【摘要】

【关键词】有限合伙制 私募基金 质押

随着市场经济的深入发展，市场主体财产权利的形式和结构发生了巨大的变化，以债权为代表和派生基础的股权、股份、基金、收费权、应收账款权等新型财产权利的财产形式层出不穷。尤其是2013年6月1日开始施行的新《证券投资基金法》已明确将非公开募集基金纳入证券投资基金法的调整范畴后，私募基金行业迅猛发展。

根据中国证券投资基金业协会（以下简称“基金业协会”）披露的行业数据，截至 2017 年 2 月底，基金业协会已登记私募基金管理人 18,312 家，私募基金管理人按正在管理运行的基金总规模划分，管理规模在 20-50 亿元的 330 家，管理规模在 50-100 亿元的 137 家，管理规模 100 亿元以上的有 126 家。

在以上备案的私募基金中，有限合伙制私募基金占据着比较大的比例。一方面，有限合伙制私募基金的合伙人向合伙组织出资，其出资构成私募投资基金的组成部分。在投资人自身有融资需求时，就存在其将所享有的基金份额进行质押实现融资的现实需求。但另一方面，立法的滞后性造成了私募基金份额质押融资需求实现过程中的诸多困境。在实际操作层面，因担保物权的类型、登记内容、登记方式均受到物权法定的限制，许多新型的融资方式面临着缺乏法律依据、无登记部门、程序不规范等困惑。本文将就私募基金份额质押的若干问题进行一些法律探析。

一、私募投资基金的合法性和有限合伙制私募基金份额的可出质性

私募基金是指仅向特定的少数投资者募集的资金，相对应的是向不特定公众募集的资金即公募基金。公募基金的监管、投资标的与比例均受到国家严格管制，操作相对规范，而私募基金在我国受到的限制更严，因此在相当长的时期内发展缓慢，且因为立法缺失，私募基金往往与非法集资混淆。

近几年来，随着市场融资的需求，私募基金的客观存在和发展，我国相继出台的《合伙企业法》、《物权法》、《证券投资基金法》确立了私募基金的合法地位和确认了私募基金份额出质的可行性。

《证券投资基金法》第二条已明确“在中华人民共和国境内，公开或者非公开募集资金设立证券投资基金，由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，进行证券投资活动，适用本法”。将非公开募集基金纳入《证券投资基金法》的调整范围，国家从立法层面上肯定了私募基金的合法性。因此私募基金的合法性是不容置疑的。

私募基金的投资人持有的私募基金份额是一种财产权利，这种财产权利的出质可行性也已得到了我国《合伙企业法》、《物权法》的确认。

我国《合伙企业法》第二十五条规定，“合伙人以其在合伙企业中的财产份额出质的，须经其他合伙人一致同意；未经其他合伙人一致同意，其行为无效，由此给善意第三人造成损失的，由行为人依法承担赔偿责任。”此为针对普通合伙企业中的合伙人将其财产份额出质的相关规定。

同时，《合伙企业法》第七十二条规定，“有限合伙人可以将其在有限合伙企业中的财产份额出质；但是，合伙协议另有约定的除外。”此为针对有限合伙企业中的有限合伙人将其财产份额出质的相关规定。对于有限合伙企业中的普通合伙人将其财产份额出质的问题，《合伙企业法》虽未作直接明确规定，但根据《合伙企业法》第六十条，“有限合伙企业及其合伙人适用本章规定；本章未作规定的，适用本法第二章第一节至第五节关于普通合伙企业及其合伙人的规定。”

由此，一起学私募（ID：yiqixuesimu）了解到，《合伙企业法》第二十五条已明确规定普通合伙企业中的普通合伙人可以将其在合伙企业中的财产份额出质，那么，有限合伙企业中的普通合伙人适用《合伙企业法》第二十五条的相关规定，当然也可以将其在有限合伙企业中的财产份额出质，具体的操作办法应适用《合伙企业法》第二十五条的相关规定。

除《合伙企业法》对合伙企业份额的可出质性予以明确规定外，我国《物权法》第二百二十三条规定：“债务人或者第三人有权处分的下列权利可以出质：（四）可以转让的基金份额、股权；（七）法律、行政法规规定可以出质的其他财产权利”。

同时，该法第二百二十六条明确规定，“以基金份额出质的，当事人应当订立书面合同。以基金份额出质的，质权自证券登记结算机构办理出质登记时设立”。这里需要说明的是，我国《物权法》于2007年10月1日起开始施行，因当时我国的《证券投资基金法》于2004年6月1日起开始施行，该法尚未将非公开募集基金（即私募基金）纳入证券投资基金法的监管范畴，故从当时的立法来看，我国《物权法》所述“基金”仅指公开募集基金（即公募基金），并不包括私募基金。

但从2012年修订通过并自2013年6月1日开始施行的新的《证券投资基金法》来看，该法已将非公开募集基金（私募基金）纳入证券投资基金法的调整范畴。按照法律解释原理并从有利于法律适用的角度出发，现应当认为我国《物权法》所述“基金”不仅包括了公募基金，也包括了私募基金，故根据《物权法》的相关规定，我们可以得出以下结论：公募基金份额可以进行出质，私募基金份额也可以进行出质。

综上所述，根据我国《合伙企业法》关于合伙企业财产份额出质的相关规定，结合我国《物权法》及最新的《证券投资基金法》关于基金份额出质的相关规定，笔者据此得出以下结论：有限合伙制私募基金份额具有可出质性。

二、有限合伙制私募基金份额质押登记操作细则的立法缺失导致质押设立有效性的争议不断

前已述及，有限合伙制私募基金份额具有可出质性。根据《物权法》的相关规定，以基金份额出质的，质权自证券登记结算机构办理出质登记时设立。按此规定，有限合伙制私募基金份额出质的，应当在证券登记结算机构（中国证券登记结算有限责任公司）（以下简称“中登公司”）办理出质登记。但是，根据中登公司2013年修订的《证券质押登记业务实施细则》的相关规定，该细则适用于登记在该公司开立的证券账户中的股票、债券和基金（限于证券交易所场内登记的份额）等证券的质押登记业务。

据此规定，中登公司办理质押登记业务的基金仅限于我国上海证券交易所、深圳证券交易所登记的公募基金份额，私募基金因不属于该细则适用的范围，故中登公司拒绝私募基金份额质押登记。笔者认为，目前通过证券登记结算机构办理私募基金份额质押登记暂不具有可行性。

除此之外，一起学私募（ID：yiqixuesimu）了解到，作者曾还试图通过比照工商行政管理机关办理股权质押登记的办法，寻求通过工商行政管理机关的途径办理有限合伙制私募基金份额的质押登记。但有限合伙制私募基金份额毕竟是合伙企业份额而不是股权，故工商行政管理机关也以无法可依为由拒绝办理质押登记。

在实际操作中还有人尝试将有限合伙制私募基金份额质押登记在中国人民银行征信系统，以达到公示的目的，但中国人民银行征信系统仅是应收账款的质押登记机构，该系统并非是基金份额的质押登记机构，因而登记缺乏有效性，并不会受到法律保护，故此办法仍是行不通的。

由于立法的缺失，导致基金份额质押设立有效性的争议不断。

一个案例

例如在2014年最高人民法院公报就刊登典型案例，苏州高新区通安农村小额贷款有限公司诉苏州成罡钢铁贸易有限公司借款合同案，该案就暴露了新型财产权质押融资的法律风险问题。

本案中苏州某小额贷款公司与被告张某签订私募投资基金质押合同，将其于凯风万盛有限合伙企业的投资为成罡钢铁贸易有限公司债务提供担保，合伙企业合伙人会议决议同意有限合伙人张某将其实缴出资向小额贷款公司质押，为钢铁贸易公司提供担保，三方当事人还补充约定合伙企业进行分红、张某退伙或转让投资基金份额时，应当通知小额贷款公司，应当分配给张某的所有收益在扣除必要税收等费用之后全部归由小额贷款公司，合伙企业也同意小额贷款公司在实现担保物权后成为新的有限合伙人。贷款到期后，钢铁贸易公司未能按期还款，小额贷款公司诉至法院要求对张某质押的私募投资基金折价拍卖或变卖，并对所得价款享有优先受偿权。

本案在审理过程中就涉及私募基金份额质押权的出质登记障碍及如何判断质押权的成立问题。

如前所述，《物权法》所述基金份额应解释为包括了公募基金份额和私募基金份额，我国关于证券登记结算机构办理私募基金份额质押登记的具体操作细则存在立法缺失，这与我国私募基金行业的发展现状及新的《证券投资基金法》的最新规定不相符。笔者认为，私募基金行业的蓬勃发展将使私募基金投资者对于通过私募基金份额进行质押融资产生巨大的需求，我国私募基金质押登记操作细则的立法应迅速顺应这一需求并及时作出相关规定。

三、有限合伙制私募基金份额质押登记操作细则相关立法的相关进展

按照《物权法》的相关规定，以基金份额出质的，质权自证券登记结算机构办理出质登记时设立，故基金份额质权以登记为成立要件。2013年5月17日，中国证监会发布《关于就<证券投资基金服务机构业务管理办法（征求意见稿）>公开征求意见的通知》（以下简称“《征求意见稿》”），向社会公开征求意见。

《征求意见稿》单独设立了“基金份额登记”一章，该意见稿第十九条规定，“基金份额登记是指基金份额的登记过户、存管和结算等业务活动。基金份额登记机构是指从事基金份额登记业务活动的机构。基金管理人可以办理其募集基金的份额登记业务，也可以委托基金份额登记机构代为办理基金份额登记业务。基金管理人自行办理份额登记业务的，其业务规范适用本办法的相关规定”。

第二十条规定，“公开募集基金份额登记机构由基金管理人和中国证监会认定的其他机构担任”。第二十三条规定，“基金份额持有人以基金份额出质的，质权自基金份额登记机构办理出质登记时设立”。第二十七条规定，“非公开募集基金份额登记机构已接入基金注册登记数据中央交换平台的，应当每日通过该平台完成数据备份；尚未接入基金注册登记数据中央交换平台的，应当每月通过证券期货行业数据中心规定的方式进行数据备份”。

从以上规定可以看出，对于公募基金，《征求意见稿》规定由基金管理人或中国证监会认定的其他机构担任基金份额登记机构，而对从事私募基金份额登记业务的机构未作准入规定。同时，中国证监会的《<证券投资基金服务机构业务管理办法（征求意见稿）>起草说明》中已明确：“下一步，我们也拟通过鼓励政策安排引导私募基金管理人将基金份额登记业务委托于公募基金份额登记机构办理，以进一步增强投资人资产的安全性并为私募基金的流转交易提供后台服务”。

可见，该意见稿考虑了私募基金流转交易（包括私募基金份额质押）的现实需求，顺应了改革要求，但笔者希望应加快步子不要让立法滞后于现实。笔者可以乐观地预见到的是，私募基金登记业务将很有可能由公募基金份额登记机构（中登公司）办理，不久的将来，私募基金份额质押登记机构将会明确，相信在中国证监会制定的《证券投资基金服务机构业务管理办法》正式落地后，中登公司将很快会出台相应的非公开募集基金登记结算业务的实施细则。

同时，一起学私募（ID：yiqixuesimu）了解到，2015年7月23日，中登公司发布了《中国证券登记结算有限责任公司非公开发行公司债券登记结算业务实施细则》，该实施细则对中登公司办理私募债券质押登记业务作出了明确规定，笔者认为，同为私募产品的私募基金质押登记业务实施细则也将会加快落地。

四、有限合伙制私募基金份额质押操作细则立法缺失现状下的操作建议

按照《物权法》第二百二十六条的相关规定，以基金份额出质的，质权自证券登记结算机构办理出质登记时设立。但是截至目前为止，证券登记结算机构（中登公司）并不办理私募基金份额质押登记的业务，故在有限合伙制私募基金份额质押操作细则立法缺失的现状下，应研究具体的操作，使其纳入法制的轨道，万一出现纠纷，则能让司法机关确认质押权的有效设立。

一起学私募（ID：yiqixuesimu）了解到，就基金份额的登记而言，只能将《物权法》第二百二十三条第（四）项所述的“可以转让的基金份额”理解为仅指公募基金份额，不包括私募基金份额。有限合伙制私募基金份额应当被理解为物权法第二百二十三条第（七）项所述的“法律、行政法规规定可以出质的其他财产权利”。

而我国《合伙企业法》已明确规定合伙企业份额可以出质，故有限合伙制私募基金份额作为有限合伙企业份额，在《物权法》针对合伙企业份额质权设立方式未作明确规定的情形下，应当按照《物权法》第二百二十九条的规定，将合伙企业份额的出质按照动产质权的相关规定进行操作。

按照动产质权的相关规定，质权自出质人交付质押财产时设立。

有限合伙制私募基金份额的有限合伙人作为出质人的，其应当向质权人交付以下“质押财产”用以设立质权:

1、有限合伙协议原件

根据《合伙企业法》第七十二条的规定，有限合伙人可以将其在有限合伙企业中的财产份额出质；但是，合伙协议另有约定的除外。合伙协议没有约定有限合伙人不可以将其财产份额出质是有限合伙制私募基金份额质权成立的必要前提。此外，有限合伙协议原件也是证明该拟出质的有限合伙人享有该有限合伙企业相应份额的直接的、最有力的证明文件。故有限合伙协议原件作为“质押财产”的一部分，应当予以取得。

2、出质人、质权人、有限合伙企业三方签署的质押合同原件

该质押合同中应明确出质人、质权人及用以质押的财产份额的比例，以便将“质押财产”特定化。除此之外，该质押合同中应明确本应由出质人享有的利润分配请求权、剩余财产分配请求权在该合伙企业份额质押期间受到限制，在合伙企业份额质押期间，合伙企业将分配的财产（如现金）直接支付至质权人指定的银行账号并由质权人保管。控制了出质人从合伙企业中取得财产的相应权利，即从实质上控制了出质人用以出质的财产份额，质权人也就从实质上控制了“质押财产”。

如前所述，有限合伙制私募基金中的普通合伙人以其在合伙企业中的财产份额出质的，须经其他合伙人一致同意；未经其他合伙人一致同意，其行为无效。故有限合伙制私募基金份额的普通合伙人如作为出质人的，出质人除应当向质权人提供以上文件外，还应当向质权人提供其他合伙人一致同意该普通合伙人用其在合伙企业中的财产份额出质的合伙人会议决议原件。