近日华润水泥控股披露2020年上半年业绩，报告期内公司营收168.88亿港元，同比减少3%；归母净利41.91亿港元，同比增加11.3%，其中Q2归母净利润为30.78亿港元，环比大幅提升176%，超出市场预期。

2020年8月26日，华润水泥控股盘中最高11.96港元，收盘价格11.74港元，股价再创历史新高。

通过对比不难发现，2019年至今，公司股价涨幅遥遥领先于恒生指数，在股价创新高的同时不禁发问，像华润水泥这样的周期个股，上涨是否有迹可循？

要解答这个问题，首先要了解行业配置的两大要素：趋势因素和周期因素。

一、哪些是趋势？

市场投资者的结构、增量资金属性、宏观产业结构、人口结构的趋势变化，这些都会带来行业长期增长空间的转变。那么周期因素又有哪些呢？无外乎两点：行业自身的景气周期和市场估值周期。

如果行业的当前趋势较强，核心的成长逻辑能够支撑长期的成长性，投资回报就会相当丰厚。如果是周期行业，且当前处于自身景气周期，行业整体估值提高，股价弹性也会很高。

股价的变化就是趋势和周期共同作用的结果，如果用公式来表示，就是：

华润水泥控股股价的上扬，就是趋势和周期共振的反映。笔者在《中国建材跨市场重组，水泥行业格局生变》一文中向大家科普了水泥行业投资的逻辑，本文将在前文基础上细化个股业绩成长的分析，帮助投资者更好的认识周期行业。

二、周期和趋势如何体现

2020年Q2水泥需求复苏，销量强劲，公司水泥及熟料均价同比基本持平于367港币/吨，环比下降37港币/吨，销量为2573万吨，同比大增16%。华润水泥量升价跌，营收大涨，这并非偶然，而是建筑行业强周期属性决定的。

通过对历史数据的整理和分析得知，我国的水泥表观需求量从1999年以来经历了快速增长期和平台期两个阶段：快速增长期的年化复合增速为10%，峰值24.8万吨出现在2014年；平台期的需求约为22-24亿吨。从房屋新开工面积的口径看，本轮回暖开始于2014年，而本轮回暖期（2015至今）基建同比增速是持续下滑的，由此可以判断地产是本轮需求回暖的主因。我国的水泥价格受到错峰限产（供给）和地产增速扩张（需求）两个主要方面的影响，可以分为两个时期：平台期2013-2015，错峰限产在产能过剩的背景下稳定了水泥价格；上涨期，错峰限产叠加地产扩张周期的需求增长导致了水泥价格的上涨。

从今年的数据来看，Q1受疫情及Q2南方超强雨季影响，水泥市场一度陷入需求低迷，价格下跌的局面，这在华润水泥上半年的股价上也充分得到反应。随着雨季结束，全国水泥需求开始回暖，销量大幅增加，水泥库存开始逐步得到消化。近两周，江苏、浙江、上海、安徽等多地水泥价格上涨。这就是大周期当中小周期的嵌套对于行业景气的微观影响。

宏观政策层面来看，今年新基建启动，传统的基建也在同时推进，所有的基础设施建设都离不开水泥，受此利好，也给了水泥行业带来了中长期的增长空间的改变。

三、如何预判水泥行业景气度，提前布局个股？

1）从下游需求出发

水泥下游需求占比主要来自基建、地产和农村，比例大致为 4：4：2，具体因区域和 投资结构的不同而不同。以占比较高的基建和地产为例，基建行业依赖政府的政策支持和投资，可以通过固定资产投资完成额中的基础设施建设投资的累计同比，来判断当前基建行业的投资情况，从而判断行业的景气度。

从下图看出，基建同比增速持续回暖。2019年2-12月基建增速累计同比增速平均值为3.1%，处于2015年以来较低水平（峰值20%+）15年、16年和17年全年基建增速保持在15%以上，而18年前三季度基建增速不断下跌，在Q3之后触底反弹。19年年初基建增速延续低位反弹趋势，并且下半年增速（3.3%）高于上半年（2.8%）。2020年6月增速1.19%，增速从负转正。在房住不炒的大背景下，基建增速有望持续回暖。

地产方面，从两个指标入手：房地产固定资产投资完成额和房屋新开工面积。从下图得知，2019年2-12月房地产开发投资累计同比增速平均值为10.4%（房屋新开工同比增速9.6%）处于2015年以来的最高水平。从月度数据来看，2019年下半年地产累计同比增速持续回落，从6月份的11%下滑到12月份的9.1%，增速放缓但下滑幅度不大。2020年7月投资完成额增速2.10%，增速持续上升。华润水泥控股是两广地区水泥龙头公司，受益粤港澳大湾区基建和房地产的核心驱动、中长期人口流入和城镇化潜力。随着两广水泥需求加速，旺季叠加赶工，下半年有望逐步进入旺季涨价节奏。

2）挖掘机的销量数据经常被用作基建行业的前瞻指标

2020年7月，挖掘机销量19110台，同比增长54.8%，其中国内市场销量16253台，同比增长59.5%，出口2857台，同比增长32.5%，国内市场经历二季度补偿性需求快速释放及赶工带来设备需求的放大后，7月淡季不淡，同比增速仍保持近60%的高水平，景气度持续超预期，而海外市场随着多地疫情的有效控制，7月出口也开始明显发力，同比增长超30%，同比增速较上月提升近25pct。

7月份由于雨水、洪涝等因素的影响，部分项目施工有所延期，上半年国家推行的部分逆周期调节措施还并未体现在项目开工和设备需求上，如6月中旬发行的1万亿元抗疫特别国债，高温、雨季过后下半年预计会迎来基建项目开工的集中爆发期，水泥的需求会保持持续旺盛，另外房地产市场也持续回暖，7月房屋新开工面积同比增速回升至10%以上，1-7月累计新开工增速降幅已缩窄至4.5%，1-7月房地产固定资产投资增速已开始转正至0.6%，房屋销售也十分火爆，下半年房地产投资韧性仍较强，进一步支撑水泥行业的需求。

四、从β向α的递进

水泥行业景气度持续上行，公司层面如何把握机遇，实现估值提升？

1）成本下降，毛利上升。得益于煤价下调，公司Q2单吨水泥成本同比下降2.2%至204港元。单吨水泥熟料毛利162港元，同比增加5港元，毛利率44.3%，同比环比均有增加。

2）三费控制得当，净利润创新高。Q2三费的绝对值同比下降了6.3%，吨三费36.3港元，同比下降8.7港元。 H1销售费用2.5亿港元，同比去年降低1.3亿元，主要受益于公路费用和社保费用的减免；财务费用约1.45亿元港元，同比降低7700万港元，在于银行贷款较年初减少8.4亿港元，资本负债表的优化在持续。H1期间公司应占联营收益2亿港元，同比增长将近1.5亿元对最终业绩贡献也较为明显，但判断其中增量更多是财务处理带来的一次性损益。净利润率升4.0%至 27.5%。

3）延伸上下游，加快产业协同。公司加速推进水泥、混凝土、骨料与装配式建筑业务的产业链布局。上半年新获得了广西防城港、百色市的两块骨料项目，预计2021年投产后骨料总产能将达到 2260万吨。2020年在广东江门、广西来宾、广西百色新取得3块装配式建筑用地，目前合计8个装配式项目，建成后产能将达到150万立方米。

总结

当前全球经济处于康波周期的衰退转萧条阶段，基建作为逆周期调节因子，对于经济内需的拉动作用非常明显。水泥板块是周期行业中典型的PE驱动型，在本轮基建行业回暖中有着更好的趋势优势，而且华南水泥价格底部已经夯实，四季度旺季叠加赶工，价格具备进一步走高的弹性。

编辑/emily