一、本质

唐朝的估值方法本质是一个两阶段增长模型(Two Stage Growth Model)

就是假设企业增长呈现两个阶段：第一阶段为超常增长阶段，又称为观测期，此期间通过对公司的收入与成本、资产和资本等项目的详细预测，得出每一时间段的现金流。一般来说其增长率高于永续增长率。

第二阶段是永续增长阶段，又称永续期，增长率为正常稳定的增长率。对达到稳定期前的预测期长度的估计非常重要。

唐朝将第一阶段设置为3年，接下来的时间公司就进入了永续增长阶段。接下来的估值步骤就是按照这个思路都进行的。

二、总体思路：

“预计三年后15~25倍市盈率卖出能赚100%，就可以买入，高杠杆企业打七折。.

三、使用前提：

（1）净利润数据为真

可以用企业净利润现金含量是否大于100%来判断。

净利润现金含量占比=经营活动产生的现金流量净额/归属于母公司所有者的净利润

净利润现金含量占比≥100%；我们净利润含金量比较高，也就是说我们卖出去的商品收到的都是真金白银。

（2）未来能持续；

企业的经营存续期足够长是一个企业酝酿内在价值的基本条件。二阶段估值模型的前提条件就是公司可以永续经营。永续经营是一个基本的会计假设。

（3）持续不需要加大资本投入；

折旧+摊销+减值=企业资本支出+净营运资金增加额

如果等式左右相等，我们就可以近似认为公司未来的持续发展不需要加大资本的投入。

之所以有这个前提条件，也是因为两阶段增长模型中用自由现金流代替净利润计算公司内在价值。

而在计算净利润的时候，收入要减去折旧、摊销、减值。但是以上三个项目并不引起现金流出。

注意：“三年的利润”，“预计第3年估值PE”，需要对公司的进行分析理解并做出合理判断。

四、估值步骤：

第一步：估算最近3年企业所能产生的自由现金流。如果符合上述三个假设条件，用净利润近似代替自由现金流。

第二步；将第二阶段，也就是三年后的该企业视为等同于债券资产，分红再投资。则公司的永续增长率就是债券或者保本理财的利率4%-5%。投资者要求的回报率（折现率）为永续增长率的2倍。

第三步：将两段估值折现加总后再给与50%的折扣。

原理部分我们讲完了，接下来我们来对洋河进行估值；

五、对洋河进行估值：

2020年洋河的净利润为74.82亿；第二阶段永续增长阶段增长率为4%；投资者要求的回报率为8%。按照上文“洋河股份个股分析（下）公司估值”中的分析，未来三年洋河的净利润每年按照12%复合增长。

未来三年的的净利润分别为83.8亿、93.83亿、105.12亿；接下来按照两段式折现法计算：

83.8/108%+93.83/108%2+105.12/108%3+109.32/(8%-4%)/108%3=2411.07亿

六、差异提示：

对洋河估值我所用的方法有别于唐朝的计算方法。

不同的地方有两个：

（1）两阶段增长模型中折现率应该是投资者要求的收益率。而不是永续增长阶段的增长率。

（2）公司的第二阶段——永续增长阶段在永续增长的情况下，企业价值是下期现金流量的函数，其一般表达式如下：PV=下期股权现金流量/（股权资本成本－永续增长率）。而不是期初的现金流。

图. 两阶段增长模型折现图示

图.《价值投资实战手册》估值法应用案例介绍

具体哪一种方法更合理留待大家评判；

将所有折现到T0时刻的现金流加总之后就是我们估算的公司内在价值，预留50%的安全边际之后，买入点应该在2411.07/2=1205.535亿。

根据上篇“”分析进行盈利预测，净利润的范围是90亿～122亿元；市盈率估值倍数的范围是20～40倍。我觉得合理的净利润差不多是11亿元，市场会给30倍的估值，那么市值大概是100亿元×25=2500亿元。

图 根据近10年白酒行业历史市盈率水平预测市盈率

盈利预测或者终值通常是一个范围，所以这里出现许多数字，最小的是1350亿元，最大的是4270亿元。如表市值举证所示，把这些数字从小到大排列——1300亿～4500亿元，这些是将来值；折现率分别是10%、15%、20%。白酒行业行业增速不快，确定性高，我认为给10%～20%的折现率比较合理。

接下来，按照这个折现率计算公司的现值。现值底部是752.31亿元，顶部是3380.92亿元。

去掉极大值和极小值，计算中位数和平均数，市值落在1906.8亿～1909.66亿元。

公司账上有242.09亿元净现金。把数值相加得出估值2171.75亿元，留出安全笔记，对计算出来的市值打九折，估值在1900亿元左右。对比现在的市值，处于高估的水平。