私募工场（Funds-Works），素以严谨的调研和犀利的观察，捕捉基金的潜台词，严选底层标的，为投资者诊断私募、把脉资产。

无论是出于刑事案件的压力，还是出于投资人群体性围攻的压力，私募基金暴雷之后，涉事私募基金管理人、公司股东、高管层以及部分员工，一般会主动进行资产清退，即将募集款项以投资人认可的形式进行返还。

接下来笔者将总结目前企业所提供的可能用于清退的资产类型以及该类清退方式可能存在的法律瑕疵：

变卖资产，现金返还

暴雷，其实就是企业资金链断裂，没有现金回流，无法如期兑付，投资人拿不到钱，多米诺骨牌一旦倒下，现金就成为稀缺资源。所以此时企业需要做的最重要的事就是筹措现金。筹措现金就需要资产变现。但往往越是这个时候，资产越难以变现，投资人会害怕老板卷款潜逃，第一时间查封能够查封的包括企业及实际控制人名下所有财产，这个时候变现就更加困难。

其次，资产清退方案中，部分投资人会坚决只要求现金返还，他们可能可以接受延期或者分期返还的形式，但是问题是，企业几乎陷入瘫痪，老板几乎身陷囹圄，谁还相信3年，5年后的返还？

最后，担保力度不够，一旦变成债权债务关系，债务人要证明自己能够还本付息，需要有良好的增信措施和风控手段，而这一点恰恰是最欠缺的。另外，由于暴雷的违约，投资人往往也不敢相信企业后期还能履约，认为二次违约的风险很大，后期是否能够通过刑事手段追溯公司及管理层的责任也未可知。

股权重组

股权重组的清退方式即让投资人实际成为持有清退资产的关联企业之股东，控制及监督用于清退的资产。现金是稀缺资源，但是资产多多少少还是会有的。私募基金募集规模大，即便被挥霍，也总有一部分资金是用来真正投资。私募基金投资方向各异，通过股权投资可以直接持有一些实体企业的股权，底层资产可能是房地产项目、大健康医疗项目、黄金、钻石开采、某些新兴技术的研发等。所以其实某种程度上说，笔者也认为企业在清退过程中其实最具有价值的是这些企业的股权，包括这些股权所持有的项目。

但是这些项目最大的问题在于：全部不值钱。为什么这么说？笔者就已经接触的这些私募基金暴雷项目来看，其实没有一个管理人或者实际控制人是将募集的资金完完全全用于个人消费的，确有违规的行为，但其实大部分资金确实投向实业，问题就在于，他们投的这些项目暂时没有产生现金流，而现有的资金环境以及监管环境导致前期违规的“资金池”也无法继续供血，于是就出现连环暴雷。另外，一旦出现暴雷，即便是优质的股权项目或者地产项目也难以进行对外融资，资金方在面对可能存在刑事风险的情况下，往往会望而却步，导致资产难以盘活。

因此，投资人往往不认可该类型的清退资产，如果用传统的如未来现金流折现之类的估值方法来评估，这些项目在没有成熟之前很难有价值。并且，股权类项目的运作非常复杂，投资人如果没有投融资并购以及运营经验，很难实现资产价值，如果有人持续运作，可能还有一线生机，但这些项目还没有等来开花结果，园丁就已经阵亡。

因此，在笔者参与的项目中，经过尽职调查后如果发现某些关联企业或者投资的股权项目没有法律瑕疵或存在一些可以解决的法律瑕疵时，笔者也会建议企业管理层在资产未被查封时就尽量做好后续企业规划和安排，以及设计好转股后投资人对企业的监管措施。

以物抵债

笔者团队在接待一些P2P或者私募基金投资人的咨询中，投资人总会问，选择哪个资产好？笔者团队总是建议说，有什么拿什么。其实这不是一句敷衍的话，因为此类案件耗时太长，笔者刚刚也提到过机会成本和货币时间价值的问题，就像买股票一样，及时割肉止损。

“以物抵债”也是清退的方式之一，但是在兑付工作中的以物抵债，实物的成本价非常低（往往是市场价的1-3折左右），却以市场价折抵投资款。公司在清退过程中可能会通过渠道购进一批价格低廉的实物商品，包括黄金、珠宝、翡翠、钻石、红酒、白酒、家用电器等物品，这些物品大部分属于正品，从合法的销售渠道进货，但进货的价格非常低，但是以市场价的标准，抵给投资人作为款项的清退。一方面节省了企业清退的成本，另一方面投资人也确实是拿到实物资产。

值得商榷的是，如果第三方明知公司涉嫌破坏金融管理秩序犯罪、金融诈骗犯罪，还协助公司用实物抵债，是否可能触犯刑法191条洗钱罪，“以其他方式掩饰、隐瞒有关犯罪的违法所得及其产生的收益的来源和性质”。因为从企业的成本来看，投资人投资的款项比如是100万元，尽管兑付的资产市场价可能也是100万，但是清退成本可能只要20万元（成本价），有80万的收益是被隐藏的。

“以房抵债”：在清退资产中如果能有现实的房产，笔者团队往往会建议投资人不要纠结于要钱还是要房，不管是什么资产，拿到手上才是自己的。分期返还具有很大的不确定性，但是房产如果能够马上办理网签或者过户手续，其实反而更好。

实践中能有现成房产的情况非常少见，大部分都持有的是未完全建好或是未能进入销售阶段的房产项目。那么就可能存在一些法律问题，如果该项目并未拿到预售许可证，暴雷的管理人或者其关联公司许诺用房产抵投资款项，开发商与投资人也签署了“以房产形式返还投资款”的相关协议，协议中往往还会约定以多少元每平米的方式进行折抵，这是否属于开发商私下销售房产呢？笔者就该问题曾经咨询过有关部门，包括深圳住建部和城市更新局，但都未得到一个明确的答复，笔者认为有关对销售价格和行为的规制，主要面向的是房地产市场，防止部分房地产销售企业通过擅自定价扰乱房地产市场，但是在暴雷业务中的兑付行为并不面向市场，另外也是为了维护社会稳定，弥补投资人损失，尽管存在一定的瑕疵，但两害相权取其轻。

“海外资产”：用于兑付的资产如果是海外资产，在处理起来就更加复杂：首先，核验资产的真实性、合法性以及有效性，这需要海外的司法机构或者律师协助进行；其次，需要认真分析此种兑付方式是否符合国家外汇管理的相关规定；第三，相关人员是否可能还会涉嫌洗钱罪、逃汇罪等，上述的相关问题都需要在方案中具体研究和处理。

对外债权追索

有些私募基金的投资标的是一些应收账款，或者募集资金再借给其他主体，一旦暴雷，企业疲于应付投资人，根本没有时间和精力去追讨对外债务，有些债务人也趁此乱局，一再推脱责任。

在扫黑除恶的大环境下，民间的一些催收公司基本上都不敢明目张胆的去催收，更不敢使用暴力，但常规的律师函基本上不太起作用，民间借贷只能通过诉讼程序主张权利，经过漫长的诉讼程序才有可能收回款项，但是时间成本太高，导致暴雷之后对外追讨债权也异常困难。

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目前国内也在不断完善征信系统，打击老赖，提高违法成本，《最高人民法院关于公布失信被执行人名单信息的若干问题》、《关于对失信被执行人实施联合惩戒的合作备忘录》等文件严格限制失信人，对失信人的曝光力度也在不断加强。2019年7月，深圳互金协会发布了《深圳市互联网金融协会失信惩戒操作规范》，明确“网贷借款人符合逾期时间超过 6 个月，经合法、必要的催收，且未按要求如实提交财产申报资料情形的，可以认定为存在严重失信行为，可列入严重失信网贷借款人名单。”这些举措的完善无疑将会进一步提高对外追索债权的效率。

资产仍无法退出的处理方式

基金期限已满的前提下，管理人正确的姿势是启动清算流程。如果私募基金进入清算流程，资产仍无法退出的，管理人又该如何处理？一是把可以处置的资产尽可能变现，留一部分作为清算费用，剩余先行分配给份额持有人；二是不能立刻处置好变现的资产，尽可能提供非诉讼方式解决。例如，在底层项目本身比较优质只是面临流动性危机的情况下，管理人可以寻找其他基金收购现有基金的份额或者现有基金持有的底层资产，以现有基金实现投资人的退出，但如牵扯到诉讼仲裁争议解决事项的，需要耐心等待最终的生效法律文书和执行结果。

基金清盘也可能面临非现金分配的情况，也即直接将基金持有的标的公司的股权或债权分配给份额持有人。如果份额持有人比较少，而且具备债权处置能力的，操作可能性比较大；如果份额持有人比较多，标的公司通常不太接受，可能导致标的公司的股东人数超过法定上限，未来企业走向资本市场的实质性障碍。

清算期究竟可以持续多长？通常私募基金合同并不会约定清算期的具体期限，《合伙企业法》、《公司法》、《证券投资基金法》和《私募投资基金监督管理暂行办法》也并无法律强制性规定。清算期存在一定灵活度，特别对于需要先行解决相关投资纠纷的这类基金，本身就难以确定。因此，对于份额持有人而言，虽然私募基金进入了清算，但并不意味着可以马上得到分配。

管理人和清算人在清算期里要承担的职责

当私募基金进入清算流程后，首先是要根据基金合同的约定选举清算人。由清算人取代管理人来执行这个阶段的管理工作。根据《合伙企业法》第八十七条所规定的的清算人的工作包括：“（一）清理合伙企业财产，分别编制资产负债表和财产清单；（二）处理与清算有关的合伙企业未了结事务；（三）清缴所欠税款；（四）清理债权、债务；（五）处理合伙企业清偿债务后的剩余财产；（六）代表合伙企业参加诉讼或者仲裁活动。”以上条款规定的是项目正常退出时候做的工作，在项目非正常退出的情形下，通常先需要进行的是代表合伙企业参加谈判、诉讼或者仲裁，等完成争议解决事项才会按序完成上述其他工作，清算人的工作也会持续很长。

在清算期内，管理人的角色虽然被清算人所替代，并不是说就完事了。大部分情形之下，清算人由管理人组成；少部分情形下，清算人由管理人、托管人、或部分份额持有人组成；甚至，《合伙企业法》并没有强制规定管理人必须参与，清算人可以由有限合伙人或第三方组成。无论哪种情形，管理人和清算人在清算期的职责交织在一起，清算人仅向份额持有人负责，管理人不仅需要向份额持有人负责，也需要应对监管。

其一，在整个清算期内，管理性工作由管理人交由清算人负责，除了正常的处置资产和变现资产之外，也包括信息披露的工作，由清算人履行向份额持有人的信息披露义务，具体信息披露的频率、方式无法律强制性规定，可参考基金运作期的对于管理人的约定；

其二，管理人仍需要继续履行投资运作期中基协所要求的信息披露和填报义务。根据Ambers系统平台，虽然基金进入清算期，但是进入清算期本身并不需要向协会报告，此时，在Ambers系统中，仍是一支正常运作的基金。如前所述，基金的清算是一个过程，甚至有可能是一个漫长的过程，只要基金没有完成清算备案，在这个过程中，基金就仍然属于运作期内，就需要按照协会的要求履行季度更新与定期报告的义务，管理人不按期披露可能会导致被纳入异常名单。

其三，在最终完成对份额持有人的分配后，清算人要配合管理人在中基协“资产管理业务综合报送平台”（“系统”）中完成清算备案。依据《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》，基金发生清盘或清算的，管理人应在5个工作日内向中基协报告。此处的报告义务系指在清算完成后（包括完成对份额持有人的分配）的工作。这个阶段需要准备一系列的材料，包括基金清算的投资人决议、清算报告、更新投资者信息、填写基金清算情况表、清算承诺函和其他清算信息等，这些资料的提供必需完成分配后才可能完备。如果基金无法短期完成清算，意味着清算人和管理人需要长期配合履行上述工作。

如基金的底层资产无法马上变现，需要经历漫长的清算期的情况下，是否需要向中基协申请基金延期的重大事项变更？笔者认为，基金清算期独立于基金存续期，只要基金通过合法途径进入清算，即使清算期较为漫长，也并不意味着基金期限的延长，无需向中基协申请基金延期。

其四，在清算备案完成后，对于合伙型基金与公司型基金而言，清算人应该配合管理人完成合伙企业或公司的工商注销程序。需要特别说明的是，基金的清算与合伙企业/公司的清算可以是两个独立的程序，基金的清算是基金运作的终止，即使基金清算完成，合伙企业/公司实体并不必然需要终止，仍然可以保留。但经笔者电话咨询中基协，如合伙企业/公司型基金已经完成清算备案的，该合伙企业/公司实体无法再作为新的基金进行备案。

参考文献：

作者：樊思琪 来源：鲸云维度

作者：邹菁、杨漪 来源：基小律

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