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巴比食品股票行业风险(巴比食品投资价值分析)

一.主营业务情况:

公司是A股早餐第一股,主营面食,包子,馅料和外购的豆浆米粥等早餐产品;截至2019年末,拥有16家直营店、2915家加盟门店。

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2019年公司营收细分情况:

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核心食品类又可细分为:面点类31.65%、馅料类30.38%、外购食品类26.65%。

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2019年

馅料类贡献了31%的营业收入和34.8%的毛利额;

面点类贡献了30%的营收和24%的毛利额;

外购食品类贡献了28%的营收和26.2%的毛利额;

这三块是公司主要收入和利润来源,占比均衡。

面点类,馅料类,外购食品类毛利率为26.39%,37.15%,31.18%。

目前业务占比按销售类型看

加盟店83.95%、团餐渠道销售12.95%、直营门店12.95%、其他1.79%;

加盟店目前是核心,直营团餐为辅,但团餐增速较快;

按区域分类

华东91.99%、华南6.65%、华北1.29%、其他0.07%;

核心在华东地区,大本营上海;

开始向华南华北拓展;

上海加盟店数量最多,达1163家,其次是江苏752家, 浙江674家。

二.行业空间

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据英敏特(Mintel)《早餐-中国,2016》报告预测,中国消费者早餐食品总消费将从2015年的1.334万亿元人民币增至2021年的1.95万亿元人民币。到2021年,在外食用早餐市场销售额预计将突破8400亿元人民币。随着城市化进程和生活节奏加快,外食早餐在早餐中占比逐年提升,规模会继续不断扩大。市场空间广阔并且是刚需。

在早餐的选择上,根据英敏特和互联网数据调查来看,目前外事早餐中,西式早餐占比达44%,占比呈缓慢上升趋势,因此中式早餐有超一半的外食早餐市场份额。

另外,外食早餐目前市场更多的是夫妻店式的个体经营者,随着人们生活水平的提高,对早餐品质和健康的重视,年轻人对品牌意识的增强,在保证一定口味口感的基础上,有性价比,有品质保证,有食品安全保证,有供应链管理的品牌化连锁企业会不断提高市场份额。目前市场的集中度还非常低,市场集中度的提升也是大势所趋。

简单粗暴的毛估,巴比食品会随着市场占有率有个几倍至几十倍的市场空间。(4500亿中式早餐保守算有20%的包子面食份额,10%的市占率,15%净利率,30PE则有400亿市值空间)

因此,从行业角度看,巴比食品站在了一条非常好的赛道上。并且巴比食品是最早A股上市的早餐企业,在品牌和资金上有明显的先发优势,在渠道及品牌建设,冷链物流,运营管理等方面也比较成熟,值得我们重点关注。

三.商业模式:加盟店为核心,直营和团餐销售为辅

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1.直营店模式

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过去三年门店数量保持基本稳定,没有明显增长。平均单店营收在104万元左右。2019年营收较2018年下降2.27%,2018年营收较2017年增长12.99%。变化的主要原因是销量的变化导致。单价基本稳定。直营店盈利能力较强,毛利可达60%(公司盈利能力对售价最敏感,产品售价提升1%可以带来毛利提升3.02%和利润总额提升5.61%)

2019年销量下降主要是部分门店受周边拆迁,城区改造影响所致。直营店营收比例占总营收比例较小,近三年占比都在1.5-1.8%之间。

根据招股说明书公司打算3年间用19281万元开设182家直营店铺(单店面积约为100㎡-200㎡)来看,预计完全达产后后营收达7.76亿,净利润可达10701.37万元。测算利润率约14%,处于合理水平。但据此推算的单店年营收将超过420万。明显高于目前单店水平。根据下图的2019年直营店情况看,只有长宁区凌空SOHO店面积在177平米,其他都在60平米以内。公司的规划单店面积和规模虽然很大,但直营店的营收和盈利能力仍需要跟踪观察。另外,2021年1月21日公司公告变更部分募集资金用途中说经过论证会减少对直营店网络构建的投资额,增开新店的数量会有计划的减少。这也侧面印证了我们的判断。

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2.特许加盟模式

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2019年加盟店销售收入占比高达86.37%,为公司主要的销售模式。

2019年公司加盟模式下食品类销售8.15亿占76.73%,加盟商管理4166万,占3.92%。包装物级辅料6232万,占5.86%。加盟商管理、包装物及辅料收入增长主要系门店数量增加所致。加盟模式的毛利率近两年一直维持在33%左右。

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加盟店数量根据披露计算过去10年来年均增加约250家左右,近几年也是每年10%的增速增加。2019年新增加盟门店607家,因租约到期和其他商业原因关闭门店333家,净开业数量为274家,加盟门店增速10.35%,2018年净增310家店。但营收看并未达到同比例增长,主要是单店的平均收入下降所致。2019年单店平均收入为31.49万元,对公司来说单店约日进900元。

2020年三季度3个亿的单季度营收,在新开店无大幅增长的情况下,测算单店日均营收额超千元。提升明显。这些数据非常易于我们跟踪。目前核心增长要看新增店面情况,而新增店面能否持续经营下去主要看盈利能力能否跟上。

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巴比加盟费续约为7800元/三年,而新店加盟费为12800元/三年。

巴比的进货额乘以2.2-2.4基本就是单店营收。新店日均580-680元进货额。普通店平均年进货31.5万元可测算出大约单门店收入是70多万元,刨除费用每年净利约10万,但若夫妻店加上人工费用每年有22万元左右的收入。还是有一定吸引力的。

下图是各营业额收入区间的加盟店分布情况:

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从结构上看,抛开新开店面不算,低营收额加盟店盈利能力较差,有关店可能性。

加盟店能否持续贡献业绩主要还是看加盟商的营收利润情况,保持或者提高加盟商的盈利水平。挣得多了自然会保持加盟店的黏性和吸引力。公司也是多方面发力提高单店营收水平。

巴比食品从第一代门店开始经历两次升级,目前新的第三代巴比门店,形象更时尚大气,布局更合理,营收也较二代门店提高30%。

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公司新开拓了锁鲜短保速冻食品,充分利用现有门店的渠道优势,拓展了消费品类,又不与目前店面消费产品冲突。能够提升单店的营收水平和利润水平。

锁鲜产品是公司很有针对性的产品,是在新鲜度,口感,便利度各方面综合考虑市场痛点推出的产品。2020年推出的锁鲜装短保速冻产品包括鲜包、水饺、煎饺和馄饨四个系列,重点推出螺蛳粉水饺,契合当下网红经济,采用一人食的包装,公司希望打造成为细分领域的大单品,成为公司新的增长点。公司广泛的渠道布局,对以后增量的品类扩张提供了巨大的弹性空间。

同时公司募投项目中电商平台项目建设周期预计3年。目前网上销售配送范围为江浙沪皖,通过顺丰发货,一般次日可达。公司物流配送等各方面在不断优化中。速冻类产品除门店、团餐销售外,在巴比商城及第三方电商平台均有销售。

另外,在解决跨区域开店时遇到的早餐习惯问题,公司也一直在研发适应不同地区的口味产品来开拓市场。华南华北地区面临当地品牌的激烈竞争,想要有所拓展,必须在产品力上有所突破。针对华南地区口味习惯,公司有针对性地推出了叉烧包来拓展华南市场,并加大了品牌宣传力度和营销支持力度。华北市场也需要有针对北方客户习惯恰当定位的产品来开拓市场。这两个市场需要持续跟踪门店的盈利情况。类比绝味食品来看,虽然产品不同类,但若公司在各个不同区域内做出不同的适应性的产品,与绝味的1.2万家店的渠道布局来看,公司的拓展空间还很大。目前看,管理方面,供应链方面巴比日臻完善。目前要开拓加盟店数量,核心要看加盟店利润情况,留住老店。华北华南地区要看新品开发和营销支持力度情况。

3.团餐

团餐代表客户

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2019年团餐10大客户

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来源:招股说明书

2019年团餐规模达到1.26万亿,近8年来复合增速达10.8%,占全国餐饮收入的比例约27%,也是一条规模巨大且快速发展的细分赛道。

同时,我国团餐行业的集中度也很低,2019年前百强团餐企业占比也不足6%,而日韩在2017年CR10就达到了60%。

2017-2019年公司团餐销售实现翻倍增长,由5200万增长到1.14亿,营收占比提升从6%提升至10.7%。

团餐主要面向单位食堂,餐饮连锁等单位,行业增速快,市场集中度低的特点让团餐业务保持着高增长的预期。

公司交流预计2021-2022年团餐业务保持年30%-40%的增速。

团餐模式的毛利率近年来也是稳中有升,2019年毛利达29.13%。

2019年前十大团餐客户收入为3716.12万元,占团餐模式收入的比重为32.61%,相比过去两年比例略有下降,主要是团餐总体规模增长所致。

目前团餐除了给企事业单位供应外,也在走零售渠道,而且线上线下齐发力,既与超市等实体店合作,也与京东盒马鲜生等互联网渠道合作。

而且公司设立的目标是每年增长60%,甚至可以达到100%。

四.工厂布局及产能情况

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公司以自主生产模式为主,上海工厂产能利用率最高,目前处于供不应求的情况,长三角地区也是布局最多,需求最旺盛的地区。

根据招股书和公司公告的扩产情况来看,若在上海和南京的工厂产能完全达产后,理论上将为公司增加12亿营收,约1.8亿利润

三个扩产项目

1,巴比食品智能化厂房项目 上海松江区

本项目拟投资 19359.00 万元。本项目建成后,公司将形成新增年产包子20757.41 万个、馒头花卷 48350.31 万个、饺子 1058.07 万袋的生产能力。

2年工程建设期。达产后将使公司的年营收增加5.5亿元,税后净利润达到5846.70万元

2,生产线及仓储系统提升项目 上海松江区

本项目总投资约16699.08万元,通过购置先进的、高技术性能的关键工艺设备,大幅度提升设备的自动化程度,提高生产效率,扩大生产规模,弥补公司现有的产能不足。3年建设期达产后,公司将形成新增包子3900万个、馒头花卷 5630万个、饺子23万袋和馅料4400吨的生产能力。

公司的年营收增加1.3亿元,年税后净利润达到 2233.59万元

3,南京项目:南京市溧水区白马镇

项目建设投资为29436.44万元,确定建设工期为2年。项目建成后运营投产,计算第5年完全达产,满产后会达到5.8亿营收。其中馅料类3.62亿,面点类2.18亿。

18550万个面点类按0.75元计。1152万袋包装品,6.91万元/万袋。 12973.75吨生馅类 1.69万元/吨。9876.09吨熟馅类 1.45万元/吨。)

公司产品的新鲜程度决定了产品的质量和品质,公司以各生产基地为中心,对本地及周边城市的特许加盟店的食材进行统一采购、加工、储存、配送,以最优冷链配送距离作为辐射半径(快捷、低成本、保证产品品质等因素)。目前距离公司配送中心半径350公里范围以内配送效果较好。从布局上看,公司在最核心的华东地区继续扩大产能,同时布局珠三角和京津冀两个人口密度大的地区。为门店扩张做好了产能准备。

成本端

原材料占营收成本的63.33%,而其中肉类占原材料成本的45.33%,相当于总成本的28.71%。猪肉价格波动对产品毛利率影响比较大,目前随着猪肉价格的稳定或下降,公司会从中受益。

另外,公司对有涨价苗头的原材料会与供应商签锁价协议。而且在部分原材料价格过快上涨时会开发新品来规避涨价带来的冲击。

五,公司外购产品情况

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外购产品占营收一直在近三分之一,比较稳定。

按产品分类的毛利率情况:

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外购豆浆饮品类在加盟模式,直营模式,团餐模式下毛利率能达到32%,68.3%,29%。外购米面制品在加盟模式,直营模式,团餐模式下毛利率能达到25%,57.2%,22.7%。

六,行业内主要竞争对手情况

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从渠道布局来说,巴比食品和上海早阳有明显的优势。

另外,便利店也有一定的截流,肯德基必胜客早餐等也有一定的影响,但因为定价区间不同,所以早餐目标客户差异较大,直接竞争度较低。

七,竞争优势

1.品牌优势

品牌对食品类企业具备重要意义,可以有效提升消费者对食品品质、服务质量的信赖程度,加强消费者对企业的品牌认知度和忠诚度,是食品企业在激烈的市场竞争中占领市场、赢得客户的重要保障。建立品牌是需要时间积累的,而一旦企业在C端建立起较强的品牌优势,将有巨大的竞争优势和品牌壁垒,是很难被超越的。例如肯德基麦当劳必胜客绝味食品等。目前巴比在华东地区已经有了一定的知名度和美誉度,也有一定的客户黏性。并且上市后有了充足的资金去继续打造宣传品牌。计划3年内花费6000万进行品牌推广宣传。

2.渠道和规模化优势

目前公司是国内拥有最多门店的早餐品牌,产品本身是高性价比的定位,产品单价较低,因此规模化后的优势较为明显,能够有效降低成本。公司以各生产基地为中心,对本地及周边城市的特许加盟店的食材进行统一采购、加工、储存、配送,以最优冷链配送距离作为辐射半径,构建了一个“紧邻门店、统一管理、快捷供应、最大化保质保鲜”的全方位供应链体系。这不仅实现了快捷、低成本的产品配送效果,同时也保证了产品品质,有效地解决了在单店加工中,由于不可控因素造成的口味上的差异,更节约了单店加工所消耗的能源,同时也减小了加盟店的管理难度,让店铺的管理者有更多的时间和精力加强对服务卫生环节的管控。这为公司终端门店的快速扩张、业绩提升提供了坚实的基础。

值得一提的是公司标准化成品的供应程度很高,公司解决了冷冻面团醒发的难题,使公司可以实现完全成品生胚配送,到店醒发蒸制。店员5点到店即可,这与我们传统上3-4点起床准备早餐产品的传统做法相比节约了大量时间。

3.资金优势:上市募资可进行产能的扩张和渠道的扩张。可进行兼并收购,实现快速切入新市场

早餐习惯的地区差异还是比较明显,因此直接收购整合当地的早餐连锁企业不失为一条好途径。

公司上市后利用资本优势可加快全国布局。目前通过收购方式开拓华中市场。拟通过收购整合武汉“好礼客”、“早宜点”品牌连锁门店切入当地市场,实现市场开拓。 根据大众点评数据,“好礼客”约有280家门店,“早宜点”约有10余家门店,在武汉地区有一定的市场基础。通过收购,公司可以快速获得华中地区产能及门店网络,解决了异地扩张水土不服的问题。

4.信息管理优势

公司建立了完善的信息化系统,拥有SAP 系统(对接门店订货和直营门店销售)、订货APP系统(门店订货、收货确认、信息反馈、账单推送)、TMS系统(物流系统化管理)、智能分拣系统、生产可视化监控系统、OA系统等信息化系统,并在持续不断地加大信息化的投入,信息化系统保障了公司门店销售与生产部门之间信息的及时准确传达,保障了公司业务的精确运转,快速响应,满足公司快速发展的需要。也为企业的后续扩张提供了管理上和信息化服务上的保障。

八,管理层情况

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公司实控人刘会平,丁仕梅夫妇通过直接和间接合计持有公司60.64%的股份。

刘会平1977年12月出生,初中学历,21岁到上海闯荡做早餐卖包子馒头等,两次失败,第三次做“刘师傅大包”,因为定位准确,才获得成功。

二十年的时间里,公司一直在行业内深耕,改名巴比馒头,采用加盟店模式,建立中央工厂,一步步直至上市,实控人一直专注于一件事,这也是个好事。

九,财务

净利率比较

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毛利率比较

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公司截至3季报

14.29亿流动资产中13.26亿为货币资金;

4.2亿非流动性资产中主要是固定资产2亿,在建工程1.2亿;

没有短期借款和长期借款;

负债极低,2.88亿负债中1.2亿为应付账款;

整个资产负债表非常健康,有充足的资金去进行扩张;

应收货款4900万,主要是加盟商10天信用期内的货款及应收部分团餐客户的货款;

现金流方面一直很好;

三季报来看公司经营性现金流1.47亿 净利1.03亿;

净现比很高,都是现金白银进账。


ROE 过去三年ROE都在23%以上,表现非常优秀;

2017年 27.83%、2018年 27.18%、2019年 23.69%、2020Q3 13.44%

2020年拆分来看,核心净利率15.66%还有所提高,ROE下降的原因是IPO后获得了大量资金,使总资产基数迅速扩大,所以导致总资产周转率有所下降,权益乘数下降。

这些都是IPO后暂时的事情,后期随着资金使用效率的提升和产能投产,ROE会有所恢复。

管理费用对比

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销售费用对比

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十,估值

2019年10.64亿营收,1.55亿利润;

过去几年毛利在30-33% 净利在14-15%;

2020年受疫情影响估计Q3 1亿利润 6.56亿营收。

三季度单季度利润4700万 3亿营收;

2021年平推也是近2亿左右利润。

2022年30%增速2.5-2.6亿利润(考虑并购,扩产,拓店);

若30%增速给30-35PE买入机会的话则对应75-90亿市值,对应价格在30-35元左右;

结合目前的行业格局和巴比的先发优势,企业发展的空间非常广阔,需要我们一步步地跟踪门店和盈利情况来印证。

退一步说,在食品消费领域大牛频出的背景下,市场也是愿意至少付出一次机会成本来相信企业的发展前景。

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文章来自:格菲研究院

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