2020年上半年，国内外市场动荡，全球经济受到严峻考验。而我们在危难中酝酿着机遇。站在年中的关键时间点，对下半年进行展望，同花顺筹办了本年度线上大型中期策略会，希望能在这个复杂的环境中，为广大投资者驱散迷雾，稳中求进，策舟远航！

本期为第五期——金融专场，邀请了海通证券董事总经理、非银行金融行业首席分析师孙婷女士和国泰基金金融工程总监、证券ETF（512880）基金经理艾小军先生为大家分享。

嘉宾介绍：

孙婷，中国人民银行研究生部金融学硕士，海通证券董事总经理，非银行金融行业首席分析师。12年证券研究经验，荣获2017-2019连续三年“新财富”最佳分析师第一名。

艾小军，国泰基金金融工程总监。2007年加入国泰基金管理有限公司，历任金融工程分析师、高级产品经理和基金经理助理。现任证券ETF9512880）等基金的基金经理。

一、海通证券董事总经理孙婷女士分享：

大家好，今天很荣幸有这个机会，跟大家一起分享我们对于证券行业的观点。整个大金融行业可能是属于现在最有看点的一个行业，大家也可以看到我们这次策略报告的一个标题——转型创新，大有可为，就从这个标题也可以看得出来，我们对于证券行业未来，起码从中长期的一个展望来讲，都是非常乐观的。

我们先来回顾一下我们2020年上半年证券行业的整体表现情况。大家都知道，证券行业是一个非常瞬息万变的行业，在6月中旬，我们看到这个证券板块整体的股价表现还是弱于大盘的，但是，其实到上个月下旬几个大的券商表现之后，我们会看到这些券商板块立马去追上来了。这个其实还是跟我们券商现在整体的业务结构、盈利模式有关，毕竟现在券商最主要的业务是来自于经纪业务、自营业务、再加投行这三项，然后在这三强依然还是跟市场的热度或者成交量包括上涨，跌幅，其实是非常相关的，所以我们看到券商一直以来还是表现非常强的一个BETA属性，在今年上半年虽然说是这个券商总体的股价表现有好有坏，但是从今年上半年券商整体的经营环境或者说从经营的数据上来讲，应该还是非常不错的。

我们先来看一下，日均成交量。在今年年初的时候日均成交量也就是在6000亿左右的一个水平，但是看到2月份我们发现2月份单月的成交量其实是已经上万亿了，这个也是我们好久没有碰到过的情况，所以我们在今年2月份也是上调过一次对于券商交易日日均成交量的预期，现在大概上调8000亿左右。今年上半年我们券商面临的日均成交量大概是在7600亿，相对于去年的5200亿还是有一个40%以上的高增长，包括从两融余额的角度，两融余额在去年的2月份到了大概7000亿出头，这样的一个规模，现在已经大幅提升了将近60%，已经稳定在了11000以上。

然后再说一下，投行筹建IPO的发行速度，其实是大幅的加快。因为去年我们大部分的券商是在积极地准备科创板这个事情，所以投行的业务体量其实是相对来说比较小的基数，那今年上半年来看，我们已经完成了108家IPO的发行，这个整体的募资规模是相对于去年是同比翻倍的，其中科创板上市发行已经超过40家，募资规模已经将近500个亿。

再从融资的业务来看，虽然说在2017年我们再融资新规之后经历了2年半左右的一个低谷期，今年2月份，我们整体对于再融资的规定是进一步的放松，尤其是创业板，是一个直接的受益，我们预计接下来再融资业务，会有一个稳固的或者说是比较高速的增长。

今年上半年以来，整体增发募集的资金规模大概是有10%左右的正增长，但是我们是不满足于这个10%左右的成长，有可能接下来会更高，那他就相应的配股整体的规模，其实也是有一个三倍以上的增长，然后再说这个债券发行的规模也依然还是大幅增长的过程。因为现在整体大家对于券商的一个预期的需求依然是非常旺盛，所以债券发起我们整体在今年上半年债券发行规模已经到了400亿同比提升的幅度也是在20%以上。

最后再说一下这个券商的自营投资收益，自营投资收益在券商无论是在收入结构，还是在这个利润结构占比都非常高，尤其由于受疫情以及海外市场的一些影响，在今年上半年股票市场还是有一定的波动，相对于去年底指数这个表现还是略微有些弱的，但是应该说是我们在今年上半年可以看到指数之间其实是出现了一个非常大的一个分化。

我们沪深300指数，上证指数基本上都是相对于年初是持平的，但是创业板指数是一直持续在创新高的，今年创业板指数的涨幅已经接近30%，所以对应的，我们可以看到在今年上半年我们大量的权益类基金有大幅的上涨，那我们预计券商整体的投资收益也不会太差，二季度应该表现还是不错的。

再说债市，虽然说是整体风险在加大，尤其在今年二季度我们看到利率，是有比较明显的上行，所以债市风险略微有所加大，但是今年上半年整体来讲，中债指数还是有1%左右的上涨，相对于去年上半年有小幅的下滑还是有所改善的，所以我们预计投资收益今年虽然说是不会有大幅的增长，但是应该做到同比持平的，这个可能性还是很大的。

再说一下通道业务或者资管业务吧，资管业务受到资管新规的影响，整体规模在2018年以来或者2017年以来是持续的下滑的。当然我们今年也发现就是整体的主管规模下滑的幅度是有大幅的放缓，而且在券商资管的规模里面，现在整体的业务结构是在改善的，集合类资管还是略微有所增长的。

我们还是要看一下证券行业未来发展。我们对于整个证券行业中长期来讲都是非常看好的，首先从大的趋势上来讲，我们认为券商未来无论是在整体的业务模式上还是ROE上，未来提升的空间依然还是很大，尤其对标海外的一些优秀的券商，如高盛，瑞盈等这些比较优秀的投行。

我们从大的方向上来讲，券商在包括财务管理、做市、还有衍生品及时各种业务方面都是有非常大的提升空间，而且在业务范围不断拓展、收入多元化的过程中，我们也会发现，券商的收入和利润波动会相对于之前有大幅的放缓，对应其实利润波动下降，对应也可以提升一部分的估值。

从19年以来，券商业务整体发展的监管环境是非常好的，就监管政策一直在放松。无论是科创板的推出，还是创业板的注册制，还是新三板改革以及证券法的修订，甚至包括财富管理这边，我们也是启动基金投顾资格的试点，然后再融资我们刚才提到整体的发行也是在持续放松，甚至现在监管在今年的3月份也是明确试提了投资者保护基金的缴纳比例，监管复苏入场，一方面是在帮券商去做开源这个动作，收入提高，另外一方面及时让券商降低成本。思路非常明确，而且是非常对的，所以在这种情况下，我们预计券商无论是从收入增长的空间上还是结构的稳定性上来讲，在未来其实都是有比较大的改善机会的。

财富管理的转型，其实现在我们会发现大量的公司已经把经纪业务总部，改成了财富管理部门，这个应该说是券商自己主动的变化。当然一部分的话，也是券商被倒逼的。无论是中国还是美国，我们现在经历的立场都是比较类似美国，从1975年开始，废除固定佣金的制度。然后佣金自由化之后，我们会发现有大量的折扣经纪商进入到了这个行业。市场份额进一步的提升使得券商之间起始佣金的价格是进一步激烈。中国也比较类似，中国的话，我们在2013年打响了佣金战，券商佣金率从2014年开始持续的下滑，在08年的时候，行业平均的佣金率16%-17%的水平到了2012年就降到了8%。到2019年，我们现在最新的数据是3.1%。看券商的佣金比例也很明显，很多上市券商佣金率都已经降到了万一下，对应的券商的经纪业务收入的占比也是在持续下降，2008年的时候，券商经纪业务的占比是在70%以上。现在2019年最新的数据，大概是在22%左右。对于券商来讲，怎么去补这是一个最严峻的问题。

从美国的经验来看，经济整体来讲是在往机构业务去转型的，我们也可以看到美国的证券佣金收入涨在1975年的时候，占比有46%，到了1989年就已经降到了17%，所以证券公司也是属于置之死地而后生。金融业务都是依赖于券商用资产负债表来服务客户，通过各种机构业务做市衍生品这一系列的重资产业务去扩大营收。

我们可以看到实际的数据，美国的证券公司在1989年到2007年之间，资产负债表是在持续的扩张，这些衍生品并购重组资本中介业务也是大幅提升，除了不能归传统承销交易和经纪这些的收入，我们都算作其他的。刚才我们说的这些其他都是衍生品的并购重组这个中介，这一类的业务，其实都是算其他我们可以看到这个其他的一个业务收入比例，是在持续的提升的，1989年到2016年之间，占比平均是在50%左右，现在最新的数据一直是超过50%的，中国也是同样的情况，中国我觉得可能相对于其他国家还是很好的，无论是居民还是企业，整体资产都是在快速积累快速扩张的，在这种情况下，大家对于财富管理，无论是个人还是机构对于财富管理的需求也是在持续提升的，我们可以看到中国无论是高净值人群的数量，人群所持有的可投资资产的规模，在过去10年的时间基本上都是直线提升的过程。

那对于国内的券商去做经纪业务要怎么做？我们认为是有两个方向。一方面，从产业的模式上来讲，对于券商已经是一个非常过时的方式。都别说以后是这个线下线上相结合的方式，以后可能更多的会往线上方式去转。其实对于券商最重要的一个作用是扩大客户规模。对于经纪业务，从以前的通道业务可能就直接变成了一个入口端，大家可能并不指望出示直接通道，直接通过交易佣金去赚取很高的收入或者利润，它直接就是一个引流的方式而已。另外一方面从业务的模式上来讲，以前基本上都是属于简单的通道理论交易商，那接下来我们认为会向综合性的财富管理去转型，尤其是随着国内的金融产品的进一步丰富以及理财需求的提升，我们预计客户对于投资的一个需求也会从原先简单的股票服务这种单一的投资模式转到多产品的一个配置。那在这种的业务模式下，我们认为现在这些大型的券商。它会有更多的优势，可以作出了一些差异化去增加客户黏性。但是在这个过程当中也不排除一些自己比较有特色的中小型的券商也可以走出了一条独特的发展道路。所以对于券商最主要的就是专业。

财富管理这方面我们接下来再说一下投行。2019年开始，我们开始大规模的往多层次资本市场改革这个方向去推进，而且是在快速地推进。对比美国的融资模式，我们就可以发现差别其实是非常大的，美国的话基本上都是以直接融资为主，而且基本上都持有股权占比为主的。美国在2018年这个数据直接融资的占比大概是在70%左右，其中股权的占到50%以上。中国一直还是以间接融资为主，间接融资占到社会整体融资规模的比例是在70%以上。2019年，我们直接融资的占比也就是在26%左右，这个相对于美国，刚才我们说50%～70%，这个比例往上的一个空间是非常大的，结合我们现在中国的一个整体的宏观经济状况，股权融资在我们整个经济的一个发展过程中，应该承担的责任。

现在发展直接融资或者发展股权融资对于中国的整体经济来讲，是一个迫在眉睫的事情。2019年以来，我们科创板正式实行的注册制，资本市场出现了大幅的扩容，在6月中旬也是进一步推出了创业板的一系列改革，包括最重要的就是创业板的注册制，所以老板和创业板的一个注册，我们是预计对于市场有一个比较大的一个弥补的空间的。我们现在每年发行的IPO的家数是比较少的，而且没有一个显著的提升。

美国的话，即使是在他资本市场经济这么发达的情况下，我们看到他1990年到2019年之间，把这30年左右的时间，IPO的一个发行数量还是而快速增长的一个过程。还有一点，可能还是在这个融资规模上，我们现在的IPO依然还是以这种大周期金融类公司为主，高端制造这一类企业的融资出现比较少，融资规模的话也比较少。接下来我们预计比如说像这个09年到19年之间，一共合计持有创业板和科创板有900家IPO，上市整体占到A股的发行体量40%到24%的数量和规模。我们认为这个依然还是有比较大的提升的空间对于券商来讲。

既然我们资本市场上的空间特别大，那券商如何在整个过程中去赚到钱，这个是最重要的。当然，跟经纪业务比较其实大投行产业链的整个服务模式的转型也是一个必须去做的事情，而不是说是券商还是选择跟佣金赚一样，我们在券商的老投行业务上就是价格战也一直在的。14年到2020年之间，IPO的一个发行费率是在持续的下降的，尤其是在2020年，我们看到还是有比较明显的下降。我们很多媒体都报道过。无论是把创业板包括油气最主要是主板一些有些银行，不管是在融资还是IPO区间成交额整体的承销费率其实都是非常低的。现在券商做投行业务，其实是相对来说比较容易，不太需要你去定价。在注册制之下，对于券商的一个整体的投行的要求趋势提出了非常高的一个要求。新股的发行价格是要通过市场的一个方式去确定的。对于投行的包括吞咽能力，包括定价的能力和渠道的能力提出的要求都是非常高的。

未来的话，其实是在整个打通了产业链上可以分得的东西，也可以更多的那相应的应该是获取更高的一个市场溢价，那这些有专业服务能力的券商。不光是这些大型的传龙头券商，中小型的券商如果有特色的一些领域，可以做到非常急剧的专业化依然也可以有比较大的机会。

从大投行的产业链上来讲，一方面对于投行的专业要求是在提高的，但是另一方面，未来这种综合服务能力反而是会成为券商未来竞争的核心，那大投行产业链也是他的一个收入来源，不光是集中在承销。中国证券行业投行收入的结构还是以承销、保荐。高盛的投行业务收入2002年财务顾问的投行收入已经超过了承销业务的收入，那接下来中国也可能会是这样的一个趋势。

但是这个过程并不意味着我们承销保荐收入一定会下降，这当中应该是一个结构的优化，一个收入整体增长的过程。其实投行作为我们券商是最主要的一个业务，但是的投行占券商的收入比例之前是一直维持在10%左右的比例，这个比例是远远不够的。所以未来随着资本市场的扩容，券商对于这种综合的投行能力要求的提升那券商投行业务的收入应该也是一个这个占比持续提升的过程，包括从券商的整体行业集中度上来讲，我们也是认为可能会进一步的提升。

其实原先券商的投行业务在注册制之前也是跟这种通道业务，那接下来我们认为是投行业务会更加回归到具有定价销售的一个等原上，这种业务，这种综合性阶级的要求其实是会更高，对内部的业务条线也会有比较大的整合优化，资产整体的一个配置效率也会提升，所以它对于投顾券商来讲，我们认为无论是在承揽创业板的项目，还是创业板可能都会有更多的一个业务机会，以及更大的一个话语权。接下来有可能会会出现的是大券商的一个集中度可能在大投行产业链上会持续的提升，但是中小的反复载体，并不是没有机会依然还是去可以做出来，特色化的或者专业化的一个方向。

我们刚才提了券商最重要的两个转型的大方向，那接下来所有的东西都还是要落实到最后，就是券商的ROE。券商的估值如何去提升？现在券商我们估值大幅度提升，最主要的原因就是因为券商像我们整体的ROE水平还是比较低，其实券商未来ROE水平杠杆提升空间都还是很大，那伴随着杠杆的提升ROE的提升未来券商的估值，应该也还是有比较大的提升的空间的。

我们先来对比一下就是境内券商，我们现在国内的券商的杠杆率基本上大概是在三倍左右吧，2019年的话，其实还不到3倍，但是对应的比如说像中国的ROE其实2月的话，我们到2019年利润是有一个大幅增长的一个情况下，即使券商我们整个行业的ROE水平也就只有6%，2018年只有4%，那对于我们看一下美国的情况，我们会看到美国整体券商的杠杆率，大概是在10倍以上，日本的话就更高了，是在15倍以上。我们看到美国的券商的ROE是在10%以上的，所以呢？如果我们去对标美国的这种龙头券商，我们会发行国内无论是中小型券商还是龙头，券商杠杆提升ROE还是有比较大的可能性的，然后包括我们国内也有类似的，高杠杆基本上可以带来稳定的一个高的ROE。

我们刚才提到去杠杆，其实收益的话还是有比较明显的一个对应关系的那相对应啊！对于中期来讲，因为中间比较看重这种重资产的收益率的提升，然后本身对于旧资本中介业务中，资本中介的业务相对来说比较谨慎，所以它境外主要通过提升杠杆，使得中间整体的杠杆是远高于我们的，我们现在整体的交易规模、交易的方式在去往这个海外去学。

所以对于国内券商来讲，随着业务结构的优化以及加杠杆空间的一个提升，我们预计券商的国内学生劳逸是购买和药业的话，也是一个持续提升的过程。从监管的角度来讲，应该是资本新规，就是现在其实受到我们的券商和杠杆，受到监管的约束的话已经相对来说比较低的，就是我们现在加杠杆的空间其实是很大的。如果从杜邦分析吧，依照还是传统的杜邦分析的角度来讲，券商的ROE的一个提升我们认为现在其实已经进入到了第三个阶段，就是多层次资本市场的一个建设期，我们的资本中介业务已经开展到一个规模，但在资本中介业务基础之上，那接下来的话，会进一步的去丰富这种理财产品，各种产品的一个交易的种类，然后进一步提升自身资金的使用效率，通过加杠杆的一个方式去进。

那刚才我们也是这个对于整个行业的一个发展去进行的一个展望，无论是在业务层面，我们现在做的，觉得财务管理的转型包括大投行产业链综合服务能力的一个转型，从整个券商的一个估值，或者说ROE的提升空间上，通过提高杠杆然后提高收益这样的一个过程。

所以券商其实从总体从无论是短期还是从中长期的展望上来讲，券商整体的一个发展空间还是很大的。那具体落实到我们现在对于整个证券行业的一个观点，那就是下半年的投资策略依然还是就是券商。现在我们对于券商的一个业绩同比10%以上的正增长。当然，这个同比10%的正增长是建立在首先我们是预期经济，投行业务今年应该都会有一个30%到50%的一个大幅的提升，然后另外资本中介业务基本维持稳定，资管业务也是基本维持稳定经营业务，现在是属于大家对于券商去做判断的时候，可能是属于分歧最大的一点，但是的确我们没有办法去做提前的预判，因为它主要是取决于我们股票市场的涨幅以及债市的一个涨跌幅。

那从现在趋势上来讲，我们也认为我们接下来可能不排除会进一步提高券商自营这个投资收益的一个预测，我们现在给到券商基本上收入或者利润10%以上的一个增长，基本上是属于一个保底的增速。我们认为，接下来的有可能还是会超过这个收入的增速。虽然说券商现在整体行业的估值上来讲大概1.6倍左右的一个PB。从2016年17年以来，这个估值水平也都是处于一个偏中性的一个估值，就是在中间位置的一个估值，其实不算高，包括从现在券商板块内部去看除了个别的中信建投，然后东方财富啊！这几加估值略微高一点之外。其实我们大量的龙头的券商估值优势比较低的，比如说像华泰国君，招商之类。这些券商是属于前所未有的发展机会，未来发展空间非常大，所以我们认为就是券商。其实，尤其是龙头券商低估值的提升的空间依然还是很大，所以从行业观点上来讲的，我们是推荐的就是券商是可以去进行配置的，推荐的时候的话，我们有时候都会建议直接去买证券ETF，因为这个券商其实因为我们现在接近40家上市券商，然后每一券商上涨的龙头都不太一样，然后胜局说，其实每一轮上涨的券商的龙头可能跟基本面的关系相关度，可能都不是特别大，所以你很难通过配置12家23家，券商个股去跑赢指数。我们认为其实对于机构投资者包括我们一些个人的客户，其实配置证券ETF可能是一个更好的选择。

当然，我们这边的话也会有一些个股的推荐，首先就推荐低估值龙头券商，华泰和国泰君安基本上都是在1.1到1.3倍左右的。我刚才反复在提券商行业整体集中度的提升，所以这些券商的基本面的发展也会比较好，然后如果说是的，因为现在市场其实也在预期T+0要退出吧，那T+0如果推出对于一些经纪业务占比比较高的公司会相对来说会更加有优势。一些比如说，像东方财富，比如说像经纪业务占比比较高的中国银河，方正证券。当然可能还有一类就是进行投资收益占比比较高，如果东方东方证券这样就是自己拥有相对来说比较特色的，我们认为在弹性这方面的话，也会相对来说会更高一些。结论就是我们更实际的建议，大家去买证券ETF就可以了。

总结一下吧，我们看好券商行业中长期的发展的一些券商整体估值水平还是一个中性偏低的一个最低往上提升空间，依然还是很大。我建议大家去买证券ETF就可以。

二、国泰基金金融工程总监艾小军先生分享：

各位同花顺的朋友，大家好。今天很高兴通过这个同花顺的平台，跟大家就证券ETF(512880)的这个投资机会。大家都知道证券这个板块政策敏感，弹性非常大的这么一个标的，从18年年底，国家把直接融资服务实体经济做一个重大战略上升到国家层面，银行证券，这个行业其实是包括资本市场的改革是在持续的推进的整个政策面，股市持续向好，所以整体呢，我们看到以9年年初，证券一天经历了一波非常强的上涨行情，那么之后，在这个科创板推出试点注册制，那么包括今年以来的这个创业板改革必要试点注册制，包括新三板的精选的推出，这都是一系列服务这个实体经济直接融资的有效的震仓手段。那么市场对这个证券板块的资本投资的机会也是非常的关注。

我们回顾这个证券。历史的表现。我们认为主要是两个方面的因素会形成这个大的方面。一个是政策层面，一个是行业的基本面。从政策面来看的话，15年股灾以后，整个行业是跟随的整个中国的金融行业去杠杆的环境，那段时间整个行业的投资的机会，应该是相对来说非常少。刚才我们前面提到了从18年年底到19年以来，国家把直接融资作为服务实体经济的国家战略，那么资本市场以股权融资。债券融资做为我们主要的融资手段，受到空前的重视。所以，我们之后看到的一系列资本市场的相关的这个改革措施，应该是给整个证券公司的经营是带来非常正面的影响，那么回看这个行业的基本面，刚才提到证券公司，整个证券行业主要目前构成它的这个营业收入和利润贡献的。

核心的三个方面，一个是经纪业务就是我跟我们二级市场股票交易量息息相关的。这是这一个方面，另外一个方面就是证券公司自营业务自营投资这一块。弹性最大的，当然还是股票的投资，还有固定收益的投资的贡献。那么还有一块就是跟我们融资发行上市，这一块那么我们来看三个方面。经纪业务，这一块毫无疑问，那么从去年的资本市场改革以来，整个二级市场保持的相当程度的一个活跃，目前二级市场的总交易量最低也就是6000亿左右吧，那么，基本上是日均的六七千亿的水平，那么最高可以看到1万多亿的交易量。比较活跃的情况，总体上也是相对来看的话是应该是持续向好。那么以佣金上面的话之前已经经历过了持续的强降佣金的这种竞争，那么应该说目前已经基本上触底，然后在结构上面包括转融通，还包括这个融资融券这种信用交易占比。也是在逐步的提升的。从去年我们配合科创板推出转融通，其实也做了一定程度的一个相应的完善。目前这个转型业务占比也有足够的提升。这些其实对改善佣金的结构还是有非常大的帮助的。所以，整体上应该是经纪业务的贡献跟市场活跃度保持一定程度的稳中向好态势。

第二部分是自营业务这一块。跟二级市场的表现息息相关的，上个月这个股票市场走势还不错的话，那么整体的这个上市公司的这种利润的贡献都是比较好的，如果是上个月市场表现疲弱的话，那么证券板块会受到一定程度的影响。但是，目前管理层出台了一系列的措施来看整体二级市场大幅下挫的可能性不是空间谨慎，我们认为可能向上的弹。对于整体上证券公司这个自营这一块的贡献会带来正的贡献，但也存在差异，整个行业保持一个乐观的一些看法。

第三个投行这一块那么跟我们刚才提到的。科创板创业板的注册是包括新三板精选层的推出对整个证券行业投行业务带来边际上的贡献的。各个方面我们认为是有助于提升这个投行业务贡献。所以，综上来看证券这个行业在这个整个资本市场，顶层设计这个制度改革还是很大的背景下面，这个行业的基本面持续向好。前期市场受到疫情影响，3月份以来竞争博弈，对整体的市场的风险偏好，还是情景形成了一定程度的压制，所以我们看到二级市场的表现应该分化的，所以整个风险偏好极度敏感的证券行业表现相对来说比较弱一些，那么在这个目前这个时点，结合上证指数的编制方案的修改，我们A股的投资机会应该还是非常多的，

我们看到核心资产表现非常的亮丽，包括深成指，创业板指。行业从收益来看其实都有非常明显的增长。上证指数由于它的编制方案，原来的一些可能不足的地方有什么影响呢？这个整个市场极度关注。或者是这个关注度非常高。指数是还是不尽如人意的，在这个时间做一些这方面的调整，是能够比较客观地全面地反映A股市场的这种投资的机会的，我们也是认为编辑方案的调整有助于提升二级市场投资者的信心提升市场的风险偏好，能够更加客观地反映这个A股的投资机会。随着这个科创板的推出，也是会带来相应的，比如说这个相应的投资产品的增量资金也有助于整体市场风险偏好的提升，这个是目前现阶段我认为应该去重视证券ETF的这个投资机会的主要原因。我们看到最近一个月证券ETF持续的资金的净流入应该是反映的一部分，我们成为聪明钱的这个先知先觉。或者说他们对这个我们刚才讲到的这些核心逻辑的提前的把握，所以我们看最多一天甚至已接近十个亿的资产净流入我们的这个证券ETF（512880）的份额规模都创出了新高，超出了210亿份。其实，规模也是创新高，但是目前也是在这个200亿的边缘附近，我觉得对于我们更多的这个中小投资者来说，目前利用这个非常好的时间窗口去投资证券一点是一个非常好的时点。

前面讲的是证券ETF,接下来我简单跟大家就我们另外一个产品。大金融这个行业的一个金融ETF(510230)稍微做一些介绍。金融ETF(510230)主要包括了上海的银行证券，保险的三个行业。细分行业的占比银行接近50%，证券和保险分别占了20%。如果简单地介绍一下银行的投资，其实在A股市场也有它的一个特点。首先就是银行这个行业经营或者说它的盈利能力还是比较强的，我们看这个银行的ROE，4%盈利能力，我们看到年报的时候，银行每天赚多少钱基本上每年都能看得到。在经济周期好的时候，市场会担心银行可能要以前的这种不良深层的不良进行证券消化，所以这一年利润有压制，然后在经济不好的时候，市场担心这个银行的不良资产会影响着本地人，但是银行的经营整体上中国这个目前的这个银行，这个行业的精英数智非常的稳健的。保险的这个目前的情况确实面临的一个问题在疫情，对这个整个经济冲击带来的市场的资金池。市场的利率持续下行的增大的背景下，整正保险资金运用非常大一块的这个图债券内的固收类的资产的。收益其实远满足不了他们的投资需求。保险估值一年形成了一定的压制。另外一个方面就是由于疫情的原因疫情的影响带来我们的保险的产业也受到了一定程度的影响，那么这两个方面是质疑。

目前保险估值的核心的因素，从这个整个整个大金融来看，大家还关注的一个方面，包括中央层面，我们也都提到了金融让利实体经济1.5万亿，我觉得这个简单的去看可能是对市场形成的感觉是这个金融行业这个利润要损失一点，我们实际上，这个是整个融资环境，包括民生银行的负债端。这个利率水平下降，包括我们中间的，这些费用的一个降低等等。构成了这个1.5万亿的这个能力，但是我们也有很多机构进行测算，其实应该是目前基本上接近完成这1.5万亿的这个能力。应该剩下来，也就是详细千亿的一个水平的消息，前面还有后面的名字啊！等等，实际上也都可以计算一整个金融行业的利润影响，应该是远远没有这个数字看到那是我们认为是这个后面可能市场应该还是会逐步地认识到这一点，那么我们也看到能力，我们有很多机构投资者账户加仓我们的这些大金融，实际上也是希望从这个两个方面的一个是确实已经到了历史性的估值的水平。另外一个可能是去获取这个市场任职这一块的收益质量，今天主要分享的这两个产品的一个情况。

三、 互动环节：

提问1：互联网金融板块未来的成长空间在哪里？

孙婷女士：这个问题应该说特别大，互联网金融大板块它所涉及的东西是非常多的，包括我们的互联网券商，东方财富这样的公司，然后包括比如说互联网保险，再比如说，金融科技啊等，无论是在哪个发展方向上。其实，我倒是认为，每个空间都很大。现在无论是保险、券商的经纪业务，甚至说大家可以看到在今年疫情的影响情况下的话，其实我们券商业务几乎没有受到什么影响，就是我们现在几乎所有的业务其实都是在网线上去转这样的一个方向，所以无论哪个我刚才提到的，无论哪个方向，我们其实认为从规模的提升上，然后服务的空间都是很大的。

提问2：有投资者提问在融资新三板创业板等资本市场重大制度改革落地为何券商板块仍然踌躇不前？

艾小军先生：我觉得核心就是这个，这个还是两个，一个是我们刚才提到的证券股，另外一个核心是市场风险偏好。受到这个业绩、宏观经济影响，最近市场风险偏好好转，目前时点可能是一个关键的一个基点。

提问3：券商板块现在行业分化较为明显，未来有哪些资质业务的券商企业更容易脱颖而出？

孙婷女士：这个其实这个问题的话，这些年我们也一直在思考，我们现在行业内将近140家券商，然后我们上市的券商就已经块40+了，这个相对于其他板块来讲，都是很高的一个上市的体量了。那这些券商到底各自有什么区别，我们看到，其实包括每一轮券商股的行情的过程中，有话每一次的龙头都不一样，哪些券商会表现要好的一些主要表现不好，有些东西是没有办法去进行提前的预判的，但是，有些其实是可以去做预判的钥匙，从整个板块或者说从行业公司的角度来讲，我们看好的，一方面是这些全能型的券商大的龙头，它无论是在资本的优势上，还是在渠道，还是在人才，还是在整体服务的专业能力上，他都是比其他可能有其他选项都是要好得多的，那未来因为我们的券商的话，其实接下来各个板块的业务其实更加都是一个融合的过程，所以呢？这些综合性的大型的券商，它未来都会是非常好的一个发展前景。其实，我们也可以看到包括美国、日本，这些资本市场比较发达的国家，他们券商的市场集中度，都是很高的。一方面我们觉得还有一种就是在部分领域是可以做到有一些特色的券商，比如说像我们这边有一下这个对金融公司，比如说像中国中航资本中航资本的话，在下面，中航证券这几年的发展也是不错的，这个它在这个整个军工领域，他只有自己独特的优势有专业能力的，所以这些有呃专业的或者说是有特色的这种中小型的券商也还可以做得不错，当然还有一方面，这种网络经纪商，刚才我们提到对于经纪业务来讲，就是经济更多的其实现在已经是变成一个入口端流量的一个业务，所以它这部分业务其实，未来我们认为，更多的过去转交给这些专业的去做这种网络服务的这些券商去做，所以这部分的话它也会面临竞争，这个集中度不断提升的一个过程，只不过在他不是一个全业务的。在一个业务板块，它可能会有比较明确的优势，所以学生应该说是不管是哪一类的券商。只要他在自己的领域有自己独特优势，其实都是可以去做出来的。

提问4：银行股PB这么低，为什么就是不涨？

艾小军先生：我觉得核心就是我们刚才提到的。一个是也是对实体经济的还有一个就是银行这个特点也是他长期积累的。我们认为目前是低风险的一个时点。

提问5：能否点评一下保险板块？

孙婷女士：一个是对于我们金融行业研究员来讲的话，今年上半年其实都不是一个特别好过的一年，无论是银行，保险还是券商这三个板块券商其实已经算是我们表现最好的这个子行业了哦保险。今年的表现形式相对来说比较让人失望的，当然，它其实失望也是有基本面的理由的疫情的影响。我们今年上半年其实在反复写很多的曝光的分析，这个疫情对于行业有多大的影响，券商的话，其实分析下来，几乎没有影响保险就不是了，完全的话，其实在今年上半年的一起。无论是对于保险公司的资产端还是负债端其实，负面的影响，都是非常大的，负债端保费这边，我既没有办法公司，尤其在一季度没有办法去做线上线下的产业，那基本上业务基本上都处于半瘫痪的状态，所以我们看到保险公司一季报，其实现的保费都是出现了非常大幅度49%幅度的下滑，然后包括在资产端大家对于经济的担忧，所以呢？从月初以来我们都是也许关税率都是在大幅下行的，到4月初的时候，其实降到了最低2.48%。

这样的一个水平。所以，导致我们的投资者，其实是很担忧。这个利率下行导致的保险公司投资收益率的下降，然后进一步会导致艾姆斯利差缩减，甚至是不会产生利差损的风险，所以我们看到保险公司的一个估值，也是从今年年初大概0.9倍的一个水平。第二个了，现在大概只有0.7倍，哦，PB的估值当然，从我们现在这个时间点去掌握我们是建议可以更加乐观。一些，首先经济现在从4月份以来4月份5月份，包括我们预期的6月份的数据应该说经济数据及时全面，是在好转，经济是在复苏的过程中，另外，一方面，因为我们很多不说，这边也在预期这个通胀的预期也会起来，那结合经济改善和，通胀预期那我们认为，现在市场所担心的就是我们时间去关税，现在其实已经上报了大概2.9%以上的一个水平，但市场还是担忧，就是因为经济不行，所以这个利率还会掉下去，但是，我们这边可能对于整体的判断会更偏乐观。我们会更加倾向于认为承担利率还是一个持续的企稳回升的过程，所以大家对于投资端的担忧，也会有所缓解的相对应的估值，其实也是有一个比较大的一个提升空间，但是负债端的修复会相对来说比较缓慢，以节约毕竟还是在持续，但是负债端也是在一个弱复苏的一个过程中，所以结合现代保险股整体估值水平有特别低，所以我们认为保险接下来绝对收益肯定是有的，但是，相对收益的话，我们这个我不敢说，因为这个涉及到家，其实跟其他行业的一个对比。

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