导 读
政府产业基金、上市公司、私募，均为资本市场上热词，这三者碰到一起会产生什么样的效应呢？
今天以上市公司视觉中国参与的辽宁新兴文化创业投资基金为例看看这三者的组合效应。

新兴文化创业基金

1、基金名称：辽宁新兴文化创业投资基金合伙企业（有限合伙）

2、类型：有限合伙企业

点评：标准的政府产业基金组织形式。

3、注册资本（资金规模）：人民币 19,000 万元（国家增资后不得低于 2.5 亿元人民币）

4、执行事务合伙人：北国华盖（辽宁）投资管理有限公司。

点评：合格的私募基金管理人。

5、经营范围：从事对未上市企业的投资、对上市公司非公开发行股票的投资以及相关咨询服务；创业投资咨询、为创业企业提供创业管理服务。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动。）

点评：经营范围需要整改。

6、基金周期：存续期限为 7 年，分为投资期和回收期。

点评：从周期判验证了偏重创业投资

7、出资方式：所有合伙人之出资方式均为货币出资。

8、出资比例：

9、出资人身份：

（1）政府出资

辽宁省产业（创业）投资引导基金管理中心和沈阳金融中心控股有限责任公司是政府平台，出资比例为26.32%+5.26%=31.58%

（2）上市公司参与的主体

辽宁华盖安泰企业管理中心（有限合伙），出资比例为52.63%。

（3）地方企业

辽宁北国传媒网络科技股份有限公司实际出资比例为36%*1.05%+14.74%=15.118%

产业基金的结构设计

从身份上讲

1、普通合伙人：

北国华盖（辽宁）投资管理有限公司

查询私募汇信息可知，北京华盖为已经在中基协登记的私募管理人，登记编号为P1061317，成立于2016年7月6日。

其股东为三方，其中：

（1）北国传媒持股36%，亦是LP出资人，为辽宁本地企业辽报集团的子公司，为新三板挂牌公司，代码为832647；

（2）北京华盖文化投资持股35%，为华盖资本的子公司。

（3）北京宇宸华泰投资公司持股29%，从其投资项目看和华盖有比较深度的合作，在北京华盖星辰文化投资合伙企业中占50%的份额，另外50%份额为北京尚林创新投资管理有限公司，尚林创新是华盖资本的母公司，亦是本案LP出资人辽宁华盖安泰企业管理中心的重要出资人（50%）。

2、有限合伙人：

（1）LP1，辽宁省产业（创业）投资引导基金管理中心

受辽宁省人民政府委托管理辽宁省产业（创业）投资引导基金参股产业创业投资基金的受托机构，以投资额为限对产业创业投资基金行使出资人的权利，代表政府出资。

（2）LP2，沈阳金融中心控股有限责任公司

国有独资有限责任公司，沈阳金融商贸开发区经济贸易发展中心持股100%。实际控制人为沈阳市政府，为政府平台。

（3）LP3，辽宁北国传媒网络科技股份有限公司

辽宁本地企业，新三板挂牌公司。

（4）LP4，辽宁华盖安泰企业管理中心（有限合伙）

出次人为上市公司视觉中国和LP重要股东的股东方尚林创新。

从资金来源上

穿透资金的话，实际出资人分为四方：

1、北京的投资公司

出资比例为：

1.05%*（35+29）%+52.63%*40%＝21.72%

共出资4,128万元。

2、政府资金

出资比例为：5.26%+26.32%＝31.58%

共出资6,000万元。

3、上市公司出资

出资比例为：52.63*60%＝31.58%

出资6,000万元。

4、本地企业，新三板挂牌公司

出资比例为：14.74%+36%*1.05%＝15.12%

共出资2,872万元。

此基金协议值得关注的点

投资方向

与互联网、移动、游戏、影视、动漫、阅读、旅游、教育、体育、实景娱乐等文化产业细分领域相关的内容、技术与服务的成长型企业，以及具备较强的内容开发能力、持续创新能力和项目运营能力的创新型文化企业。

点评：投资方向与上市公司和新三板挂牌企业（统称LP）的发展方向一致。

投资限制

基金对于单个企业的累计投资金额不得超过基金总资产的20%；不得超过企业总股本金的50%；基金对于涉及到合伙人的任何关联交易的投资均需提交基金合伙人会议表决，并经参与交易之当事合伙人之外的本基金其他合伙人一致表决通过。

点评：限制了关联交易，确保基金的公平性。

决策程序

投资决策委员会由不少于3名的单数委员组成，设主任一名，由基金管理人（普通合伙人）委派代表出任。

点评：投决会的委员应该是普通合伙人北国华盖的三方股东各出一人，大权应该会掌握在华盖资本手中。

毕竟是专业，人脉、资源优势明显。

收益分配机制

基金可分配资金的分配原则为“先回本后分利”，基金经营期间获得的每一笔可分配资金应首先让所有合伙人（包括基金管理人）按实缴出资比例回收其实缴出资额。

管理中心、沈阳金融中心控股有限责任公司根据本协议相关约定放弃的应得收益部分，按照 20%和 80%的比例在基金管理人和其他全体有限合伙人之间进行分配，其他全体有限合伙人按照对应的实缴出资比例进行分配。

点评：这是此协议最大的亮点，政府出资部分放弃了应得收益，让利于普通合伙人与其他出资人。而政府出资比较达31.5%，相当于为其他出资人增厚了收益50%。

这亦是政府引导基金的魅力，不过现实中讲，放弃收益的案例已经很少了。

私募+上市公司+政府产业基金

的几种合作模式

金融机构主导，私募参与

由金融机构联合上市公司发起成立有限合伙基金，一般由金融机构做LP优先级，地方国企或上市公司做LP的次级，指定私募管理人做GP。

这种模式下整个融资结构是以金融机构为主导的。

上市公司+私募机构

有建设运营能力的上市公司发起成立产业投资基金，该上市公司一般都具有建设运营的资质和能力，在与政府达成框架协议后，通过联合银行、私募等金融机构成立有限合伙基金，对接项目。

政府引导+私募基金

由省级政府层面出资成立引导基金，再以此吸引私募机构资金，合作成立产业基金母基金。各地申报的项目，由地方财政做劣后级，母基金做优先级，杠杆比例大多为1:4。

私募机构+上市公司+政府引导

由私募机构联合上市公司或其他资金方与地方政府的产业引导基金合作，吸引部分金融机构的资金做优先，引导基金做平层，上市公司相关的资金做劣后，私募公司做GP。这样做可以有效避免最大损失。

点评：此案例资金设计比较简单，应为平层资金，但股权结构设计较为精巧，巧妙融合了私募公司、地方国企，理顺了各类关系。既使用了政府的引导基金，吸引到上市公司和三板公司资金的参与，又在GP中引进了地方国企，提升了透明度；还通过利益分配将政府收益追加给出资人，四方各取所得。地方政府需要产业发展，上市公司和三板公司需要培育项目，私募公司需要整合资源。

为什么需要上市公司参与

上市公司参与产业基金，对于基金本身来讲有好有劣，好处是上市公司的品牌效应，可以降低募资难度。如果有好的项目符合上市公司的方向，就提供了个很好的退出渠道。但在现实中也存在一些问题：

优点

1、提高投资退出的安全性

这种模式在投资之初就锁定了特定上市公司作为退出渠道，从而提高了PE投资的安全边界。上市公司参与基金管理人，有助于提高对项目质量的的判断；上市公司通常会介入甚至主导投后管理，有助于提升项目公司的管理水平；此外，上市公司强大的采购、销售渠道等资源有助于项目公司做大做强，迅速提升业绩。

2、降低募资难度

国内的投资环境决定了LP群体的“短、平、快”的投资需求，而“PE+上市公司”的产业基金完全符合“短、平、快”的投资需求：通常是有了明确的投资标的，才向其他LP募资，投资周期短；模式设计中由上市公司大股东做出某种还本付息承诺或在由上市公司大股东优先承担一定范围内的亏损，投资相对平稳；通常3年就可以由上市公司收购而退出，投资回收快。

“PE+上市公司”的投资流程及投资回报相对于传统的PE、VC模式，有上市公司的品牌优势及项目退出较大的可能性，更符合国内投资人的需求，对于GP合伙人而言，无疑将降低募资难度。

缺点

1、上市公司并购退出渠道不一定能实现

PE机构想通过和上市公司成立基金投资锁定退出通道，可能只是一个看似美好的想法。

在上市公司不可能对基金所投资标的的退出方式和退出价格进行承诺和兜底情况下，退出本身存在较大的不确定性。发展好的标的可能并不需要并购锁定退出，而发展不好的标的，上市公司没有兴趣，也没办法承诺一定收购。

2、各方利益有可能产生冲突

从收益最大化的角度看，产业基金所投项目通过IPO退出仍然是实现收益最好的方式。在并购监管趋严的情况下，关联方资产收购溢价的空间小，如果IPO会有巨大的收益。在这一点上，PE机构与上市公司提前锁定标的初衷并不完全一致。

3、存在市场风险

由于PE和上市公司开展密切合作，对上市公司经营情况也更为了解，可能滋生内幕交易、利益输送等问题。以“上市公司+PE”模式开创者GGTT为例，其子公司TTGG内部人员及其客户、亲属因内幕交易受罚，所利用的“内幕”正是TTGG与上市公司的合作信息，在当时引发了市场极大震动。

私募基金管理人发挥的作用

本案中的私募基金管理人有三方股东，起主导作用的应为华盖资本。

据官网显示：华盖资本成立于2012年，以影视为核心，形成两大投资方向，一个就是影视文化，跟内容跟娱乐相关的；另一个跟旅游相关。

华盖资还投资了开心麻花、果麦文化、大千阳光、环球悦时空等一批优质公司，并与坏猴子影业保持紧密合作，投资了《心花路放》、《一路惊喜》、《年兽大作战》、《黎明决战》等影片和电视剧。

华盖资本作为主导方，借助上市公司的退出资源，所投资项目的资源整合，推动了此产业基金的落地。具体分析，私募公司在这个过程中会起到什么作用？

1、作为发起人，联系上市公司及地方政府；

2、作为基金管理人，发挥管理作用；

3、单纯作为基金的投资顾问，收取顾问费；

4、作为嵌套资产管理计划的管理人和销售渠道。