摘 要

2018年12月出台的《商业银行理财子公司管理办法》明确了商业银行成立理财子公司的实施细则与要求，银行理财子公司化运营成为行业趋势。理财子公司的整体发展战略决定了其产品发展方向，本文从理财子公司战略定位出发，比较分析了已获批成立理财子公司的发展定位、经营模式与产品体系，并梳理了国外银行系资管巨头可借鉴的相关发展经验；随后聚焦产品层面，对理财子公司已发行产品进行多维度对比分析；最后结合国内外资管业务发展动向，对我国理财子公司的未来做出展望，以期为我国理财子公司的未来发展方向提供一定思考。

战略定位方面，目前已获批成立的理财子公司均有自身的比较优势与特色经营方向，未来子公司之间的竞争将形成差异化的错位竞争态势。目前，国有五大行理财子公司已全部开业，并制定了差异化的发展战略。从经营模式来看，在目前的过渡期内，各理财子公司均保留了原资产管理部门，根据各家经营特色与职责分配不同，可细分为两大经营模式：1）委托协同模式。即总行将理财业务委托给理财子公司，资管部仅发挥统筹监督职能；2）双轨并行模式。总行资管部和理财子公司均发行产品。从产品规划来看，五大行产品体系整体表现出三大特点：以固收类为主；初期主要通过FOF、MOM和私募股权等形式探索布局权益类投资；产品体系规划凸显差异化战略布局，充分发挥各自比较优势。从国际资管行业来看，美国知名银行系资管巨头具有先进的管理理念，形成了三大各具优势的管理模式，其在管理端、风控端、投资端、品牌端、科技端的发展经验，为我国理财子公司的发展提供了较强的参考与借鉴。

发行产品方面，目前理财子公司共发行59款产品。总的来看，产品以固收类（30款）和混合类（28款）产品为主体，权益类产品仅有1款，权益类资产配置主要以FOF、MOM和私募股权的形式开展。产品风险集中在二级（22款）和三级（36款）。投资起点为1元的产品成为亮点，共发行32款。运作方式上，以封闭式为主，有51款。产品期限明显延长，封闭式产品整体平均期限达到842天。产品业绩比较基准主要集中在4.0%-5.0%（46款）。产品费率方面，理财子公司产品费率整体高于预期收益型产品。

展望未来，我们认为银行理财子公司有三大发展趋势。1）理财业务收入占比将持续提升；2）资产配置方面，向全市场投资转变；3）业务模式方面，银行根据各自禀赋的不同，将走上差异化的发展道路。对于我国国有行和股份制银行而言，其理财子公司将朝着综合服务商模式发展，而城商行和农商行客户资源和综合能力相对有限，其理财子公司将朝着核心服务商模式或者专业服务商模式发展。

一、理财子公司战略定位

（一）群雄角逐：理财子公司多元定位

在积极的监管导向下，商业银行积极申请设立理财子公司。2018年4月，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》出台，要求“主营业务不包括资产管理业务的金融机构应当设立具有独立法人地位的资产管理子公司开展资产管理业务，强化法人风险隔离”；10月《商业银行理财业务监督管理办法》出台，再次强调“商业银行应当通过具有独立法人地位的子公司开展理财业务”；12月《商业银行理财子公司管理办法》落地，明确商业银行成立理财子公司的实施细则与要求，全面推动商业银行设立理财子公司。

商业银行通过理财子公司开展资管业务，一方面有利于完善银行表内外风险隔离机制，逐步有序打破刚性兑付，推动银行理财回归资管业务本源；另一方面也有利于资管业务专业化运营与转型发展，优化组织管理体系，建立符合资管业务特点的风控制度和激励机制，促进理财业务规范转型。

截至目前，已有12家银行的理财子公司已获批，21家待批准, 涉及理财产品总规模接近20万亿元，占行业理财规模近90%。由于目前理财子公司尚属新生事物，这将更加考验理财子公司在不断变化的市场环境下长远的战略规划与调整能力。总体来看，目前已获批成立的理财子公司均有自身的比较优势与特色经营方向，未来子公司之间的竞争将形成差异化的错位竞争态势。

1. 国有大行领跑，竞相开业

（1）战略定位：差异化竞争态势渐显

大型国有商业银行凭借资金、技术等优势在理财子公司的落地行动中占据领先地位。目前，国有大行理财子公司已全部开业，并制定了差异化的发展战略。

• 工银理财：大资管战略引领，打造战略深化核心平台与旗舰品牌

工银理财将在传承母行稳健合规基因的基础上加快创新，坚持大资管战略引领，强化整体联动，发挥战略协同效应，努力成为全球资管行业中的靓丽名片。同时，将依托集团资产管理、托管、养老金等业务优势，以新理念、新产品、新模式，致力于构建全市场配置资金、全业务链创造价值的大资管业务体系，成为推动工银集团大资管战略深化发展的核心平台和旗舰品牌。

• 建信理财：立足大湾区，加强“三个协同”

落户深圳，深耕大湾，建信理财成为践行集团大湾区大资管业务的重要载体。不同于工行等将理财子公司落户北京，建信理财从集团总部“撤离”，选择落户深圳，这与其发展战略与定位密切相关。《粤港澳大湾区发展规划纲要》刚一出台，建行就召开会议作出部署，圈定服务大湾区建设十大重点领域，包括制造业绿色改造升级、战略新兴产业支持、住房租赁业务、区内大资管业务等。

通过“三个协同”，建信理财立足于做大做优做强资管业务。一是母子协同，不断提升为客户提供综合金融服务的能力；二是全行资管板块内部协同，不断提高集约化水平，对外实施体系型协同发展；三是资管行业生态协同，依托金融科技、搭建共享平台，构建“资管生态圈”。

• 中银理财：全球化视野，打造数字化理财平台

中银理财将充分发挥中银集团全球化、综合化、数字化的特色优势，坚持全球化视野，打造数字化中银理财平台。中银理财旨在积极响应客户需求和监管要求，更好地推动资产管理行业发展，助力金融供给侧结构性改革和金融对外开放。

• 交银理财：深化集团业务协同，打造最佳财富管理银行

交银理财将是交银集团理财产品和资产管理服务的主要供应商，是交通银行实现最佳财富管理银行战略的头雁。同时，为加强集团财富管理业务统筹经营管理，交行今年上半年成立了财富管理战略推进委员会，旨在通过统筹协调，在产品研发、渠道销售、客户拓展方面整合资源，一体化推动集团各类资管业务协同发展。

• 农银理财：充当好“四大角色”，打造最佳客户体验的一流资产管理机构

按照“风险可控、商业可持续、有效服务农业银行集团”的基本定位，农银理财将充当好“四大角色”：1）做好实体经济的“助推器”。深化对金融本质和规律的认识，强化金融服务功能，找准金融服务重点，疏通实体经济“血脉”，为经济高质量发展加油助力。2）做好合规发展的“排头兵”。严格落实资管新规的各项要求，为理财行业转型讲好农行故事、贡献农行方案。3）做好广大客户的“理财师”。坚持以客户为中心，坚持稳健的经营理念，创造最佳客户体验，为客户提供安心、贴心、放心的产品与服务。4）做好集团发展的“增长极”。围绕全行数字化转型，打造数字化资管，在风险隔离的前提下加强行司协同发展，充分发挥理财业务对母行经营发展的战略支撑作用。

（2）经营模式：“总行+子公司”协同作战

理财业务公司化运营之后，银行表内与表外风险实现有效隔离，过去银行理财利差的盈利模式将被颠覆，理财子公司与母行的关系也将发生深刻演变，未来理财子公司与母行将以更加市场化的方式进行合作展业，因此协调好子公司与母行间的关系定位，理顺子公司和母行渠道销售、产品布局、风险管控、考核评价等关系，确保过渡期内资管业务顺利转型和子公司建设同步发展是各家银行首要考虑的问题。

在目前的过渡期内，各理财子公司的经营模式都保留了原资产管理部门，以实现总行与子公司协同作战，共同推进理财业务顺利转型。根据各家经营特色与职责分配不同，可细分为两大经营模式：1）委托协同模式。即总行将理财业务委托给理财子公司，资管部仅发挥统筹监督职能，如交行、中行和农行。2）双轨并行模式。总行资管部和理财子公司均发行产品，如建行和工行。

• 委托协同模式

委托协同模式下，原资管部门主要作为委托人将理财产品与资产委托给理财子公司进行管理经营。原资管部门主要发挥监督职能，理财子公司作为受托人代为进行资管业务的管理经营。

交银理财：过渡期内依然保留资管中心，统筹管理全行理财业务，同时与交银理财签署委托管理协议，委托其履行理财业务的日常运营管理职能，资管中心则承担监督职能。

中银理财：保留总行投资银行与资产管理部，但该部门将不再具备理财运作职能，仅承担老产品管理人和委托人职能，具体产品运作被委托给子公司。

农银理财：过渡期内原总行资产管理部将暂时保留，现阶段的主要职能定位是：1）代表母行将不符合资管新规要求的老产品、老资产委托给农银理财经营，并履行委托人职责；2）统筹推进存量资产处置及理财业务转型发展，协调总分行关系，促进行司联动，确保理财子公司“清洁起步、轻装上阵”。

• 双轨并行模式

与一些理财子公司与原资管部门维持短暂并存局面，待存量业务处理完毕或过渡期到期后，原资管部门即撤销的做法不同，双轨并行模式下，原总行资产管理部门将会保留，与理财子公司并肩作战，协同推行资管业务转型发展。

工银理财：在总行保留资产管理部门，发挥统筹大资管战略的作用，推动理财业务的渠道销售、项目推荐、风控运营等工作。

建信理财：建行总部设立了资产管理业务委员会，将原“资产管理业务中心”更名为“集团资产管理部”，对其进行重新定位，统筹全行资产管理业务发展。

资产管理部门的保留，是建行集团践行“大资管家”战略的重要一环。建设银行自主开发了“大资管家”系统，一方面用于强化集团资管协同管理；另一方面，在符合监管相关法规的前提下，允许各类市场化资管主体接入，旨在利用各方“大脑”共建平台，打造大资管生态圈。

（3）产品体系：固收为主，凸显战略布局

根据5家国有行理财子公司目前已发行的情况来看，其产品体系整体表现出三大特点：1）以固收类为主；2）初期主要通过FOF、MOM和私募股权等形式探索布局权益类投资；3）产品体系规划凸显差异化战略布局，充分发挥各自比较优势。如建信理财指数产品完全精准对接粤港澳大湾区发展规划；中银理财借助中银集团全球化布局优势，推出外币类产品；农银理财产品紧紧围绕“三农”特色。

各理财子公司基于各自发展战略定位，其产品体系设计也呈现出差异化特征，下面就各家理财子公司产品规划特色做具体分析。

• 工银理财：三大系列，多市场创新布局

工银理财推出了固定收益增强、资本市场混合、特色私募股权三大系列共六大款创新类理财产品，涉及固收、权益、跨境、量化等多市场复合投资领域。

整体来看，工银理财产品布局具有三大特色：1）低投资门槛。固定收益类和混合类产品的起投点均为1元；2）践行长期投资理念。投资期限较传统产品有所拉长，寻求实现长期稳定回报；3）权益投资聚焦科创企业。权益类产品以科创企业股权为投资标的，为投资者创造分享科创企业成长红利新途径。

• 建信理财: “1+5”指数体系，精准对接大湾区发展规划

建信理财产品规划以指数投资方式切入资本市场意图明显，开业时即发布了建信理财粤港澳大湾区资本市场指数，紧紧围绕《粤港澳大湾区发展规划纲要》，设计了“1+5”产品体系框架，以粤港澳大湾区高质量发展指数为主线，贯穿粤港澳大湾区价值蓝筹、红利低波、科技创新、先进制造、消费升级5条子指数线，以满足不同风险偏好客户的需求。

• 中银理财：五大系列产品，充分发挥全球布局特色优势

中银理财充分发挥中银集团全球化、综合化、数字化的特色优势，推出了外币产品、权益产品、未上市股权产品、养老产品以及指数五大系列产品，旨在提供一站式、全方位、多维度、全资产类别的资产管理解决方案。

借助母行多领域专业积淀，充分发挥比较优势。1）借助中银集团全球布局的优势，推出“全球配置”系列产品，服务客户多币种理财需求，提供境内最全面、最多样化的外币资产管理解决方案。2）借力中国银行在外汇、债券等金融市场领域丰富的指数编制经验和以此为基础建立的完善的指数产品运作体系，中银理财陆续推出指数系列产品。

• 交银理财：主打稳健固收，布局多策略特色主题产品

交银理财旨在把固收类产品打造为公司的拳头产品和旗舰产品，产品体系以稳健为主要特征，投资范围以固收类为主，现金管理类与固定收益类合计占比将在80% 至90%。同时，交银理财推出多策略特色主题产品，目前已在商业养老、科创投资、长三角一体化、要素市场挂钩等策略上做好储备。此外，交银理财将在权益类资产配置上加大探索力度，长期目标为将权益类产品的比重由目前的3%提升至10%。

• 农银理财：“4+2”产品体系，精准服务“三农”

农银理财推出了“4+2”系列产品。其中“4”是指“现金管理+固收+混合+权益”四大常规系列产品，是农银理财根据监管要求，推进理财产品净值化转型的载体，旨在进一步提升服务实体经济的能力、满足客户多样化的理财需求。“2”则指非常具有农行特色的惠农和绿色金融(ESG)两个特色系列产品。1）惠农产品是基于普惠金融理念，面向三农客户推出的专属产品，其将精准服务“三农”和县域客户理财投资需求，资产投向“三农”建设领域，服务国家乡村振兴战略。2）绿色金融（ESG）产品基于国际资管行业的绿色投资理念，重点投资绿色债券、绿色资产支持证券以及在环保、社会责任、公司治理方面表现良好企业的债权类资产，兼顾经济效益与社会效益。

2. 股份行与城商行各显神通

监管鼓励商业银行设立理财子公司开展理财业务，释放了多重利好，股份行与城商行也积极把握此轮政策机遇，推进理财子公司的设立。理财子公司在产品形式、销售门槛、资产投向上灵活度更高，将更加精准地匹配投资者的多元化需求，尤其对于经营范围受限的城商行来说，理财子公司的牌照价值进一步凸显。理财子公司的管理模式也利于银行机构着力打造主动管理能力，全面激发理财业务的发展活力。目前，4家股份行和3家城商行已获批，鉴于还未有股份行和城商行正式开业，相关披露信息较少，本部分主要分析招银理财。

• 招银理财：零售为体，科技为用，主打固收+

以零售为主体，协同和服务于母行战略。招银理财定位于承接招行理财客户群体，立足于为零售客户提供全方位、差异化的财富管理服务。在招行的定位里，理财子公司首先是嫁接零售端客户和批发端客户的桥梁，其次是服务于自身客户和外部客户的桥梁。招银理财将依托招行体系化优势，既要回归“受人之托代客理财”的资管业务本源，又要秉承“一个招行”的思想，服从于全行“一体两翼（“一体”是指零售银行，“两翼”是指公司金融和同业金融）”战略定位。

保持“两不变”，母子协同共赢。招银理财与母行将保持“两不变”，实现协同共赢：1）利益共享机制本质不变，双方仍将共同服务好全行客户的财富管理和投融资需求；2）协同营销关系本质不变，由于项目类资产是理财资金大类资产配置不可或缺的组成部分，子公司将与母行共同设计适当的融资解决方案，全方位满足客户需求。招银理财与资管部将是短暂并存的关系，存量业务处理完毕后，资管部将撤销。在并行期，资管部将协助深化招行其他部门、分行与招银理财之间的协同关系，推动业务联动，完善公司治理结构。

科技为用，金融科技驱动未来发展。招行一直重视对金融科技的投入，2019年招行董事会全力支持银行在金融科技上的投入和发展，修改《公司章程》，将税前利润投入金融科技的比例提高到3.5%，重点用于金融基础设施，大数据、云计算、分布式、区块链等领域;以及提取营收的1%作为金融科技的基金，用于新的技术平台建设和一些外部非金融场景及内部的金融次场景的建设。

产品体系构建：定位固收+。鉴于招行理财业务产品端的客群结构以零售客户为主，截至2018年末，零售渠道（含私人银行）理财产品规模占比超过80%，招银理财的零售端客户初步定位偏好稳定、低波动的产品，主流的产品是“固收+”类。“固收+”的底层资产绝大部分来自债券，适当配置小部分非标。对风险承受能力强的客户，在固收基础上再配权益、衍生品、挂钩境外商品或一些另类产品。

（二）他山之石：国外银行系资管巨头发展经验

美国是资管业务的发源地，银行系资管占据半壁江山，美国知名银行系资管巨头具有先进的管理理念，形成了三大各具特色的管理模式：业务条线子公司模式、矩阵式管理模式和资产管理专线模式，其在管理端、风控端、投资端、品牌端、科技端的发展经验，为我国商业银行理顺母行与子公司关系以及理财子公司的未来发展提供了较强的参考与借鉴。

1. 国外银行系资管公司管理模式

总体看，国外大行大多将资产管理与财富管理、私人银行相结合，作为3至5个一级业务板块之一，也有部分将其作为一级业务板块下的重要业务条线。根据业务特点，可将国外商业银行资管业务管理模式划分为三类：1）业务条线子公司模式，如摩根大通银行、富国银行等。2）矩阵式管理模式，主要存在欧洲国家，如汇丰、渣打等；3）资产管理专线模式，如纽约梅隆银行、道富集团等。

三种管理模式体现了不同的管理理念，各具优势，为我国银行机构如何协调母行与子公司以及各子公司间的关系提供一定借鉴。

（1）业务条线子公司模式

业务条线子公司管理模式下，银行机构大多发展成为金融控股集团，资管业务通过子公司的形式展业。以摩根大通为例，摩根大通资管负责摩根大通整个资产管理板块的业务管理，旗下还有众多子公司，其主要服务私人银行、机构以及零售三类客户。摩根大通资管能够为客户提供丰富的资管产品，包括共同基金、对冲基金、指数投资等，其资产管理的全球战略目标是成为全球最受尊敬的资产管理公司。

业务条线子公司模式是以产品为中心的管理模式，由资管子公司或资管条线部门统筹管理资管板块业务，各资管子条线职能明确，执行力强，方便统一集成管理，为多区域客户提供标准化服务，但严格的条线区分弱化了不同业务部门的协同与资源整合，易产生不同核心业务板块各自为阵、分兵作战的情况。

（2）矩阵式管理模式

此种模式将业务条线与区域相结合，形成矩阵式的管理，主要存在于欧洲国家的商业银行，如汇丰、渣打等。矩阵式管理模式下，资产管理业务都不集中在单个部门或子公司，而是作为综合金融服务的一部分，根据不同的客户对象，由不同的多个客户部门分别提供。

矩阵式管理模式是以客户为中心的管理模式，资产管理业务不集中在单个子公司或部门，利于业务协同与信息共享，能使公司资源在不同的产品与服务之间灵活分配，使得公司能够适应不断变化的外界要求，因地制宜地提供差异化的综合金融服务方案。但此种管理模式的难点在于地区部门和业务部门之间的良好沟通与协调，这要求这两类部门人员组成的工作团队能够在各个矩阵的焦点上密切配合，形成一种良好的内部客户关系，但是一旦区域部门与产品或服务部门间的沟通协调出现问题或发生断裂，就会严重影响公司决策，导致无法实现对外部客户承诺的产品和服务。

（3）资产管理专线模式

资产管理专线模式下，公司是专业化的资管机构，主要业务以资产管理或投资银行为主，其特点是走专业化道路，做资管领域的服务专家，如纽约梅隆银行、道富集团等，这类银行与国内商业银行的业务有较大区别。以道富银行为例，其主营业务可分为两条业务线：投资服务和投资管理，前者类似于我国商业银行母行的业务职能，后者更贴近银行资产管理子公司的功能。投资管理业务线主要通过道富环球为企业、机构等投资者提供涵盖投资管理、投资研究等一篮子服务，其产品横跨了权益市场、固定收益市场、另类投资市场以及其他混合型资产市场，其中SPDR ETF是其旗下比较著名的基金品牌。

资产管理专线模式最大的优势在于其专业化、精品化的形象，更易打造专业的资管品牌，形成品牌效应，但由于此种模式剥离了传统银行的其他多类业务，不利于与其他业务协同联动，形成业务闭环。

2. 国外银行系资管巨头经验启示

（1）管理端：独立运营，协调合作

通过独立运营、协调合作的机制，资管业务可与集团的其他业务，如信托、不动产等进行全方位深度合作。美国银行系资管巨头大多是银行控股集团下的子公司，良好的管理机制使其兼具运营独立性与协调性。以摩根大通为例，其资管业务由摩根大通集团独立子公司运营，摩根大通作为金融控股集团，其下设的很多业务板块均为独立的公司或部门，使得各业务板块既保持了自身经营的独立性，又可以相互协调运作。

（2）风控端：风险隔离，加强风控体系建设

通过层层严密的风险防范与完备的风险控制体系，可实现总部与子公司间高效的风险隔离。美国资管行业具有先进的风险管理理念与强烈的风险意识，各资管机构均建立了完善的风险防范体系。以摩根大通为例，摩根大通注重风险控制顶层设计，其在每个业务板块都设有子风控体系，与此同时总部还设有总风控体系，重大风险事件发生便会触发子风控体系，并及时传递到总风控体系，形成严密的风险隔离与完备的风险防范体系。

（3）投资端：策略鲜明，专注被动型权益投资

把握被动投资趋势，通过各类指数投资加大权益投资比重，补齐自身主动投资能力短板。被动型产品具有费率低、交易便利等优点，国际资管行业被动投资趋势明显。全球被动型产品资产规模占比由2003年的9%上升至2017年的20%，预计到2022年，被动型产品占比将进一步上升至23%（数据来源：波士顿咨询公司）。美国银行系资管巨头普遍注重被动型权益投资，以道富银行为例，其投资策略非常鲜明，专注于被动型权益投资，其权益投资占全部资管规模50%以上。

（4）科技端：注重科技投入，构建高科技平台

综合利用金融、技术等手段，注重科技投入，助力资管业务高效化、精准化发展。以道富银行为例，其始终把保持行业领先的科技优势作为一大战略目标，公司每年将营业收入的10%用于信息科技开发建设，实现金融与科技的有效融合，利用大数据为客户提供更加高效、便捷与精准的服务。

（5）品牌端：扩大规模，打造专业品牌效应

资产管理行业具有明显的规模化优势，通过并购的方式，可迅速拓展市场、扩大规模、并能增强自身薄弱板块业务能力。以摩根大通为例，其通过并购其他银行或公司，迅速地提升了自身规模，打通了资管链条。同时，注重提高产品和业务的多样化和专业化水平，满足不同客户的需求，形成了良好的口碑，提升了品牌效应。

二、理财子公司产品分析

（一）总体分析

本节将所有理财子公司发行的产品作为整体，从不同的维度出发对这些产品进行详细的分析，以求分析总结出理财子公司产品总体上的特征与发展趋势。

截止2019年8月19日，已开业的工银理财、建信理财、交银理财和中银理财共发行59款产品，全部都为净值型人民币产品，工银理财、建信理财、交银理财和中银理财分别发行55、2、1和1款产品。总的来看，当前理财子公司产品仍以固收类和混合类产品为主体，权益类产品仅有1款。产品风险集中在二级和三级，投资起点为1元的产品成为亮点，且产品运作方式以封闭式为主，投资期限明显延长。产品业绩比较基准主要集中在4.0%-5.0%，且产品费率整体高于预期收益型产品。

1.产品类型分析

目前理财子公司发行的产品仍以固定收益类和混合类产品为主。具体来看，固收类产品最多，有30款，其中28款为工银理财的“鑫得利”系列产品；其次为混合类产品，有28款，其中26款为工银理财的“全鑫权益”系列产品；仅有的1款权益类产品为工银理财·"博股通利"私募甄选科创主题理财产品(2019年第1期)。

理财子公司在发展初期主要以固收类和混合类产品为主的原因主要有两点。

其一，我国银行理财投资者风险偏好较低，对净值型产品的接受程度有限。固收类和混合类产品主要投资于货币市场和债券类资产，风险相对较低，更易被高投资者接受。

其二，商业银行在固收领域耕耘多年，积累了大量经验与人才，是银行的传统优势领域，在股权投资方面的无论是经验还是人才都有所不足。因此，短期内理财子公司更多的会通过FOF或MOM模式来满足客户的相关需求。

2.风险级别分析

已发行产品的风险级别主要集中在二级（中低）和三级（中）。具体来看，二级和三级分别有22款和36款，风险等级为四级（中高）的仅有1款，即工银理财发行的权益类产品。结合产品类型来看，由于产品类型以固收类和混合类为主，此类产品主要配置于债权类资产，风险通常不高。固收类产品配置于债权类资产的比例更高，因此产品风险整体上低于混合类产品。具体来看，固收类产品中有22款为二级，有8款为三级；28款混合类产品均为三级。

根据中国理财网数据（《中国银行业理财市场报告（2018）》），2018年风险等级为“二级（中低）”及以下的非保本理财产品募集资金98.45万亿元，占比高达83.37%；风险等级为“四级（中高）”和“五级（高）”的非保本理财产品募集资金0.20万亿元，占比仅0.17%，可见我国银行理财投资者风险偏好较低，并且这一状况在短期内不会有显著的改变。目前理财子公司以中低风险产品为主的产品布局能够较好地匹配投资者风险偏好，有利于净值化转型的稳步推进。

3.投资起点分析

1元起投产品成为亮点。具体来看，59款产品中有58款为个人产品，1款为机构产品，即工银理财发行的法人鑫得利固定收益类封闭净值型量化策略联动理财产品2019年第5期A款，机构投资起点为1万元。个人产品中，投资起点为1元有32款，占比超过一半；其次是投资起点为1万元的产品，有24款；投资起点为40万元和100万元的产品各1款，均由工银理财发行。

理财子公司将投资起点拉低至1元，与银行内设资管产品最低1万元的起售起点相比门槛大幅降低。一方面，1元起投可以很大程度加强产品对长尾客户的吸引力，有助于银行理财客群的扩展；另一方面，在我国投资者教育匮乏，前期银行理财刚性兑付普遍存在的背景下，国内银行理财投资者对净值型产品的接受程度有限，1元起投将吸引更广泛的客群尝试净值型产品。

4.运作方式分析

产品运作方式以封闭式产品为主。具体来看，开放式产品有8款，且全为半开放式，封闭式产品有51款。采用封闭式的运作方式可以避免客户频繁的申赎行为，使理财子公司在资产配置时拥有更高的灵活度，从而增强产品的收益。同时，也可以避免出现临时性大额赎回时给产品净值带来异常波动。

5.期限结构分析

（由于开放式产品无固定投资期限，此处不进行期限结构分析。）

理财子公司产品整体投资期限明显延长。具体来看，封闭式产品整体平均期限达到842天，其中期限为1-2和2-3年的产品占据绝大多数，分别有21款和24款，且期限为1-2年的产品中有18款期限长于500天，期限为2-3年的产品中有19款期限长于900天；期限为6-12个月和5年的产品较少，都为3款，且都由工银理财发行。

根据中国理财网数据（《中国银行业理财市场报告（2018）》），2018年新发行封闭式非保本理财产品加权平均期限为161天。相较之下，理财子公司新发产品期限明显延长，这主要是受资管新规禁止期限错配的影响。

6.业绩比较基准分析

产品业绩比较基准主要集中在4.0%-5.0%。59款产品中有54款产品公布了明确的业绩比较基准（业绩比较基准与特定指标挂钩的不纳入统计范围，业绩比较基准为范围的取平均值），总体业绩比较基准的均值为4.75%。具体来看，业绩比较基准为4.5%-5%的最多有29款；业绩比较基准为4.0%-4.5%的次之，为17款；业绩比较基准在4%及以下的有3款，其中2款由工银理财发行，1款由中银理财发行；业绩比较基准为5.5%及以上的5款产品中有4款由工银理财发行，其中工银理财"全鑫权益"鑫尊利科技创新优选定期开放理财产品2019年第1期/2期两款产品的业绩比较基准为4.0%-8.0%，取均值后为6.0%；剩余1款为建信理财"乾元-睿鑫"科技创新封闭式净值型人民币理财产品2019年第01期，业绩比较基准为5.80%-8.50%，取均值后为7.2%。

从不同运作方式产品来看，开放式产品业绩比较基准整体高于封闭式产品。封闭式产品有46款公布了业绩比较基准，均值为4.71%；开放式产品有8款公布了业绩比较基准，均值为5.08%。开放式产品业绩比较基准整体高于封闭式产品的一个重要原因在于，6款公布了明确业绩比较基准的开放式产品中有4款为风险相对较高的混合型产品，尤其是工银理财的2款产品业绩比较基准达到6.00%，具有一定的特殊性。

从不同期限类型封闭式产品来看，整体而言业绩比较基准随期限延长上升。封闭式产品中，6-12个月期限类型产品有3款公布了业绩比较基准，均值为4.57%；1-2年期限类型产品有20款公布了业绩比较基准，均值为4.48%；2-3年期限类型产品有24款公布了业绩比较基准，均值为4.86%；5年期限类型产品有1款公布了业绩比较基准，为6.20%。此处6-12个月期限类型产品业绩比较基准高于1-2年期限类型产品，原因在于工银理财发行的“鑫得利”恒鑫固定收益类306天封闭净值型理财产品业绩比较基准高达5.50%，远高于同期限其他产品。

7.收费模式分析

目前理财子公司产品费率整体高于预期收益型产品。整体来看，有44款产品收取固定管理费，费率为0.1%的有22款，其中有15款为工银理财的"鑫得利"系列产品；费率为0.2%的有19款，其中有16款为工银理财的“全鑫权益”系列产品。

有57款产品收取托管费，其中54款为0.02%，交银理财稳享一年定开1号净值型理财产品托管费为0.01%，其余两款工银理财·"鑫得利"全球轮动收益延续型1+4年产品系列产品托管费为0.03%。

有54款产品收取销售费，费率以0.3%和0.4%居多，分别有30款和16款；较为特殊的，工银理财"鑫得利"恒鑫固定收益类501天封闭净值型理财产品销售费为0.05%，工银理财·"博股通利"私募甄选科创主题理财产品(2019年第1期)销售费为1.5%。

有37款产品收取浮动管理费，有22款费率为超额收益的80%，其中20款为工银理财的"鑫得利"系列产品；有11款费率为超额收益的20%，其中8款为工银理财的“全鑫权益”系列产品，固收类产品的浮动管理费显著高于混合类产品和权益类产品。

（二）各理财子公司对比分析

1.工银理财

工银理财是国内首家开业的理财子公司，其产品发行数量大幅领先于其他理财子公司，产品布局也更加完善。目前，工银理财有“鑫得利”“鑫稳利”“权鑫权益”“博股通利”四个系列共55款产品。其中“鑫得利”和“鑫稳利”为固收类产品，分别有27款和1款；“权鑫权益”系列为混合类产品，有26款；“博股通利”为权益类产品，仅有1款，也是目前理财子公司发行的唯一一款权益类产品。

2.建信理财

建信理财立足深圳，致力于服务粤港澳大湾区建设。2019年6月3日，建信理财围绕《粤港澳大湾区发展规划纲要》，发布了建信理财粤港澳大湾区资本市场指数，该指数采用“1+5”体系框架，以“粤港澳大湾区高质量发展指数”为主线，贯穿粤港澳大湾区价值蓝筹、红利低波、科技创新、先进制造、消费升级5条子指数线。在此基础上，建信理财推出新产品，精准对接粤港澳大湾区发展规划。

未来，建信理财将推出“乾元”建信理财粤港澳大湾区指数灵活配置、“乾元-睿鑫”科技创新类、“乾元-安鑫”固定收益类、“乾元-嘉鑫”固收增强类等多款覆盖权益、固定收益市场的系列理财产品。目前，建信理财已发行2款产品。

3.交银理财

6月13日，交银理财有限责任公司在上海揭牌开业。交银理财投资标的以固收类为主，并推出涉及商业养老、科创投资、长三角一体化等策略的特色主题产品，长期目标为将权益类产品的比重由目前的3%提升至10%。目前，交银理财已发行1款产品。

4.中银理财

7月4日，中银理财在北京举行开业仪式暨新品发布会。开业仪式上，中银理财推出五大理财新品，分别是“全球配置”外币系列、“稳富——福、禄、寿、禧”养老系列、“智富”权益系列、“鼎富”股权投资系列以及指数系列。其中，“全球配置”产品是外币理财产品，服务客户多币种理财需求。“稳富”产品为养老客群提供长期投资、策略稳健的理财产品。“智富”“鼎富”产品重点投资于股票、非上市股权等。同时还发布了指数投资系列产品。

8月15日，中银理财发行了首款产品——中银理财-智富(封闭式)2019年01期（该产品暂时无法获得详细信息），为混合类产品，投资起点为1元。

三、理财子公司发展展望

理财子公司的设立是我国银行理财净值化转型的关键，将对银行理财乃至整个资产管理行业产生巨大的影响，但理财子公司作为一个新兴事物，其未来的发展轨迹还充满未知。本部分结合国内金融市场的发展现状和趋势，并参考发达国家银行系资管公司的发展经验，对银行理财子公司未来的发展趋势进行展望。

（一）理财业务收入占比将持续提升

规模和费率的增长将直接助推我国银行理财收入占比的提升。从国际经验来看，目前我国理财业务展总收入的比例较低。美国是全球资管行业的领头羊，美国商业银行旗下资产管理规模已经与银行自营资产比肩。从收入结构上看，2018年，在资产管理业务居于前列的美国综合性大银行中，富国银行和摩根大通的资产管理板块的收入分别占总收入的14.36%和13.03%。而目前我国银行理财业务占总收入的比例最高的交通银行也仅有5.89%。

从国内情况来看，我国资管理财规模仍有发展空间。一方面，随着中国个人财富的持续增加，以及高净值客户回归银行渠道，银行理财规模将继续增长。2018年全国个人持有的可投资资产总体规模达到190万亿人民币，预计到2019年底将突破200万亿大关；高净值人群（高净值人群指可投资资产超过1000万人民币的个人）规模达到197万人，共持有61万亿元的可投资资产，预计2019年底将达约70亿。并且，在经历了资本市场的洗礼之后，高净值客户财富管理回归商业银行的趋势明显，拥有“全牌照”优势的理财子公司能为其提供一站式服务。

另一方面，理财子公司产品投资起点不设限制，可低至1元，极大的增加了对长尾客户的吸引力。长尾客户虽然单个金额小，但总体巨大，隐藏着巨大的资产管理需求，将有效推动银行理财规模的增长。

银行理财产品费率有望提高。理财子公司的成立将极大地改变银行理财业务的盈利模式，过去银行理财产品以预期收益型产品为主，主要收益来自超额留存。银行理财净值化转型后，其收入将主要来自于管理费，以规模拓收益，随着银行理财规模的增长，混合型、权益型产品占比的增加，理财收入也将随之增长。

（二）资产配置：向全市场投资转变

理财子公司在资产配置上将向全市场投资转变。根据中国理财网数据，目前我国银行理财在资产配置方面，存款、债券类资产及货币市场工具的余额占非保本理财产品投资余额的82.93%，而权益类资产仅占9.92%。目前，理财子公司在产品发行上虽仍以主要投资于债权类资产的固收类和混合类产品为主，但是已初步实现对权益市场的布局，未来，银行理财对权益类资产的配置比例将有所提升。

从宏观层面来看，我国直接融资还有很大发展空间。长期来我国金融体系以间接融资为主，直接融资占比过低。根据中国人民银行数据，2018年我国社融存量为200.75万亿元，其中直接融资（直接融资=企业债券融资+非金融企业境内股票融资）存量为27.14万亿元，占比13.52%，间接融资（间接融资=社融总量-直接融资）存量为173.61万亿元，占比86.48%；2018年我国社融增量为19.26万亿元，其中直接融资增量为2.84万亿元，占比14.73%，间接融资增量为16.42万亿元，占比85.27%。而金融市场更为发达的美国直接融资占比在80%以上。

虽然，金融市场结构需要符合本国具体情况，一味的追求高直接融资占比并不可取，但是目前我国以间接融资为主的金融市场，确实已经无法满足经济发展需求，难以实现资源的优化配置，发展直接融资市场成为金融供给侧结构性改革的关键所在。近来监管层也出台了诸多服务于该目的政策，典型的如设立科创板。在经济发展需求和政策的双重驱动下，我国直接融资的占比有望得到提升。在此过程中，银行理财为顺应金融市场的发展，更好地为实体经济提供支持，其资产配置也将出现相应的变化。

从微观层面来看，第一，我国居民对风险资产的投资将趋于理性。我国居民风险偏好都普遍较低，保本诉求强烈，并且我国投资者教育十分匮乏，居民金融素养低下，无法正确认知风险与收益的内在联系。在此背景下，银行存款和风险较低的银行理财产品成为居民资产保值增值的最佳选择。这也是我国居民储蓄率长期居高不下的重要原因，同时也一定程度上制约了直接融资占比的提高。在净值化转型背景下，各机构日益重视投资者教育，随着投资者教育的推进，居民的金融素养将逐渐提高，对风险资产的投资将趋于理性，出于时间和精力以及专业能力的考虑，选择专业的资产管理机构，分享资本市场的红利将是一个不错的选择。

第二，理财子公司股权投资能力将日益提升。长期以来，银行的业务多集中在固收领域，而在股权投资领域的经验则较为欠缺，但随着产品类别的逐渐丰富，理财子公司将稳步推动对权益资产的投研能力建设，其股权投资能力将有望得到提升。

（三）业务模式：差异化发展

银行根据各自禀赋的不同，预期未来将采取不同的业务模式，走上差异化的发展道路。借鉴欧美成熟资管行业的经验，银行资产管理公司的业务模式大致可以分为三类：综合服务商模式、核心服务商模式和专业服务商模式。综合服务商模式涵盖广义的资产管理范围的全部业务：资产管理（狭义）、财富管理和投资银行，能为客户提供三位一体的服务，这对资产管理机构的投资管理能力和客户规模都有很高的要求，典型的如摩根大通银行、德意志银行、瑞银和瑞士信贷等。核心服务商模式则是在三种业务中取其二，如财富管理+资产管理，典型的如汇丰银行、加拿大皇家银行等；或者投资银行+资产管理的模式，如贝莱德、高盛等。专业服务商模式则专注于资产管理领域，以对冲基金为其中典型。

1. 国有行和股份行——综合服务商模式

对于我国国有行和股份制银行而言，其理财子公司将朝着综合服务商模式发展。国有行和股份行在客户、渠道、人才等方面优势明显，产品线布局较为完整，具备形成综合服务商模式的资源和实力。同时，部分国有行或股份行通过参股或控股的方式，旗下拥有不同类型的资管机构如公募基金、信托公司等，通过与集团旗下其他资管机构的协同，将为客户提供全方位、一体化的综合服务。

2. 城商行和农商行——核心服务商模式

城商行和农商行在客户资源和综合能力相对有限，其理财子公司将朝着核心服务商模式或者专业服务商模式发展。城商行和农商行发展分化较严重，同时在全国市场的竞争中处于相对劣势，而在区域市场具备较好的客户基础与资源优势，所以核心服务商模式或专业服务商模式将是更好的选择，城商行与农商行理财子公司通过发展特色产品与服务，将有望巩固区域市场，并逐步打开全国市场。