景合财经01公司简介
根据公司2018年年度报告，主要从事各类乳制品及健康饮品的加工、制造与销售活动，主要产品有液体乳、乳饮料、奶粉、冷冻饮品、酸奶、健康饮品、奶酪几大产品系列。公司产品主要以国内市场销售为主，部分产品出口。
报告期，公司依托全球资源体系和创新体系，通过产品创新升级和精准营销，“金典”“安慕希”“畅意100%”“畅轻”“Joy Day”“金领冠”“巧乐兹”“甄稀”等重点产品销售收入同比增长34.3%；同期，新品销售收入占比14.8%，较上年同期提高了5.6个百分点。
总的来说，公司收入主要来源于液体乳产品，占据营业收入及利润比重的绝大部分，但是毛利率相对其他产品较低。销售市场上，全国都有涉及，没有明显的地区属性。
同时，公司的奶粉制品毛利率较高，增速较快，未来有望持续提高公司的毛利率，提升盈利能力，成为新的增长点。
02护城河分析
1.毛利率
销售收入是企业利润的初始源泉，只有销售盈利才能进一步抵补企业的各种费用，形成净利润，因此主营业务毛利是企业净利润的基础，毛利率越高，最终的利润空间也就越大，因此我们首先从毛利率开始分析。
可以看到，公司的毛利率基本与行业水平持平，没有什么太大的差距。
公司年报中指出：“经过近二十年的发展，国内乳业由快速成长期进入稳步发展阶段。”因此，可能是因为乳液是一个较为成熟的产业，有着较为激烈的市场竞争，行业产品同质化严重，产品周期相对较短。
同时，乳制品及健康饮品属于大众日常消费品，行业周期性特征不明显。于是，公司及行业的毛利率相对保持在一个平稳区间，各公司差别较小，波动较低。
另一方面，从影响毛利率的因素来看，乳制品的转化成本很低。解决了食品安全问题之后，消费者不管喝哪个奶都是喝，到最后拼的还是营销和渠道。因此，从这个角度上来说，公司的品牌效应实际上也较差，只是知名度高，但是可替代性极强。
其次，从公司的无形资产来看，公司的无形资产主要还是土地使用权和软件资料及开发，不像医药与科技企业，公司与奶品生产技术有关的较少。目前乳制品生产的技术门槛较低，如巴氏杀菌及消毒技术并没有很高的门槛，各家奶企产品从质量上差别较小。不过，公司目前研发的相关技术或许可以在运营能力上为公司加分。
总的来说，公司在相关生产环节没有垄断稀缺资源，行业竞争充分，品牌效应较弱。这也应证了年报中相关说明：“经过近二十年的发展，国内乳业由快速成长期进入稳步发展阶段”。
但是，公司在细分产品上具有较高的毛利率，如在 奶粉及奶制品 上，公司的毛利率达54.78 %。这可能是因为奶粉行业毛利率普遍较高的缘故，同时也是公司大力进行销售投入，拓展渠道的结果。
目前公司奶粉收入占比很低，对毛利率影响不大。如果未来能快速增长，同时毛利率仍能保持在如此水平，说不定可成为毛利率的拉动力和盈利的增长点。
2.三项费用分析
三项费用是企业营业过程中产生的管理（+研发）、财务、销售费用的合计，是企业一项日常的费用支出。毛利润扣除三项费用和税收后就得到净利润。净利润是扣除了成本费用以及税收后的净值，是企业最终为自身创造的收益。销售净利率越高，说明企业在正常经营下由盈转亏的可能性越小，扩大主营业务获得的盈利也就越强。
在行业的角度来看，各乳企净利润率普遍较低，同时公司的净利润率在行业平均水平附近,也没有特别的优势。
从平均37.4%的毛利率，到8.41%的净利率，也就是说有93%的毛利润全部都需要用来支付三项费用及税收。因此这个行业的企业在这些费用上的花费是比较高的，如伊利的三费占比在2018财年中达27%，可以说是吞噬利润的元凶。
于此同时，上图列举企业中庄园牧场相对行业的高净利润率的原因也呼之欲出，那就是极低的三费占比。
乳企（图为伊利）三项费用中最主要的为销售费用。其中，主要的花费为广告营销费及相关薪酬。这是企业为构建销售渠道和产品宣传所支出的费用，是消费企业盈利能力的重要保证。
因此，庄园牧场的极低销售费用就带来了一个问题。一家日常消费品企业，他的销售费用水平远低于行业水平，有两种可能，一种是他的产品竞争力非常强，即使不打广告消费者也门庭若市；或者是产品知名度非常低，作为一个普通消费者完全都没听说过。
我觉得，这家企业属于后者。他的 “庄园牧场、“圣湖”、“多鲜”、“永道布”系列七大类60多个品种（来自公司官网）我一个都没听过。当然，这也可能是他主要销售地区在甘肃兰州。不过，这同时也说明了其销售地域性显著，要么产品只能满足小部分消费者的需要，市场空间小；要么没有进行渠道建设，导致销售半径小，这都不是什么好事。同时，他的营业周期高达100天，远高于行业水平，甚至超过了全产业链的辉山乳业的水平，实际说明他的产品销路并不怎么好。
反过来说，伊利还是很重视对产品营销上的投入的，伊利2018财年中的销售费用率达27%，同时较大的公司规模也给了伊利足够的底气投入较多的销售费用，197亿的相关费用在行业内也是数一数二的，如此大量的销售费用投入是公司较强周转能力的保证。
当然，这又产生了一个问题，那就是如此多的销售费用到底有没有产生相应的作用呢？
从他的营业周期来看，公司取得了不小的成果，伊利的营业周期长期在行业内相对较低，表现出其产品销路不错，具有较强的周转能力。
同时早些年推动的渠道下沉也取得了一定成果。根据相关报告，伊利经过多年渠道建设，目前进入终端数量的超过500 万个，快消品品类最强渠道逐渐建成。
最后，得益于公司线上业务的开展，伊利电商业务收入也增速较快，表明产品的销路持续拓宽，销售渠道增多，这都为企业产品的销量提供了保障。毕竟作为日常消费品企业，如果不能让自己的产品出现在消费者触手可及的地方，就算打再多广告也无济于事。如果我去超市里发现没有安慕希买，我八成就会去买光明莫斯利安了，如果我网购发现我家旁边没有伊利的仓库，运输成本导致整体价格比其他产品高出许多，我肯定就会去选择其他产品了。
这一点对于主打鲜奶产品的光明来说更重要，鲜奶保质期短，导致了每个网点的销售半径也短，不建设渠道，根本出不了货，因此，渠道建设很重要。
综上所述，伊利大笔投入的销售费用还是取得了不小的成果的，公司常温及低温液态奶业务的零售额市占份额为36.8%、常温液态类乳品的市场渗透率为82.3%，这都是公司用钱浇灌出的成就.
同时，庄园牧场也给我们看到了这个行业的另外一面，如果你不烧钱做推销，你的产品就卖不动，你的总资产收益率就低。
从这个角度上来说，伊利作为大陆规模最大奶企，在推广营销和渠道建设方面有着得天独厚的优势，它能够比其他拿出更多的费用进行销售推广，这是其他小奶企所做不到的。因此，在没有一个强大品牌的情况下，强大到不用进行宣传也能不愁销路的情况下，三费占比低反而是减分项。
不过，花出去的营销费用可是白花花的银子，大量的销售投入还是侵蚀了企业的净利润，让其净利率保持在8%左右的水平，与其他行业相比较低。这也就是没有品牌护城河所带来的的影响，需要持续用钱浇灌的销售能力。但是话说回来，打造一个品牌护城河，什么时候是一件省钱的事了呢？
（伊利的奥运会营销）
03总结
伊利的竞争优势在于他很强的周转能力和很高的市场占有率，不过，他的毛利率和净利率都在行业平均水平附近，这表明他既不能肆无忌惮的提价，也不能削减他的销售费用，这都会导致产品的销量大减，好不容易占领的市场份额也有可能会大幅萎缩。如果把这家企业比作是一座城池，那么他的防御力量只有城墙上的士兵和城内的战士，只要城墙上的人一退下来，一松懈，敌人就可以攻进城内。当然，这并不代表这家城池很好攻占，他的城墙上的士兵战斗力很强，城内的战士训练有素，只是护城河比较浅而已.
总之，在护城河上，伊利并没有很明显的优势，属于窄护城河。
后记：
每个人的想法，思考都是不同的，所以呢分析护城河的侧重自然也是不同的，另外分析公司是个系统工程，判断一家公司的好坏也绝对不能仅仅以它来作为标准，如果只分析护城河的话，肯定会或多或少对公司的认知有一点片面，到后续的分析是需要一点一点打磨，最终来得出更加客观的结论。所以希望大家理性评价，切勿站在上帝的视角。
