖空交易被《金融月刊》评选为历史上最伟大的证券交易第三名，这次经历还让他成为好莱坞大片《大空头》的原型之一。
其次，凯尔·巴斯和乔治·索罗斯都是做空港元，也都瞄准了香港的联系汇率制度。这一汇率制度由香港政府于1983年10月15日公布并实行至今，在这种固定汇率制度下，港元以7.75至7.85港元兑1美元的汇率与美元挂勾，因此维护汇率稳定也成为香港金管局的首要货币政策目标。
不过，维持联系汇率制度最重要的保障就是充足的外汇储备。1997年底中国香港的外汇储备约为928亿美元，如果做空力量能够强大到耗尽这些外储，香港就可能无力维持联系汇率制度。在1998年上半年，索罗斯筹集了巨额的资金，其用意就是打击联系汇率制度。
当时的中国香港财政司司长曾荫权在多年后回忆，如果当时的联系汇率制度不保，可能让人们一夜之间对港元信心尽失，更会令利率飙升、股市楼市急挫，经济环境进一步恶化。
如今凯尔·巴斯做空港元，也是将矛头直指联系汇率制度——如果港元与美元脱钩他将大赚，如果联系汇率位置不变，他将亏掉所有资金。今年5月，巴斯还在推特上发文，督促投资者及时将港元资产转换为美元，暗示联系汇率制度可能无法维持。
最后，两大空头做空港元都不是心血来潮之举，而是蛰伏观望了许久，并挑选了香港经济形势较为特殊的时期采取行动。
1998年，索罗斯刚刚成功狙击泰铢成功，并获取了巨额的收益，其声势之浩大和资金之雄厚都非此前可比。而彼时的香港刚刚经历了1997年席卷亚洲的金融风暴，投资者人心浮动，偏偏香港的楼市和股市也经历了长达数年的牛市，泡沫较为严重，这都为做空者提供了可乘之机。
而凯尔·巴斯早在2019年就发表了一篇名为《香港无声的恐慌》（The Quiet Panic in Hong Kong》的文章，声称港元汇率制度正处于危险之中。他之所以选择在2020年这个时候大举建仓，也有趁人之危之嫌。
今年香港受到疫情等因素的干扰，经济发展遭遇一定的困难，多项经济指标大幅下滑。据人民网6月7日报道，香港一季度本地生产总值（GDP）按年下跌8.9%，按季下跌5.3%，双双创下香港有记录以来的单季最大跌幅。
考虑到两大空头的诸般共同点，这次“新一代”空头大举来袭，香港是不是又将面临类似1998年那样的危急局面呢？事实上，凯尔·巴斯和索罗斯相比，功力火候尚有不足，毕竟姜还是老的辣！
2. 空头之王vs金融大鳄，索罗斯或许更胜一筹
在美国知名媒体CNBC的一份榜单中，索罗斯被评为“在世的最杰出交易员”第一名，排在第二位的是另一位交易传奇保罗·都铎·琼斯。而凯尔·巴斯相比之下还算是后起之秀，做空香港的资金实力、做空手段和成功几率等方面都不可与前者同日而语。
（1）资金实力
在1998年索罗斯狙击港元的战役中，索罗斯不但动用了量子基金的大笔资金，还动用了杠杆，跟随索罗斯行动的国际炒家也有相当数量的资金。在1998年8月，港币空头达到300亿港币以上，在股市还有大约8万份空头合约。在那场资金攻防战中，当年的香港政府动用了100多亿美元的外汇储备才获得惨胜，可想而知索罗斯当年做空香港的资金实力有多么强大。
相比之下，根据凯尔·巴斯透露的消息，这次他虽然动用了200倍杠杆，但其旗下的海曼资本资产管理规模一共才4.3亿美元（索罗斯基金管理公司的资产规模超过200亿美元）。而且，巴斯这次采用了买入看跌期权的方式来做空港元，这也从另一个角度说明其资金实力并不够强。
（2）做空方式
做空港元，简单来说就是先从银行借入港元，然后再抛售来获利。做空者除了要面对价格上涨带来的损失之外，借入港元的利率也是做空者的重要成本。
当年，香港金管局在港元汇率上严防死守，不断提高利率以增加做空者借入港元的成本，但这对香港股市又是一大利空，嗅到机会的索罗斯转移战场，转而大举做空恒生指数。在汇市和股市上两面夹击，制造恐慌情绪，让对手方首尾不能兼顾，是索罗斯当年横扫东南亚的制胜法宝。
凯尔·巴斯这次采用的是买入看跌期权的方式，这种做空方式相对来说风险较低。所谓看跌期权，就是给予投资者在特定日期之前以执行价格出售某种资产的权利，如果港元真的暴跌，巴斯可以用低价买入高价卖出，如果港元汇率没有跌倒对应的位置，巴斯损失的仅仅是期权费用。
（3）成功机率
无论是英格兰银行这样的百年大行，还是泰国等东南亚诸国央行，面对索罗斯的狙击几乎无一幸免，只有在中国香港这里才碰到了硬钉子。要不是当时的香港金管局当机立断、破釜沉舟，再加上中央政府全力支持，香港经济的命运会怎样还很难说。除此之外，索罗斯这位身经百战的交易员也很少失手，量子基金1960年代到1990年代的平均年化收益率为32%，如此稳定而又可观的投资回报率只有巴菲特堪与之匹敌。
而凯尔·巴斯对次贷危机成功预测确实难得，但也难以掩盖他的诸多“败笔”。2011年，他曾表示日本是“庞大的旁氏骗局”，还投入巨资做空日本，最终以失败告终。2015年，他又建立了离岸人民币空头仓位，结果在坚挺的人民币走势下损失惨重，被迫在2019年割肉离场。如今他又押注港元汇率的崩溃，最终的结果也可能非其所愿。
除了上述因素之外，凯尔·巴斯和索罗斯在投资格局上可能也有差异。今年2月，凯尔·巴斯曾经在推特山发布关于中国的“错误”言论，并在事后拒绝道歉，与索罗斯在全球慈善和公共事业上做出的贡献相比，前者的投资格局显得狭隘。
3. 二十年风云变幻，香港经济“定力”更胜往昔
上文对比了凯尔·巴斯和索罗斯两大空头的异同点，最后我们来看看抗衡空头的主要力量——香港金融市场和香港经济的现状如何，是否有能力应对这一次国际空头的袭击。
（1）今年港元走势强劲，多次触发“强方兑换保证”
从港元对美元今年的走势来看，港元汇率自4月起显著走强，并自2015年10月以来首次触发7.75的“强方兑换保证”，反映出市场对港元升值的普遍预期。这种情况下，香港金管局已经多次出手维护固定汇率，刻意打压强势的港元走势。根据6月24日最新消息，香港金管局又在市场卖出39.53亿港元，以捍卫联系汇率制度。在这样的市场环境下，很难想象国际空头能掀起多大的风浪。
今年突如其来的疫情打击了美国经济，美联储为了救市已经将利率降低至零，这导致美元和港元的利差扩大。截至6月24日，3个月Hibor（香港银行间拆借利率）为0.82167%，3月期美元Libor（伦敦同业拆借利率）为0.29663%，利差仍超过50个基点。市场对港元的需求推升了Hibor，而港元和美元的价差拉大将进一步吸引资金流入，推升港元汇率继续上升。这恐怕也是做空者不愿意看到的。
（5）4400亿再加31000亿，香港金管局“弹药”取之不尽
