景合财经作者 | 陈南方
流程编辑 | 刘博钰
最近抖音上一首西安摔碗酒把西安捧红了，说起西安城墙下的西安人，西安人心头上的火车、泡馍、城门楼子和黄土高坡……。西安城的故事，想说的太多太多。
像风云君这么浓眉大眼一本正经的泊车小弟，看多了百乐门里的灯红柳翠，已经学会只挑腿长肤白胸大腰细的上市公司看了。自打被西安勾起了千古的思绪，今天就想看一看“长安城内长安花”： 打算挑一家西安的上市公司写一写。
于是一家与《倚天屠龙记》中金花婆婆同名的企业引起了风云君的注意。
金花股份（600080.SH），1997 年就已经在A股上市，历史悠久，看看这更名史：金花股份→G金花→金花股份→*ST金花→ST金花→*ST金花→ST金花→金花股份，就知道人家必是有故事的人，“春风得意马蹄疾，阅遍A股韭菜花”。
一、 公司业务简介
根据2017年年报披露信息来看，金花股份的子公司一共有3家，其中金花软件因2014年董事会决定注销，已全额计提长期股权投资减值准备而未再纳入合并范围，另外2家企业及金花自身作为金花股份目前的经营主体。
其中，金花国际大酒店经营酒店业务，金花医药化玻经营药品、医疗器械批发零售的医药商业业务，而金花自身则主要经营医药工业板块业务，包括药品的研发、生产及销售。
（数据来源：2017年年报）
（数据来源：根据东方财富Choice数据整理）
在上述统计年度里，金花大酒店一直处于亏损状态，金花医药化玻微利，金花母公司作为上市公司主要盈利来源。
从近年来营收及毛利率情况来看，医药商业业务因在2016年调整了营销模式，终止低毛利的总代业务后，营收规模逐渐萎缩，但毛利率逐渐提高。
酒店业务营收规模近年来一直比较稳定，但是毛利率总体呈下降趋势，净利润也是年年亏损。
医药工业业务构成最大，而且近3年一直在稳步增长，其毛利率高达80%以上，各年的净利润占比达95%以上，属于公司最核心的业务板块，而带来主要盈利的核心产品是一款以人工虎骨粉为原料生产的骨科药“金天格胶囊”。
根据2017年年报数据显示，“骨质疏松是中老年人最常见的骨骼疾病，但发病人群逐渐呈现 “年轻化”趋势，预计到2020年，我国骨质疏松和低骨量患者人数将增加到2.8亿，未来骨质疏松药物将大有可为，而公司的主导产品所属市场规模也将以 6%以上的增速持续扩大“。
看到这，想起之前好些个医药公司的研报，风云君眼前飘过数亿阳痿的中国男人，数亿包皮过长的中国男人……作为中国男人，风云君真是上辈子积了大德了，上述毛病一个都没有，耶耶耶耶。
（数据来源：南方医药经济研究所-米内网）
于是，风云君好心将以上良方附上。
二、 2017年的真真假假
（数据来源：根据各年年报整理）
通过对近年各项盈利指标对比，2017年金花股份业绩转好：实现营业收入同比增长13.58%，归母净利润同比增长95.84%，扣非净利润同比增长37.5%，经营性现金流量净额同比增长2.85%。各项指标都实现了转好。
而且通过上图可以得知，金花在2017年营收、经营活动现金流量净额、净利润以及扣非净利润均有所增长，且均是这4年的最大值。
（数据来源：东方财富Choice数据）
而通过扩展到各季度去看，发现营收在2016年和2017年都出现了第4季度营收最大的现象，而第4季度的经营活动现金流量净额、净利润或扣非净利润波动情况却与营收不成同向变动。反而扣非净利润以及经营性现金流在第4季度还出现了负数的情况。
看到这，风云君的职业习惯又犯病了，麒麟臂又开始要失控了：去看看应收账款的变化以及公司的收入确认原则。
（数据来源：根据各年年报整理）
（数据来源：2016年年报）
（数据来源：2017年年报）
通过对应收项目以及营业收入进行统计，发现在2017年，应收项目合计，以及考虑票据贴现的部分4818万，相比于2016年，应收账款实际上增加了14.45%，超过了营业收入同比增长13.58%，何况应收账款的减少也不仅仅只包括贴现。
而且通过对各年2年以上的应收账款进行统计，发现2017年2年以上的应收账款一下从2016年的75万增加到了393万，但是当年的经营活动现金净额却比2016年还要好。
不知道大家有印象没有，上次写的快乐购现金流分析案例中有票据贴现对现金流影响的举例：一般而言，票据贴现收到的现金根据业务实质应作为筹资活动现金流入。
而在近2年的现金流量表中，无论是分季度还是年度，均未发现该类贴现资金流入痕迹，而是被计入了当年的经营活动现金流入。通过对该部分调整，2017年实际经营活动现金流量净额应为-532万。
（数据来源：2015年年报及2015年年报问询函）
（数据来源：2016年、2017年年报及2016年年报问询函）
另外，在收入确认原则上，在2016年和2017年也出现了微妙变化，由2015年的全部满足以下4个条件变为满足以下3个条件，其中第3项条件为“取得第三方物流公司托运签收或取得客户收货确认”，这个或字，可以理解为只要满足其中1·个，或者2个都满足即可。
那么，会不会是这一微妙变化，导致公司只有在取得第三方物流公司托运签收后便进行了收入确认？
风云君查了一下，这种取得第三方物流公司托运签收确认收入也不是不可，前提条件是客户上门自提或者客户委托第三方物流公司上门提货，否则只能作为发出商品，不能确认收入。
那到底是金花股份改变了运输方式还是真的存在收入确认不稳健的情况呢？
但是结合近年来的运输费用来看，呈现逐年增长趋势，无特殊变化，难道合同中约定：你上门提或者快递来取件时，运输费用我来承担？
听起来就挺绕的，但是你这个“或”字真的意味深长啊。
三、 预付账款之谜
（数据来源：东方财富Choice数据）
先来看看总体情况，从2015年起，金花股份的预付账款突然上了个新台阶，由2014年一下增加了1200万左右，2016年、2017年也一直在增长，甚至在这两年都超过了期末应付账款余额。
而预付账款一般是企业按照购货或劳务合同规定，预先支付给供货方或劳务方的账款。要看具体采购了什么样的材料或劳务得分析预付款的具体构成。
（数据来源：2014年年报）
先从出现变化的前1年开始说起，2014年年报披露，公司在2015年计划启动草堂厂区搬迁扩建项目，因需要支付土地出让金、工程费等，暂不进行分红也不进行转股。
而通过相关信息印证，这里指的草堂厂区就是2014年在建工程明细中的长安新厂区，预算是3亿，当期投入800万，工程进度为2.7%。
（数据来源：2014年年报）
当年的预付款中没有该项支出，因为已经动工2.7%了，所以直接作为在建工程核算。
（数据来源：2015年年报）
到了2015年，该笔800万的支出从在建工程中调了出来，调到预付账款中核算，而对于该项调整原因，年报披露是该工程尚未开工，那2014年的工程进度怎么算出来的？难道财务当年做错账了？
另外，364万与厂区拆迁相关的经济适用房款也挂账2-3年，而披露的原因是尚未完工。
请注意，未完工和未开工可是有区别的：未完工是在施工进行中，需要计入在建工程，未开工压根是没动工，但是预付账款长期挂账也不合理啊。
再结合2014年，800万曾被“误计”在建工程，到底是在施工还是没开工呢？
另外在年报中披露的账龄超过1年的预付材料款项745万，也并未找到对应的信息。
对此，阅尽长安无数花的风云君，也是一阵困惑。
（数据来源：非公开发行股票可行性分析报告）
（数据来源：2016年年报）
到了2016年，该厂区搬迁项目作为募投项目在2016年非公开发行股票可行性分析报告中进行了披露：已经完成相关文件的批复。
而且草堂厂区的工程预算由原来的3亿变为6.56亿，资金来源增加一项募股资金（此时还未募股，可以理解计划使用资金），同时当期有了新的投入15万，但是800万工程款仍旧挂账，仍然没作为在建工程核算。
同样经济适用房款也挂账3年以上，理由是尚未竣工交付。
除此之外，2016年新增了439万的预付原材料采购款，该笔款项账龄在1年以上。
（数据来源：2017年年报）
到了2017年，800万的工程款以及364万的经济适用房款成了账龄为3年以上的老账，而且当期继续有新的投入，工程处于规划设计中。
（数据来源:天眼查）
另外预付给陕西信德四川会馆投资公司的设备采购款500万，风云君去天眼查查询发现该公司的经营范围基本都是与餐饮、食品相关，并没有设备方面的内容。
而且您这笔预付款在2015年前后就已经支付了，是怎么回事？
除此之外，上述提到的预付账龄为1-2年的原材料采购款：2014年预付745万，2015年的发生额为800万，2016年为439万。2016年年报中披露该笔款项还未结算的原因是：原料的生产周期较长，需提前支付。
为了采购原材料，我需要提前1-2年付款，是材料市场变紧俏了，还是我的生产产品发生了重大变化？
（数据来源：2017年年报）
对于金花股份这种中成药企业来说，其采购的主要原料是药材，而根据年报中提到的，主要是人工虎骨粉，人工虎骨粉不是真的虎骨，不属于珍稀药材，而且人工虎骨粉在2003年金花集团就已经研发出了该配方，以该配方为原料进行生产的药品，金花股份早就在多年之前就已经进行生产、销售，而且近年来医药商业业务（主要为普药）萎缩，而作为医药工业的主要产品仍然还是金天格胶囊，产品比较稳定。
再结合2012年、2013年、2014年的预付账款账龄来分析，没有预付1-2年以上的采购款。而且前五名预付对象也从2014年起未进行了披露。
以上种种，风云君总结一下内心的疑问：
如果该工程一直未开工，为啥在2014年有了工程进度？
2015年调到预付账款之后，工程一直未开工，但是与厂区搬迁相关的经济适用房项目却曾出现了尚未完工或竣工的字眼？
2016年、2017年工程有了新增投入，但是工程款仍然作为预付款挂账？
如果一直未开工，工程款在2014年就早早支付是为啥呢？
对陕西信德四川会馆投资采购设备款500万是否真实？
2015年预付1年以上的745万材料采购款去哪了？为何近年来开始需要提前1-2年预付材料款呢？
……
四、 其实不差钱
除了上述提到的金花大大方方地把大量预付款给别人占用，在这最近的5年时间里，金花股份还真不算是一个缺钱的公司。
为啥这么说呢？
（数据来源：东方财富Choice数据）
（数据来源：2017年年报）
在2013年到2015年间，在金花股份的资产占比中，除了占比较高的固定资产、在建工程以及长期股权投资等非流动资产，在流动资产中除了应收债权，占比最大的就是其他非流动资产，而其主要构成就是理财产品。
在2016年-2017年除了应收账款占比最高，其次是理财产品加货币资金这类现金及现金等价物，2013年至2015年就分别买了1.3亿-1.4亿的理财，而且在2016年、2017年这两年更是花了3.9亿和2.6亿资金申购理财产品。
而且风云君对于一些易于变现或随时出售的资产进行了统计，发现占总资产比例还不小，除了2013年，最近4年资产占比都在17%以上，而且近3年还有492万到3378万的资金直接投入到二级市场炒股。
风云君就佩服这种净利润真正实力在2000万-3000万左右徘徊的公司还敢在熊市里炒热钱，够胆，够实力，牛X！
对此，风云君还心中有个疑问，2016年有本事花3.9亿买理财，当年为何要向银行借款1.5个亿呢？而且还是拿正常搞经营的金花国际大酒店房产和自家的房产和土地去抵押借款？
（数据来源：各年年报）
（数据来源：2017年年报）
通过对现金支出项目分析，除了当年股权收购支出以外，发现变动较大的项目还有一项“支付其他与经营活动有关的现金”，其中最大是销售费用，当年付现3.82亿，同比增长32%，而其主要构成就是业务发展费，占比达85.28%。业务发展费，做业务的都知道，主要就是开展市场推广、品牌宣传等活动，虽说有必要，但是操作空间也大。
（数据来源：根据各年年报整理）
而且通过对历史销售费用数据进行整理，发现在2017年，付现的销售费用还要比当期入账的高，也就是说2017年预付别人销售费用1865万，加上前述提到的各项预付款，金花啊，您这往外预付的款项可真够多的啊。
不过，冲着要募资了，也就不差这点钱了，2017花花花，不然怎么好喊穷呢？
（数据来源：非公开发行 A 股股票预案-初稿）
（数据来源：董事会会议决定公告）
（数据来源：非公开发行 A 股股票预案-第四次修订稿）
于是，故事就到了募资这件事了：募资对象是公司控股股东金花投资以及公司员工。
从2016年3月发出的定增预案来看，计划募集资金10亿元，分别用于新工厂搬迁扩建项目4.8亿，收购常州华森、华森三维20%、4.76%的股权共需3.4亿，1.9亿用来补充流动资金。
后来经过几次修订，并经董事会决议决定，计划募集资金由原来的9.6亿调整为6.7亿，原计划募集3.4亿的股权收购项目予以剔除，改为用自有资金进行投资，而且也调减了对控股股东发行的股份数额，由原来认购9.75亿改为只需认购6.27亿。
而该部分剔除的募投项目，原先计划募资3.4亿，用自有资金2.9亿就完成了股权收购，节约了0.5亿——可见金花是不缺这点钱的，只是想能不自己出钱就不出钱。
毕竟2005年，金花可是被控股股东坑苦了的，此处就不再细说，可移步百度搜索“金花股份现金舞弊案”。
我们再继续接着募资这事说，经过募资项目调整后，最终确定为对新工厂扩建项目募资4.8亿，补充流动资金1.9亿。
2016年11月22日，金花股份收到证监会关于非公开发行股票的反馈意见，一共18项问题，第1项、第2项都是关于补充流动资金问题。上述问题，金花延期到2017年3月23日才回复。
其中，对于问题1，风云君仔细看了下测算过程，心里想说：金花大妹砸啊，您可真机智。
1、 关于前提条件假设：预计金天格胶囊未来 5-10 年的销售收入复合增长率为25%，假设2016年-2019年公司营业收入预计每年同比上一年增长 20%。
公司巧妙的选用了2015年作为基期数据，2015年之前，营收同比增长率各年都较高，且2015年的经营挥动现金净额是最近这几年中最低的水平。
而且用静态的销售百分比法进行数据推算，于是营运资金缺口当然如你所想，而从2015年、2016年、2017年实际营收同比增长率来看，只能佩服这个20%的假设定的真高！
对于问题2，只能说解释的很牵强，为啥呢？
（数据来源：根据各年年报整理）
除了上述提到的金花的可变现资产（可供出售金融资产、理财产品、交易性金融资产等）的资产占比较高以外，而且金花的资产负债率也是比较低的，基本上在15%-25%之间。
（数据来源：反馈意见回复函）
而且跟同行相比，一直都处于较低水平，基本无偿债风险。结合近年来的负债情况来看，近10年没有长期借款，而且也就2016年开始向银行进行短期借款1.5亿，2017年通过赎回理财还债之后又重新借款1.5亿。
上文风云君就提出了一个疑惑，2016年赎回理财的钱3.9亿，完全够2.9亿的股权收购，即使当年销售付现费用比上年增加了0.93亿，再加上营运资金补充300万，那也是够花的。偏偏2017年还了1.5个亿之后，还借了新的1.5亿。
而上述解释说，因为支付投资款、经营规模扩大等事项【下文中会证明近年来生产性资产并未扩张】导致资产负债率上升幅度较大，快接近同行业平均水平了。
看这上图中在2016年开始提高的资产负债率，风云君能想到的就是：主动提高负债率，给募资找个充分的缺钱理由，募集资金一到位，立马还钱，毫无风险。
耶，好神奇！
五、 经营未扩张、投资业绩一般
之前风云君写过一些药业公司，对于一些医药企业来说，大部分都会搞并购重组、新增领域内投资、要么搞研发、搞产能扩建。
（数据来源：东方财富Choice数据）
（数据来源：2017年年报）
首先，我们看下与生产经营相关的固定资产、在建工程情况：截止2017年期末，固定资产3.7亿，其中抵押给银行3.05亿；在建工程账面价值1.69亿，其中，因抵押受限1.68亿，能用的都拿去做了抵押。
而且从变化情况来看：固定资产近年来一直在减少，在建工程几乎也没什么新增投入，但也几乎没有什么变化，仔细一看，原来是一项呆滞了10年的在建工程。
（数据来源：2008年年报）
（数据来源：2017年年报）
该项工程在2008年就开始施工了，而且后续也没有再继续投入，但也迟迟不进行转固，当然也没有进行减值计提，一身浩然正气地在账上趴了10年之久。
另外，对于药企来说，与研发成果相关的无形资产，近年来也是稳定在3000万-4000万左右,在2017年吃惊地新增了3091万，结果是因为买了一块地皮，除该项土地使用权以外，剩下的无形资产有2948万都被拿去做抵押，成为了受限资产，虽然风险不大，但是正儿八经吃饭的都被抵押了，兄弟，够胆啊！
（数据来源：东方财富Choice数据）
接下来，我们再看看并购、投资类资产，账面上是没有零星半点的商誉，2014年注销了对2家子公司长期股权投资转入可供出售金融资产核算，2016年才开始进行与医疗相关的投资。
（数据来源：2016年年报）
对外收购华森医疗器械有限公司20%股权，并作为长期股权投资核算：收购前1年常州华森营收1.59亿，净利润4647万，2016年实现营收1.86亿，营收增长不大的情况下，净利润一下增长了1.5倍，实现7190万。但因扣非净利润不达标，以现金补偿1659万，2017年净利润下降到5901万，利润目标是9000万，因此对常森计提股权投资减值准备734万。
而另一项与其主业不相关的投资对象“华森三维打印”在2014年和2015年的净利润均为亏损，但因作为按成本法计量的可供出售金融资产，暂不影响公司损益。
由此可见，近两年的对外投资业绩也是很一般。
六、重组停牌套路一波
最终，想关注的终于来了。在2018年2月7日，金花股份发出筹划重大资产重组的停牌公告：拟收购与主营业务相关的标的公司。
（数据来源：2018年2月7日公告）
（数据来源：2018年2月13日公告）
然而，在3个工作日后，发出公告：终止重大资产重组，理由是公司正在推进非公开发行项目，二者冲突，以及目前重组条件不成熟。
该非公开发行工作从2016年年初就开始开展推进了，而且提出重组条件不成熟，距离前次公告没几天呢——翻脸比翻书还快。
可是，常山师父之前教过风云君一招，看看重组前公司的前10大股东变化情况、股东户数这些什么的，我记得了其中一招。
于是，果不其然，在2017年年底，前10大股东中就新进了深圳前海私募基金以及华鑫信托两大股东，此时股价处于低位；
而且根据重大重组公告日前1天的股东统计，新进了1位私募基金股东以及1名自然人股东杜琼丹，后来在2018年3月实施的员工持股计划中，也发现杜琼丹身影，而且前次新进的前海基金也在这段时间了继续加仓了20万股。
结合股价走势是这样的：上述股东都巧妙地进行了低位增持，而且加上后续一波定增，带领控股股东、员工以及上述新进股东们享受了一波波股价连涨的高潮。
而在2017年12月29日，就曾公告公司实控人及董监高们要进行增持不低于300万股，不超过500万股，但是仅1名监事增持了3.35万元，而其他人都放了全体中小股东鸽子。
不过想想也有人家放鸽子的理由，此时股价已经不是低位了，截止2017年年末金花控股股东及一直行动人已经100%质押了，股东哪有钱给你增持。
结束语
最终，金花想要的定增还是在今年3月完成了，其中新工厂搬迁扩建的募投项目许下“承诺”：6年达产后，预计每年增加营收 20亿、净利润 1.77亿。
该项目建设及达产6年内，金天格胶囊销量的年复合增长率将在25%左右。
让我们期待2023年！
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