欲知更多干货，速速关注微信号：澄泓研究（chenghongyj）

澄泓研究理念：让研报变诚实，使投资更简单。

澄泓研究•天工开物工作室成员：好股要重仓、风清月明驻心间、大众创投、尖兵、K线超人（主笔）、大任、Veget、凡益之道、斓旅

【核心投资逻辑】

1. 主营净利均高速增长，受益并表符合业绩预告；

2. 分立器件半导体细分领域的龙头；

3. 渠道品牌营销模式行业内优势显著；

4. 具有重视技术研发的传统，战略布局碳化硅SiC半导体。

【投资要点】

1. 分立器件半导体细分领域的龙头

（1）扬杰科技的主要产品包括芯片、整流桥和电力电子模块等，致力于发展IDM模式，形成从芯片设计、制造到封测的全产业链布局，是国内少数涉足全系列、多规格分立器件芯片、功率二极管、整流桥等的规模企业。

（2）作为国内领先的分立器件厂商，目前公司已经是光伏旁路二极管、车用整流器芯片、智能电表整流器芯片的国内或国际龙头，在2015年中国半导体行业功率器件企业排名中名列第三，我们评价它是A股稀缺的分立器件半导体优质标的。

（3）从产业结构看：分立器件是半导体的重要分支，占半导体产业约18%的市场份额，是目前可能被忽视的一个千亿规模市场。

（4）分立器件包括功率器件、光电子器件、传感器等，功率器件是最重要分立器件之一，其中二极管是应用最广泛的功率器件之一。当前纯电动汽车半导体元器件用量达到673美元，较于传统汽车增加了127%，其中功率器件占到新能源汽车中半导体用量的50%。未来在新能源汽车等新兴需求的驱动下，分立器件半导体产业将迎来发展的黄金时期。

（5）在半导体产业中，功率器件对先进制程的依赖度较低，在该领域中国大陆与世界先进水平的差距较小，易于实现赶超。受益于蓝海市场和出色经营能力，最近5年，公司的营收规模和净利润都保持高速增长，两者的复合增长率分别达到20%和25%；未来公司将极大受益于光伏、家电、电动汽车、电网等新兴市场的快速发展。

2. 渠道品牌营销模式行业内优势显著

（1）公司具有国内外市场的渠道优势。公司从贸易业务起家，深耕分立器件，向产业链上游延伸，在IDM模式基础上形成集制造、封装、营销的一体化业务模式，使其产能利用率高、成本优势明显、盈利能力突出。

（2）公司多年来积累了人和光伏、台达电源、于意电气、美的制冷设备等直接客户，以及上海荣威、长安福特、美的、海信、飞利浦、国家电网、南方电网等分布于多行业的优质终端客户，产品除了占据国内市场，还进销韩国、台湾、德国、美国、印度、俄罗斯、意大利、日本等超过20个国家和地区。

（3）公司在保持国内市场领先优势的同时，积极开拓海外市场，近期收购的美国MCC渠道整合良好，设立香港子公司、韩国办事处，为海外并购与市场开拓奠定良好基础。

（4）特别值得一提的是公司坚持品牌经营具有品牌优势。不同于大部分同业发展初期的情况，公司没有走OEM代工路线和低端市场路线，而是坚持品牌经营，优先拓展大客户，布局一体化等，综合构建较高的市场拓展能力和盈利能力。

公司以“扬杰”与“MCC”双品牌运营，在韩国投资建立子公司，并大力建设欧美、日韩、东南亚等市场团队，已取得良好效果，市场份额稳步提升。近年来，公司借助新产品重点开发电动汽车、充电桩、工业变频器、太阳能微型逆变器等行业的品牌客户，提升在新的细分市场的竞争力和占有率。

（5）公司积极转型具有营销模式优势。近年公司并未满足于原有的渠道和品牌优势，针对市场需求和趋势积极转型，从单纯的产品供应商转变为整体服务及解决方案供应商。在客户产品方案定型之前介入，从产品的设计和开发阶段开始合作。这一模式一方面可以最大限度挖掘客户需求，提升产品价值体量；另一方面则可以增强客户粘性，在行业内具有明显竞争力。

3. 具有重视技术研发的传统，战略布局碳化硅SiC半导体

（1）公司具有重视技术研发的传统。公司坚持“技术与渠道并举”发展战略，通过对行业先进技术持续跟踪和开发，形成了技术为核心的“技术+经营+营销”竞争优势。近期为适应市场对产品小、轻、薄的趋势要求，公司加大了对芯片小型化及微型化封装的投入。

（2）针对新兴的碳化硅SiC第三代半导体材料技术，公司通过一系列外延并购，积极布局碳化硅SiC和氮化镓GaN等第三代半导体（即宽带隙半导体，戒宽禁带半导体）功率器件，瞄准汽车电子、LED照明、太阳能光伏、通讯电源等多个战略新兴应用领域。

公司与西安电子科技大学签订合作协议，开展第三代半导体功率器件研究工作，而后通过投资入股国宇电子14.95%，与中电科55所建立紧密的合作关系；生产端专门投入一条6寸产线用于SiC二极管生产；资金端募集1.5亿用于SIC器件产业化；公司去年重点攻关碳化硅晶圆制造等领域，成功研制出碳化硅肖特基二极管，计划2016年全面推广，并于17年实现SiC芯片、器件的全面量产。

【业绩解析与估值】

1. 2016年中报显示，扬杰科技实现营业收入5.46亿元，同比增长61.39%；实现利润总额为11,516.07万元，比上年同期增长50.06%；归属于上市公司股东的净利润为9,792.67万元，比上年同期增长50.89%；符合公司前期发布的业绩预告。

2. 报告期内公司主营收入与净利润增长均高速增长，主要原因：

（1）去年战略并购的MCC公司后，积极开拓海外客户，整合效果超预期，大幅提升了MCC的盈利能力（净利率超过10%），并将MCC营业收入纳入公司合并报表；

（2）公司现有分立器件和功率器件业务把握住了近年来电动汽车、工业变频、光伏、消费电子等市场增长的机遇，客户开拓方面取得进展，市场占有率提升。

3. 估值测算

考虑到公司目标市场的持续增长，按照乐观估计，扬杰科技2016年全年营收可达10-12个亿，净利润2.0-2.5个亿元左右。考虑到熊市背景，扬杰科技具有一定安全性的估值可按照创业板以及半导体板块的平均50PE给予，即100-125亿市值；再考虑到扬杰科技的细分市场龙头地位（10PE）、碳化硅SiC题材（20PE），综合来看，我们预测扬杰科技今年的估值上限在160-200亿市值。

【投资机遇与挑战】

1. 集电芯片板块充分调整后再起波澜

集成电路板块刚刚过去的年中发动过一轮快速上涨行情，未来经过三季度的充分调整将在集成电路行业快速发展的背景下，再次走出板块整体行情，扬杰科技作为分离器件半导体细分领域的国内龙头，将有机会参与到这一轮可能的板块行情中。

2. 碳化硅SiC可能会成为下半年市场炒作的阶段热点

（1）由于碳化硅SiC其绝缘击穿场强是Si的10倍，带隙是Si的3倍，性能出色。碳化硅SiC为代表的第三代功率半导体具有耐高压、耐高温、低损耗、高导热率等优异性能，具备功率密度大、转换效率高、稳定性好等特点，可以有效实现电力电子系统的高效率、小型化和轻量化；

（2）未来第三代功率半导体将广泛应用于充电桩、电动车、轨道交通、智能电网等新兴领域。根据CInsight预计全球SiC功率半导体市场将由2015年的2.1亿美元，上扬至2020年的10亿美元、2025年的37亿美元。我们预判该题材下半年某些阶段或成为市场炒作的热点，具有碳化硅实质题材的扬杰科技将会有较为耀眼的表现。

【免责声明】

利益披露：工作室部分成员已持有文中所涉及的股票或其他投资组合。

工作室的系列报告的信息均来源于公开资料，我们对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和工作室以及下属作者无关。

目标愿景：国内高端制造专业领域最专业,最接地气的“草根投资顾问团队”。我们来自于民间，服务于民间，最终也将扎根于民间！

澄泓研究·天工开物工作室核心理念：巧夺天工之技-缔造非凡之物！制造为建国之基，智造乃强国之策。秉承让研报变诚实，使投资更简单的理念，专注研究《中国制造2025国家战略》与中国资本市场深度结合的点-线-面，为理性的投资者在茫茫股海里点亮那一座智造强国的灯塔。天工开物-中国智造！

欲知更多干货，速速关注微信号：澄泓研究（chenghongyj）