货币收紧，无风险利率提升，估值压力，三者共振

　　2021年二季度GDP增速会降低，三四季度经济增速会进一步放缓。而机构预估2021年GDP达到9%，主要源于去年基数较低而造成的统计现象，并非改变总体增速放缓的趋势。季度PMI指数回落，显示经济复苏增速放缓；而一季度宏观杠杆率下降以及4-5月社融数据低于预期意味着流动性的确是逐步收紧的。包括IMF上调2021年经济增速的同时，也在降低2022年的预期。

　　因此，市场震荡市格局的特征是比较明显的，且随着2020年一季度低基数过后，上市公司业绩也会面临增速放缓的情况，所以半年报也会成为一个分水岭。包括近期疯狂的白酒板块，行业估值历史高位，而半年报会证伪，还是能有更大增长去支撑这样的高估值呢，这也是一个关键看点。

　　从短期来看，大宗商品的上涨可能是由于流动性过剩，如投机资金进入期货市场拉升期货的价格。疫情2020年属于全面爆发，2021年则是结构性爆发，疫情比较严重的地区往往是一些资源国，因此，市场对此有炒作，认为产能下降，但实际上和需求相比，整体还是平衡状态。从长远来看，大宗商品的价格还要回归基本面。随着疫情的过去，供需逐渐恢复平衡，大宗商品价格肯定是要回落的。

　　2021年5月CPI环比回落，同比涨幅扩大，主要原因是2020年基数走低，并非2021年新涨价因素推动。5月PPI冲顶仍然无法有效传导至CPI，当前消费需求修复相对较缓。现在PPI和核心CPI差值已达8.1%，生产资料和生活资料的差值也已经创下历史新高，这种背离必然会达到极值，最终回落到合理的水平，进行修复。历史上，1999年-2010年有过几次这样周期，最终都是粘合在一起。

　　从大宗商品价格近期走势看，工业品价格涨势已到尽头，各国货币政策均以进入停顿观察期。国内的市场利率在2020年的二季度见底，信用拐点发生在2020年四季度，2021年整体来看，央行还是收紧流动性的（如图所示，M2和社融同比增速均是连续下降的）。所以，对应市场角度，我们可以清晰地看到市场风格热点的频繁切换，形成跷跷板般的结构性分化，而无法形成明显的合力。

　　如2021年春节后的调整，诱因是美债为首的全球无风险利率的提升，10年美债利率1.75%之后，引发了市场担忧，全球的高估值蓝筹股都有过一波无差别的调整，特斯拉、苹果等回落幅度也比较大；而A股则是以茅台为首的相关群体，在2021年春节后回落30%+。而实际上，美债收益率从2020年8月开始触底反弹的，而当时也有国内货币政策收紧，但为何节点是在2021年2月18日后才引发，这也是值得思考的。说白了，无风险收益率上行对股票估值负面影响是明显的，但拐点因素判断是难度很大的。因为估值提升的品种，往往是处于强势的，过早退出势必导致利润下降，因此大多数时候只能通过被动止盈等风控手段去完成。