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【知识背景】股权回购包含了法定的股权回购和约定的股权回购。约定的回购更多出现在对赌协议中。对赌协议本质是对标的公司股权投资估值的调整协定，在直接融资领域中较为常见，一般是投资人为降低投资风险，会以标的公司相关业绩为条件，如条件未能达成，则标的公司的实际控制人或者大股东等相关主体按照特定价格回购投资人所持有的标的公司的股权。本文谈谈投资人在约定回购条款时应注意的要点，以降低投资人的投资风险。

参考案例：（2015）奉民二（商）初字第488号；（2016）沪01民终2416号，限于篇幅不再介绍案件详情。

【案例争议焦点】

一、关于原告与标的公司之间的法律关系是否属于“名为投资，实为借贷”的问题

二、关于原告是否不正当的促成股权回购条件成就的问题

三、关于三被告是否有义务收购原告股权的问题

四、关于三被告对股权收购应承担连带责任、共同责任抑或按份责任的问题

【裁判结果】

法院最终认定投资合同及补充协议合法有效，股权收购的条件亦已经成就，三被告应当按照其出资比例收购原告持有的源天忻公司的股权。

一、被告一于本判决生效之日起十日内给付原告深圳市创新投资集团有限公司股权收购款7，601，453.29元，用于购买原告深圳市创新投资集团有限公司持有的上海源天忻旅游用品制造有限公司4.51%的股权；

二、被告二于本判决生效之日起十日内给付原告深圳市创新投资集团有限公司股权收购款5，349，828.27元，用于购买原告深圳市创新投资集团有限公司持有的上海源天忻旅游用品制造有限公司3.18%的股权；

三、被告三于本判决生效之日起十日内给付原告深圳市创新投资集团有限公司股权收购款703，206.11元，用于购买原告深圳市创新投资集团有限公司持有的上海源天忻旅游用品制造有限公司0.42%的股权。

【律师解析】

司法机构对于对赌协议效力问题仍存在若干争议。但是自最高人民法院在甘肃世恒有色资源再利用有限公司等与苏州工业园区海富投资有限公司增资纠纷再审案以来，基本明确了投资方与股东之间的对赌协议有效；投资方与目标公司的对赌协议无效。因此，对赌协议以公司财务业绩或上市等条件进行对赌，要求大股东及实际控制人在条件未达成时回购标的公司股权的约定，在不违反《公司法》等强制性法律、法规情形下，不构成确认协议无效的要素。投资人需要对涉及股权回购事宜进行明确约定，以最大限度维护自身利益，降低投资风险。

第一，防止投资关系被认定为借贷关系

如果股权回购约定，投资完成后的一定期限届满后，由原股东或实际控制人回购投资人持有的股权，产生回购的原因是期限届满，投资人的投资目的在于获得一定期限内的利息收入，该条款实则是附期限的回购条款，易被认定为变相借贷，可能无法得到法律保护。

对于此，投资人在约定回购条款时，应当明确回购的条件，防止投资关系被认定为构借贷关系；同时，在实际支付款项时，应当明确该款项为投资款项，并明确标的公司增加的注册资本及其持股比例、计入资本公积部分的金额。

第二，明确回购义务主体的连带责任

正如本案例所述，连带责任是一种较为严格的责任类型，只有在法律有明确规定或当事人有明确约定的情况下才能适用。在回购约定中，几乎不存在适用法定连带责任的情形，因此，投资人在要求回购时，应当明确所应承担连带责任的具体事项，避免因约定事项不明最终增加投资风险。

第三，投资人应当避免因参与公司经营管理不当，导致公司无法实现对赌条件

从投资目的上讲，投资人要求大股东或实际控制人在业绩未达标情形下回购其所持有的标的公司股权，其目的是为保障投资安全，以降低投资风险，是无法获得约定业绩所带来的报酬时的一种保障性备选措施。故而一般而言，投资人参与公司经营管理，其在动机上并不存在使标的公司经营状况恶化，无法经营等情形，但实践中不排除存在特殊情形。投资人参与标的公司经营管理，应当避免出现违规操作、阻碍交易、损害公司利益等行为。

最后，投资人在进行投资时，更重要的是甄别大股东或实际控制人的回购能力，防止因大股东或实际控制人缺乏相应的股权回购款支付能力而增加投资风险。