作为一个股票投资者，一般分析股票的方法无非有两种：技术分析和基本面分析。到底哪一种方法好，此处不做论述，因为对于股票方法的选择因人而异。但使用过技术分析的投资者应该有感受：其实技术分析中的一些K线、图形、指标是有滞后性的，使用起来不确定性大，何时买何时卖，把握不住。但是，如果使用基本面分析，相较而言，确定性会更大，为何?因为可以根据上市公司的经营状况去判断买卖点。可能有人会问，财务数据都造假了，前面所做的分析都是无用的，事实上确实有好多上市公司造假。但是，放眼A股3500多只股票，不可能全部都造假，即使有，占比也非常低，因此只要投资者认真花点时间去分析，去挑选，尤其是从公司基本面入手，机会还是有的。尤其是从价值投资方面去分析，因为说到基本面，投资者是无法离开价值投资这个话题。

因此，本文也将基本面分析和价值投资结合于一体，即若想长期在股市中盈利保持稳定，价值投资相较而言是一种最佳的选择，而且也有众多成功先例，例如“股神”巴菲特就是其中一个。

先说本文写作逻辑：本文以基本面分析中的行业分析和公司分析为主线(宏观方面不好把握，此处不涉及)，再结合上市公司管理层、股票买卖时点、如何对待市场五个方面分析，对股票投资作出选择，即好行业、好公司、好管理、好价格、好心态!

另外，众所周知，价值投资三大基石是内在价值、安全边际、市场先生，本文把好行业、好公司、好管理三个归入为“内在价值”，好价格归入“安全边际”，好心态归入“市场先生”，这也就构成了本文的全部写作逻辑。

如下图

一、好行业(内在价值)

对于一个行业是否值得投资，可以从以下的五个方面分析：

1.现金流充裕、资本支出少

一般而言，所选择的行业必须具备现金流充裕，而且资本支出少，这样的行业躺着都能赚钱，何乐而不为?这类企业在财务上的表现就是，现金流量表上的经营活动现金流净额多，购建固定资产、购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金少。

第一个栗子，轻资产和重资产行业。医疗、食品、软件等轻资产行业，竞争优势在于无形资产，如食品的品牌信任度，医疗的专利权，软件的网络效应和用户黏性。相反，LCD、LED、太阳能、钢铁、水泥、航运等重资产行业需要大量资本支出，无法产生现金流，因此只能不断融资，竞争优势在于产能，最终导致大量资金投入进去，产能过剩，恶性循环，这类企业的出路在于规模效应和存货不断升值。另外，电影行业现金流也很差、不确定性很高。

第二个栗子，喜诗糖果。在1972-2006年期间，喜诗糖果的销售收入从0.3亿美元提高到3.83亿美元，税后利润从208万美元提高到6200万美元，期间只增加了0.32亿美元投资，而其他企业需要投入4亿美元才能办到!期间喜诗糖果留存的10亿美元利润再投资之后，又创造了73亿元的再投资收益!

可见，喜诗糖过快速增长只需要很少的资本开支，可以将净利润或者其他浮存金用于再投资其他企业!如果所收购的公司现金流好，通过现金流再投资，可以弥补后期利润增速不高的不足!

难怪后来巴菲特在回顾喜诗糖果时，把它列为梦幻般的最伟大的投资对象之一!

2.行业具有稳定性

一般而言，行业分为稳定性行业和周期性行业。

稳定性行业需求弹性小，基本不受经济周期的影响，主要包括快速消费品、医疗保健、商业零售行业，如食品饮料，日用品，医药，医疗设备以及连锁超市，餐饮等。另外，值得注意的是，在这些需求弹性较小的行业，往往会出大牛股，尤其是消费行业盛产超级大牛股，消费行业大概包括耐用性消费品、非耐用性消费品、奢侈品、服务业、提供消费服务的机构，即日常的吃穿住用行旅游等。另外，无论是在美国还是日本，消费股往往都是在历史大牛股中占据半壁江山。举国内例子，从上市以来，股票涨幅超过10倍的股票有格力、茅台、伊利、泸州老窖、五粮液、海尔、华侨城A、苏泊尔等大牛股。当然，如果把医药行业也纳入消费行业，那云南白药、康美药业、恒瑞医药等都是大牛股。

周期性行业需求弹性大，受经济周期影响大，主要包括耐用消费品、工业原材料行业、证券行业，如汽车，房地产，有色金属，钢铁，水泥以及化工等。这类型周期性较强，必须要长期跟踪才能够提高确定性，否则把握不好，亏损惨烈。

3.行业处于成长期

所选择的行业必须是处于行业生命周期中的成长期，因为企业身处于行业的成长期，即使自身综合实力较弱，但还是能够受益于行业的红利期，从而获得增长。例如当前国内的医药行业、环保行业、新能源汽车行业、半导体行业等，未来的市场空间巨大，有需求的带动，必定会提升市场的增量。这在财务报表上的体现，行业近三年的营收增长至少保持在20%以上，净利润增长在30%以上。

另外，还需明白什么是成长性。“成长性”指的是具有竞争优势的企业不断扩大规模和利润，不断扩大市场份额的过程。营业收入和利润直接伴随着竞争优势增加，而且净资产收益率在利润增加的时候不下降甚至会增加。比如格力电器，属于过去十几年市场一直对它有偏见的企业，净资产收益率一直在30%左右，2017年更是高达37%，从2008年到2017年，营业收入增长不到4倍，但利润增加10多倍，这就是高质量的成长，利润增加比营业收入增加更加明显，而且市场份额、毛利率、净利率都会增加，这是伴随着利润增加、在行业内竞争力增加的典型表现。

4.行业上下游处于优势地位

众所周知，由微笑曲线理论可知，上游的品牌企业和下游的终端类渠道企业利润往往比较丰厚，而中游的加工企业则往往利润微薄。这是为何?这主要因为拥有强大品牌的企业，通过产品差异化战略能够享受品牌溢价，避免了价格战;而渠道类企业则因为一般只面临附近商家的竞争，处于有限竞争或局部寡头竞争状态，所以两者利润比较丰厚，而中游加工类企业则因为产品同质化严重，如果不能形成规模优势，则只能深陷价格战泥潭。

另外，在分析产业链时，还应注意到的一个现象是：一个产业环节的企业越少，市场集中度越高，往往预示着这个环节的利润越丰厚。因为企业少，市场集中度高，面临的竞争就小，对上下游企业的谈判能力就强。在财务报表上的体现就是，企业在上游中的应付账款多、预付账款少;在下游中的预收账款多、应收账款少，这意味着企业在行业中的讨价还价能力强。

二、好公司(内在价值)

判断一家企业是不是好公司，这可以从巴菲特常说的护城河判断。

那什么是护城河?简单而言，护城河就是公司在同行业中具备优势且能够轻松的盈利，而且还能阻挡其他竞争者的进入。按照《巴菲特的护城河》一书概况，把护城河总结为无形资产、转换成本、成本优势、网络效应四个方面。

1.无形资产

何为无形资产?说白了就是无法用金钱来衡量，比如专利，品牌，法定许可。

(1)专利。用专利挖护城河的行业，医药行业，例如迪士尼、辉瑞制药、片仔癀、云南白药等;通信行业，留人高通。另外，当市场上每卖出一款安卓手机时，厂家都要向微软交几美元，这是为何?这是由于安装系统中用到了大量微软的专利。

(2)品牌。其实，对于品牌最关键的不是知名度，而是其是否占领了消费者心智，或者激发和影响消费者的购买欲望和购买决策，和以至于最终能够拥有定价权。

举个形象栗子，比如喜诗糖果，正如巴菲特所言，加利福尼亚的每个人的脑海中都有关于喜诗糖果的记忆，而且绝大部分都是很美好的，试想一下，他们情人节的时候买了一盒喜诗糖果送给心仪的女孩，然后他们接吻了，多美好，要是她给了他一巴掌，我们就没生意做了。只要女孩愿意吻他，多数人的心愿就达成了，也就是说，喜诗糖果就意味着甜甜的吻。如果我们能在消费者脑海中形成这样的印象，我们提价就轻而易举了。

比如，可口可乐，蒂芙妮，茅台，五粮液，东阿阿胶等都拥有定价权，而且这个品牌护城河的建立是需要付出大量的时间，不断地向品牌容器中充值!

(3)法定许可。这个是需要政府批准的，比如博彩业的澳门赌场，公用事业的环保行业，国内的移动、联通、电信，石油行业，煤炭厂等

2.转换成本

何为转换成本?可以这样理解，大家都懒得换银行卡，是因为换银行卡手续特别麻烦，以前用银行卡绑定的东西换了又得重新绑定，而且还得重新开一张银行卡，简直是太麻烦了，这就是转换成本。

高转换成本可以绑住客户，这类型行业有，资产管理(基金公司)，与客户的业务深度融合的服务企业和软件公司(Adobe，Autodesk，甲骨文，精细铸件)，还有医疗设备类的，比方人造关节等等，总之产品差异很大，如更换需要大量前期培训的。

3.成本优势

何为成本优势?说的就是你的成本比另外一家还低，你不惧怕对方卖的便宜，如果对方降价就会亏损，因为他的成本高。因此，如果他卖的贵，就没人买;卖的便宜又不赚钱。成本优势包括以下四种：

(1)规模优势：通常拥有较高固定成本，固定成本大占比资产比重大的行业，可以利用规模效应，例如有着较低变动 (边际)成本的行业及公司：移动通讯网络，配送网络，苏宁，国美，沃尔玛，格兰仕。

(2)地理位置：对于商品便宜又很重的企业，可以通过地理位置建立护城河，通常拥有较低的价值重量比，例如：水泥，啤酒，采石业，垃圾焚烧行业。例如垃圾焚烧行业，由于垃圾货物运输非常重、运输成本高，在本地构筑了一个天然的护城河壁垒，其他企业无法进入。

(3)资源优势：这是天然就具备的资源条件，比如中东盛产石油，以及其他地方盛产的其他矿产资源，例如巴西鹦鹉纸浆，露天煤业，盐湖钾肥(盐湖股份)，长江电力等。

(4)流程优势：最典型的莫过于戴尔，戴尔通过优化流程，直接将产品销售给客户，省去了中间很多环节，当然，这是需要一家公司拥有强大的管理能力和运营能力。另外，还有西南航空，纽柯，名创优品，小米公司等。

4.网络效应

何为网络效应?就是一种产品对一名用户的价值，取决于使用这个产品的其他用户的数量，用户越多，越有价值;越有价值，用户越多使用的人越多，就越有价值。一般主要发生在互联网行业、金融行业、电信行业等。

例：QQ，新浪微博，淘宝，微软，生意宝，支付宝，这些都是具有网络效应的公司。

三、好管理(内在价值)

巴菲特认为，投资者购买的股票，其公司管理层一定要优秀。他说，股票投资初看投资的是企业，其实更重要的应该是人，即这家公司的管理层。在其他条件相同的情况下，这家上市公司的管理层是否足够优秀，是你是否要投资该公司应该考虑的决定因素之一。

从这个角度看，巴菲特认为最重要的投资对象其实不是上市公司本身，而是这家公司的管理层，也就顺理成章了。

对于管理层的评估，应该分为三部分：薪资报酬、性格和公司运作。

1.报酬

股利分红。高额的股利分红，好过高额的薪水，因为股利分红，是有风险的;严格限制的股权激励好过慷慨的期权计划，因为股票下跌，管理层金钱也会有损失。最好与同行的薪酬做比较。

绩效奖励。为完成收购计划而奖励公司管理层是很非常可怕的想法，最好的治理标准就是管理层薪酬升降与公司业绩成正比。

其他危险信号。管理层向本公司贷款，而且是以低于市场利率的利息贷款改高管，之后几年内就悄悄地被公司以豁免权形式豁免了贷款;如果管理层需要贷款可以向银行贷款，没必要向本公司贷款;管理通过公司取得高额额外津贴，有点不正常;管理层独占某一特定年份大部分股权期权;管理层过多地使用期权;公司创始人或者大股东是否年年得到一大笔股权期权;管理层是否长期持有期权。

2.性格

管理层是否滥用权利。看公司高管是否利用自身权利让自家亲戚朋友加入公司，也就是说，在财务报表上的表现就是，在“关联交易”上，公司是否给直接有关联交易从而关联大量生意和滥用权利。

管理层是否对自己的错误坦诚。在财报上的表现就是，在年报开头的“董事长致辞”中，公司对过去一年的管理层经营的成功还是失败给出一个公正的评价，还是仅仅是一个没有价值的东西。

管理层如何实施奖励。如果公司高管抱怨股价被低估了，或者说出公司股票的真实价值，则说明高管更关心自己股票期权价值，而不是公司稳定的股价和公司自身经营业绩，尤其是某些媒体把CEO捧为救世主。

公司CEO能否保持高水平能力。例如，CEO的人员流动率如何?公司高管中的关键人物任期多长?高管是外聘的吗?如果外聘的期限是很长，则是公司发展内在动力和信心的表现，而不是把下属挤压，进行内耗。

管理层给公司带来的形象是否诚实。如果管理层更愿意把钱花在研发费用上，则说明这帮管理人员更愿意在公司经营上努力，而不是玩数字游戏。

3.公司运作

绩效。看现任管理团队在任期内的公司财务表现，即寻找高的、正在增长的ROE和ROA，同时，要核实高ROE是通过财务杠杆作用(资产负债率)带动，还是盈利能力(净利率)和资产使用率(资产周转率)的提高带动。另外，被收购的公司是否提升了股东价值，如果收购活动没有产生盈利，则挖掘过去的兼并收购活动。最后，看公司股份数，如果股份数量是由于激进的股权或者频繁的股票增发、定增所致，则说明公司直接不和股东招呼就直接送人了。

管理层的新战略计划是否长期坚持执行。管理层最初提出的新战略计划只是说说而已，还是一直坚持执行下去，前一个计划没有完成又要不断提出新计划。如果公司管理层没有时间制定计划，可以通过雇用咨询机构来制定更宏伟的计划，而不是把时间花在判断计划能否实现上。

公司是否坦率。也就是说，当投资者与管理层谈到关键问题时，公司避而不谈，比如管理层会说，“我们公司不披露这部分”等。

自信。这个自信说的就是，当公司所处行业是处于低迷时期时，公司研发费用支出是一个自信的表现，表明管理层关心的是在一个长时间内打败竞争对手，而不是在乎短期情况，例如每个季度上的盈利状况如何。

灵活性。即负债不能太多，控制固定费用，在股价高位时敢于增发，股价低迷时敢于回购。

四、好价格(安全边际)

经过以上的好行业、好公司、好管理三方面分析以后，即内在价值判断以后，对公司的价值在定性方面已经作出了大概的判断，但是仅仅有定性还不行，还需要具体到量化上，即当前这家公司的估值如何，这个价格值不得买，什何时买何时卖?这就是关于安全边际的问题了，而对于安全边际，需要根据估值方法作出判断。

“安全边际”是对投资确定性和成长性的补充，也是取得超额收益的一个补充。买的股票越便宜，可能取得的收益就越高，留足了安全边际，可能的损失就会越小。但在投资中，最最重要的还是要看企业的未来发展。

估值方法一般分为两大类：绝对估值方法和相对估值方法。

相对估值法包括PE、PB、PEG，绝对估值法主要以现金流折现法为主。

1.PE

市盈率=股价÷每股收益，根据选用的每股收益的不同，可分为静态市盈率，动态市盈率以及滚动市盈率。市盈率一般采用企业所在细分行业的平均市盈率。如果是行业内的龙头企业，市盈率可以提高10%或以上。

影响PE的因素：

公司资本结构、风险水平、增长率都会影响PE;

一家公司的成长速度、负债少和再投资需求低，即使PE高，也值得投资;

一只股票当前的PE与历史PE比较是有用的，尤其是那些业绩稳定、业务没有大波动大变化的公司;

高成长型应该有高PE，高风险对应低PE，有更高资本需求对应低PE。

时刻问自己：

最近公司出售业务或资产了吗?如果是出售，则利润是被夸大了，所以PE低;

最近有发生一大笔非经常性费用吗?如果重组或者关闭工厂，导致利润降低，从而推高PE;

公司有周期性?例如半导体和汽车行业。大家都认为此类公司PE低很便宜，但这正是买入周期性股票的错误时期，因为它意味着公司利润在最近时间内是已经达到了高点;

产生现金流的资产是进行资本化还是费用化?把资产费用化的公司，有低盈利，即高PE;

公司的盈利是真实的还是想象的?一般动态PE低于TTMPE，因为大多数公司公司盈利一年比一年增长。

2.PB

市净率=股价÷每股净资产

这种估值方法适用于净资产规模大且比较稳定的企业，IT、咨询等资产规模较小、主要依赖人力成本的企业就不适用，但钢铁、煤炭、建筑等传统企业可以使用。但是，大多数公司的资产并不会升值，相反，机器设备在使用过程中会因为磨损等原因不断贬值。可是公司账面上记录的是这些资产的历史成本。结果就是这些股票的实际价值早就低于了账面价值。

影响因素：

商誉。主要体现为公司所有有形资产、公司员工能力和智慧、强大的客户关系、有效的内部工序制度;

PB依赖于ROE。一家公司相对同行PB低于而ROE高，则有投资机会;一家公司净资产更高则更有价值，因为它的账面价值增长更快。

3.PEG

PEG=PE/企业年盈利增长率

当PEG=1时，这个股票被认为估值得当;

当PEG<1时，也就是股价增长慢于利润增长的时候，这个股票被低估了;

当PEG>1时，这个股票被认为是高估了。

就是说，选择股票时PEG越小越好，越安全。

但通常成长型股票的PEG都会>1，这表明投资者认为未来公司的业绩会保持快速增长，他们愿意给公司高估值并支付溢价。

另外，PEG>1不代表股票一定是被高估的，不能只看公司自身的PEG来确定公司是高估了还是低估了。如果某公司股票的PEG为12,而其他成长性类似的同行业公司股票的PEG都在15以上，则该公司的PEG虽然已经高于1，但价值仍可能被低估。

用PEG法可以解释股市上的很多奇怪的现象。

公司A明明是一家基本面很好的公司，估值水平却很低;相反，公司B业绩平平资本市场却给了它很高的估值，而且其股价还在继续上涨。背后的原因就是这两家公司的业绩成长性不同。

A虽然是绩优公司，但可能失去了成长性或者成长缓慢，用PEG来衡量可能已经不便宜了，投资者不愿意再给予更高的估值;公司B虽然盈利水平一般，但是业绩具有很高的成长性，只要公司不断实现其预期的业绩增长，其估值水平就能保持甚至还能提升。

买股票要的是就是不确定性和想象空间。公司A一眼就望到底了别人也不愿意买。

4.现金流折现法

现金流折现法，即DCF估值法，最大的特点，就是在于它是一套很严谨和具有严格科学体系的“绝对定价”估值方法。

所谓现金流折现估值法，就是对企业未来的现金流量及其风险进行预期，然后选择合理的折现率，将未来的现金流量折合成现值。此时，现金流量指的是扣除了折现、维持企业运营的费用等之后的净现金流量。当目标个股的股价高于折现现值时，意味着股价高估，反之则意味着股价低估。

一般而言，投资者对于一家上市公司的现金流折现估值会分为两部分，一部分是前5-10年的高速成长期的折现，另一部分是5-10年后的永续发展期的折现。整体来说，投资者要想得出准确的DCF值，就需要对公司未来发展情况有清晰的了解。得出DCF值的过程，就是判断公司未来发展的过程。比如，在计算一家上市公司未来5到10年的DCF数值时，就需要在各种乐观、中性和悲观的假设条件下，推算其合理的股价数值。

另外，运用自由现金流折现的方法投资会让你发现，有些市盈率20倍的企业比一些市盈率10倍的企业更值得投资，有些4倍市净率的公司也比一些1倍市净率的公司更值得投资。

实际上，用了自由现金流折现的方法以后，也不用每天去计算，到时候看一眼市盈率也就知道了。比如茅台20倍市盈率以下，就是便宜，如果出现10倍市盈率以下，那就是送钱;再比如格力电器，15倍市盈率以下就是便宜，要是8倍市盈率以下就是送钱。

五、好心态(市场先生)

经过估值之后，知道股票的安全价位大概是多少，但是估值是比较容易判断的，最难的莫过于当股票价格出现很便宜时，你敢买么?因为当时的情况下，市场会出现各种悲观情绪、坏消息，会打扰你的思维，而此时最错误的想法是害怕短期下跌而卖出非常便宜的股票，需要

的是以更长远的眼光来看待投资，应该以买公司的心态对待买股票，也就是要处理好格雷厄姆所言的“市场先生”，应该远离这个市场先生。

作为价值投资者，应该做的只有两件事情，买入和卖出。而在买入时，应该考虑到仓位的组合和分配，即可以通过“适度分散、相对集中”，大约5-10只股票左右来选择，可以选择不同行业的最具竞争力和发展潜力的公司，因为分散可以减少风险、减少波动、减少市场对投资者心理的影响，但也不能为了分散而分散;另外，买入以后，剩下的就是“耐心持有”，即做长期投资而不是短期操作，以3到5年甚至更长的眼光看待投资价值，看待市场波动。

当然，买入以后，不可能一直持有，除非会出现“伟大的公司”，否则是需要卖出的，而卖出的条件应该从这三个方面考虑：公司经营出现问题、有更高的股票选择(性价比高)、看错了公司(承认自己犯错)。

如果所买入企业，没有出现上面三种情况，接下来所做的就是与企业一起成长，等待估值修复。

(本资料仅供参考，不构成投资建议，投资时应审慎评估)