定向增发是指上市公司向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的行为，是阳光私募基金里主题策略中的一个子策略。定向增发项目的收益通常颇为可观，这是由于定向增发本身的特点决定。

第一，定向增发的股票本身安全边际高。由于定向增发须经上市公司有可行性项目、主承销商认同、证监会审核批准等多层把关，因此实施定向增发的一般都是较优质的上市公司。而且，定向增发往往意味着优质资产的注入，继而对上市公司本身形成中长期利好，为股价的上升提供了基本面和预期的支持。

第二，定向增发的股价通常具有10-30%的折价率，享有“批发”价格的优惠。虽然定增的发行价规定不得低于公告前20个交易日市价的90%，但从公告日到发行开始日一般要经过3个月左右，届时股票的定增价低于发行日市价30%以上也很正常。据格上理财统计，从2006年到2013年所有的定增项目股价平均折价率为19.49%。另外，相比通过二级市场进行大规模的增持，定向增发具有一次性、低成本的优势，不会发生在二级市场大量购买会推高价格的情况。

不过，定向增发目前规定发行对象不得超过10人，受制于单个定增项目规模较大，且对发行对象数量和资金门槛的限制，普通投资者很难直接参与到定向增发。投资者通常是通过认购私募基金公司发行的定增基金份额，再由私募基金以公司的名义参与到定增项目。

定增基金存风险，投资者需擦亮眼

一方面，诸多定增项目的收益分化非常大，因此具体定增项目的选择至关重要。据格上理财统计，2006年以来定增的最高收益率达到1321.03%，而最大亏损为80.61%，近乎本金全无。目前正在运行的定增策略的阳光私募基金最高累计收益率为156.13%，而最低的收益仅为-39.40%，首尾差高达近200%。由于定增股票有12个月（大股东为36个月）的锁定期，因此当上市公司基本面出现问题，而股价出现较大幅度的破发时，定增基金并无法及时退出该股止损。如今定向增发项目众多且具有非公开性质，因此需要私募公司的投研团队在选择定增项目时具有优中选优的专业能力。

另一方面，定增基金成立的时间点在一定程度上也会影响产品的收益情况。据格上理财统计，定增项目实现正收益的比例以及平均收益率随大盘点位上升而下降，在大盘5000点以上发行的定增项目甚至多数出现亏损。另外，相对于的传统股票型基金可根据市场情况而对所持股票进行加减仓、调仓的操作，定增策略的基金操作灵活性较差，通常在完成定增项目的投资后就坐等结果了。对于投资者来讲，由于大多数定增基金为固定期限为1至2年的结构化产品，且在成立后便封闭运行，因此，在产品到期前投资者都不得提前兑现浮动盈亏，在投资上较为被动，有种听天由命的味道。

图1：定增发行时点与收益相关性

来源：Wind，格上理财

作者：王璐