微光股份：冷链物流隐形冠军，工业机器人新星

投资要点

我们认为市场低估了公司未来成长的爆发力。公司已迈过发展核心驱动力切换的关键节点，将进入新的高速成长期。公司此前长期深耕于冷链设备用微电机领域，与主要客户保持 了长期的业务往来、客户黏度高，实现了与主要客户共同成长的目标。通过多年的积累，逐步建立起优质的客户网络和渠道。在该领域，公司产品行业领先，销量全球第一，已成长为名副其实的细分行业龙头企业，隐形冠军。

在新形势下，公司正进行新旧动能切换，ECM 电机和伺服电机将接棒冷柜电机和外转子风机，成为公司新增长点。一方面，随着节能减排 成为工业发展的内在要求，高效节能电机已成为未来发展趋势。公司自主研发并成功量产高 效节能 ECM 电机，电机效率达到 60%以上，并有效降低客户用电成本，投入产出效益明显。 随着市场渗透率的不断提升，相关产品将进一步放量。另一方面，公司于 2017 年成立伺服 电机事业部，投资年产 30 万台伺服电机项目，切入工业机器人赛道。经过近两年的发展， 公司伺服电机目前已实现产业化，未来公司将重点突破伺服电机编码器和驱动器等核心技术， 由伺服电机拓展至伺服系统，将进一步提高产品附加价值量。

公司业绩未来增长具备高确定性，ECM 电机和伺服电机将成为公司业绩增长的新动能。

股价上涨的催化因素：

国内大客户拓展进度超预期、伺服电机新产品市场拓展提速。

1、推荐逻辑

1）传统业务确定性强：此前公司长期深耕于冷链设备用微电机领域， 是名副其实的细分行业龙头企业、隐形冠军。多年积累建立了优质的客户网络 和渠道，护城河不断深筑。15-19 年营收复合增速达 19.1%，归母净利润复合增速为 19.4%，扎实稳健、确定性强。

2）新动能将贡献弹性：一方面，公司自主研发高端 ECM 电机，效率较传统电机优势明显，预计 2021 年渗透率将持续提 升至 20%。另一方面，公司锐意进取切入工业机器人领域、开发 WA、WB、 WD、WE 系列伺服电机新产品，并积极横向拓展至整个伺服系统，2019 年销量已达 4.1 万台。新动能将为公司未来发展贡献业绩弹性。

2、冷链物流行业迎政策与需求共振，工业机器人助力伺服电机市场扩大。目前中国人均冷库容量仅为 0.13 立方米，与国外差距明显、发展潜力巨大。在政策扶 持和需求共振下，冷链物流行业已迈入爆发期。2019 年我国冷库容量和冷链物 流市场规模已再创新高，分别为 6053 万吨和 3391 亿元。而工业机器人方面， 中国作为世界上最大的制造业国家，人均机器人密度大幅低于其他主要制造业 国家。在此背景下，国内工业机器人市场发展迅猛。2019 年工业机器人产量达 18.7 万台，2012-2019 年年均复合增速高达 63%。在工业机器人和其他设备销 量增长的带动下，国内伺服电机市场规模迅速扩大。

3、高效节能成为未来趋势，公司高端 ECM 电机产品渗透率将持续提升：随着节能减排成为工业发展的内在要求，高效节能电机已成为未来发展趋势。公司自主 研发并成功量产高效节能 ECM 电机，采用先进电子控制技术，使电机的能效得 到较大幅度的提升。ECM 电机效率达到 60%以上、ECM 无刷直流风机效率达 到 40%以上，有效降低客户用电成本，投入产出效益明显。凭借高效节能、性 价比高的优势，逐渐被主要客户青睐，销量快速增长。ECM 电机销售额从 2013 年的 661 万元增长至 2019 年的 8738 万元，年均复合增长率高达 54%。随着市场渗透率的不断提升，相关产品将进一步放量。

4、伺服电机产品持续放量，横向拓展进一步提升公司产品附加价值量：公司充分发挥成本控制、产业链完整优势，努力成为品种全、性价比高的伺服电机生产 企业。2017 年成立伺服电机事业部，投资年产 30 万台伺服电机项目，切入工 业机器人赛道。目前公司伺服电机已实现产业化，伺服电机业务快速增长。2019 年收入较 2018 年翻五倍，2020 年上半年收入已超过 2019 年全年。同时公司研发集中力量，重点突破伺服电机编码器和驱动器等核心技术，由伺服电机拓展 至伺服系统，将进一步提高产品附加价值量。目前，公司在编码器和驱动器方面取得进一步突破，成功生产样品，为进一步拓展工业机器人业务奠定坚实基 础。

盈利预测与投资建议：随着高端 ECM 电机渗透率的持续提升以及伺服电机产品的持续放量，公司未来业绩增长具有高确定性，未来三年归母净利润复合增速 达 20.8%。我们给予公司 2021 年 30 倍 PE，对应目标价 48.9 元，首次覆盖给 予“买入”评级。（西南证券）