金融街电讯／杜猛：北交所设立将为中国资本市场带来怎样的期待？〈二）

另一个例证是来自前不久离世的前证监会主席助理张育军。按照官方公布的简历，他先后出任深交所和上交所的总经理，而且是唯一一位出任过两个交易所总经理的证券界高官。但上述做法显然不符合公司高管在三年内不得出任竞争对手公司高管这一行业通行惯例。这进一步表明，深交所和上交所并不是我们基于纽交所和纳斯达克二者关系所想象的竞争关系，而是同一大的中国资本市场下的不同层级和分支而已。因此，北京证券交易所未来的市场运行、投资者结构、主要基础制度安排等都与沪深交易存在显著差异。我们对中国境内主要证券交易所由于竞争的加剧而使得证券交易服务的效率有极大的提升不应抱有太高的期待。

最后，扩容的中国资本市场不会必然降低境外资本市场的吸引力，不应对北京证券交易市场设立后中概股回归速度加快同样抱有太多不切实际的想法。

前面的分析表明，由于北京证券交易所的设立仅仅是增加了中国资本市场的“场馆面积”，在维持多层次资本市场的总体格局不变的前提下，作为重要组成部分的三个市场无法开展实质性竞争，缺乏制度改进和完善的内在自觉和行动空间，在相关制度改进上依然依赖于证监业务主管的证监会的整体推进。相比较而言，面临全球资本市场竞争的境外很多市场在推出吸引优秀独角兽企业上市过程中可谓不遗余力。例如，香港交易所在2014年还由于不能接纳“同股不同权”而无奈拒绝阿里的上市请求。但香港仅仅在四年后的2018年即完成了号称“香港资本市场25年来上市制度最大的变革”，开始接纳同股不同权制度。2019年香港迎来了阿里以二次上市方式实现的“回归”。

除了拥有全球规模最大素质一流的机构投资者，美国资本市场的吸引力一定程度上还在于驾轻就熟实践注册制的“宽进严出”带来的惊人上市制度。我们以由于财务造假被美国监管当局强制退市的瑞幸咖啡为例。该企业从成立到赴纳斯达克上市仅用了不到18个月，刷新了中概股上市的最快纪录。这一上市速度在中国资本市场是无法想象的。而这样的上市速度对于那些采用烧钱模式吸引客户，在短期内需要大量外部融资支持的高科技企业具有特别的吸引力。当然，由于财务造假，瑞信咖啡同样创造了最快速度退市的中概股记录。

同样重要的是，美国资本市场的吸引力还在于严格的法律制度和法治文化保障下资本市场对企业风险控制能力的稳定预期。美国证监会对中概股的财务审计问题担心可谓由来已久。但它们并没有在瑞幸财务造假事件曝光后立即对所有中概股开展突击检查，而是加速相关法案出台的进程。这就是后来大家看到的《外国公司责任法案》的出台。在政策出台后，监管当局同时给出相应的政策缓冲区（例如，外国发行人在该法案实施后连续三年仍不能满足美国公众公司会计监督委员会的审计要求，将禁止其证券在美国交易）。这些政策规定无疑将为企业营运者和资本市场投资者选择是否退出和何时退出带来稳定预期，减少了公众公司发展所面临的不确定性。

基于上述理由，我们认为，虽然随着北京证券交易所设立，中国境内资本市场“扩容”，但在吸引中概股回归A股上发挥的作用将有限。

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#五十人独立经济学家#中华博士会执行会长 金融街电讯总裁 CECU中国企业资本联盟主席杜猛，著名独立经济学家，经济学博士，被誉为中国四大财经怪才之一、鬼城博士。民革北京大学支部党员。 代表作品：《货币学》《货币银行学》《投资管理概论》《房地产开发与运营》《鬼城论》等。 曾经主持集团总部和上市公司的日常经营管理工作，对所属投资地区和分子公司，数千万平米的开发面积，进行管控，有国内外上市公司主要负责人的工作背景，资本运营和房地产投资与开发双重工作经验，是金融界和地产界学院派和实战派的代表性人物； 先后担任军企、国企、校企、上市集团等不同背景的企业高管。