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股票市场触底过程(市场触底将是一个过程)

本文精编自中金《疫情升级的金融传导机制及「薄弱环节」排查》、国泰君安《大跌之后,海外机构的观点变了吗?》

股票市场触底过程

一、「底层资产」的巨大现金流被杀伤

企业部门现金流在疫情中首当其冲,特别是那些受疫情冲击较大的行业。对现金流大幅萎缩甚至冻结的预期会负反馈到企业股票和信用债市场。如果恰逢外部融资依赖多、财务杠杆高,那么这一压力就会被迅速放大,成为薄弱环节。

企业现金流的持续恶化会逐渐向居民部门传导,影响居民的就业和收入并导致财富缩水,而这进一步又会反过来拖累消费需求,影响住房贷款和消费贷质量。此时,非必需消费、特别是更多以信贷为支撑的领域更为脆弱。

企业和居民部门的现金流和资产质量恶化导致政府部门收入下降,同时,疫情大概率推高财政纾困及其他社会保障支出。疫情严重、外部资金依赖大(外债或商贸旅游能源收入高)、储备不足的国家将面临更大风险敞口,进而冲击主权信用、汇率和相关衍生品。

二、金融薄弱环节正被考验

股票市场触底过程

金融机构成为资产价格波动的「放大器」和「骨牌效应」的传播载体。由于自身杠杆、资本金、及风险敞口限制,资产价格「巨震」很快触发「平仓」机制,而这一类「顺周期」操作进一步加大了波动率和资产价格之间的关联性。目前压力较大的金融资产类别如下:

1.美国信用债市场。在疫情得到有效控制及企业现金流恢复前,信用债市场将持续面临利差扩大和资金流出压力、甚至丧失融资功能。美联储目前在直接应对这一问题上仍显力不从心,无法有效推动信用下沉。能源、物流、航空、酒店、旅游度假、餐饮、零售、商业地产等最脆弱,而企业违约、重点公司评级下调、垃圾债基金清盘或将是标杆事件!

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近期高收益债利差仍维持在高位、且高收益债基金资金的流出仍在加速。1)高收益债利差已经升至大约9.76%,为2008年初以来的新高。

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2.部分疫情严重地区及新兴主权信用和汇率。美元流动性紧张和收入减少将使得「双赤字」、外债占比高、能源敞口大的国家面临压力,如墨西哥、俄罗斯、巴西、南非、智利、土耳其和印尼等。由于体量巨大,意大利等南欧国家的主权债也需关注。

3.部分系统重要性资管和金融机构,杠杆、赎回、及对手方风险将是主要压力点。

4.信用利差走阔、偿债风险上升,进而引发股权市值缩水

三、政策密集出台对冲,市场触底将是一个过程

在货币政策已接近极致下,市场密切关注美国和其他国家政府将会拿出何种财政支持措施。对于财政政策的方向,机构多认为应该专注于卫生机构需求、家庭个人和企业损失弥补。不过,机构都认识到,当下政策的发布并不会阻止衰退发生,但有着镇痛效果。太平洋资管就指出,政府和中央银行面临的任务一直并将继续是确保衰退保持在相对短暂的时间内,并且不会演变成经济萧条

市场波动仍存,股市触底仍需一段时间。机构在面对股市快速下行之后,多认为未来还将面临一段时间的震荡。美银美林表示,当前的动荡至少还会持续两周。纽文投资指出,市场触底是过程性的,虽然现在相较于债券,股市更具吸引力,但仍存在下行风险。摩根斯丹利指出,接下来的3-6个月,市场可能还会根据新闻事件,波动进一步上升。安联则认为美国股市估值开始正常化,但还未到明显的买入水平,经济和盈利前期的下行趋势对风险资产价格构成压力。

市场震荡下,机构认为以下三个方向可以看作市场企稳的信号:1)全球每日新增病例达到高峰,疫情遏制见效2)各国央行和财政部的宽松政策落地并维持持续宽松3)市场充分认识到经济和盈利前景,下调 2020年预期。

编辑/richardli


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