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私募基金的公平对待投资者(私募基金如何公平对待投资者)

文 | 李毅/闫鹏和/王梦晓 中银律师事务所

我国私募行业刚刚起步,与美国成熟的私募市场相比,我国私募投资者中自然人占比较高,更多的是普通投资者,投资者保护任重而道远,公平对待投资者又是投资者保护的重要方面。监管层出台各种政策,禁止不公平对待投资者的行为,强调要公平对待投资者,不过并未指明该如何公平对待。实践中,不公平行为总是伴随其他违规行为,我们据此推测,公平对待投资者的关键在于合规。《安娜卡列尼娜》中说道:“幸福的家庭都是相似的,不幸的家庭各有各的不幸。”这句话在私募行业也同样适用,虽然平庸的私募机构各有各的问题,但优秀的私募机构却几乎都有一个相同的特质,那就是合规。

一、问题的提出

某私募集团公司旗下不同私募机构管理的两只基金同时投资到同一目标项目,后出现投资纠纷,诉至不同法院,被告范围基本一致,均准备申请财产保全。两只基金的投资经理都在积极争取首封。且不论该集团公司是否存在内部控制漏洞,单就投资经理的行为即可判断最终可能出现不公平对待投资者的结果。但是,如何避免这种结果?又如何端平这碗水?

二、规范依据

(一)法律法规的规定

早在《证券投资基金法》中,就禁止基金管理人不公平地对待其管理的不同基金财产。该法第二十条第二款规定基金管理人不得“不公平地对待其管理的不同基金财产”。该条款被立法机构在制定《私募投资基金监督管理暂行办法》时原封不动地援引,体现在该暂行办法第二十三条第二款。

同时,《私募投资基金监督管理暂行办法》第四条规定,基金管理人管理、运用私募基金财产,应当恪尽职守,履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。对基金管理人“受人之托,代人理财”应当遵守的信义义务提出了原则性要求。该暂行办法第三十二条规定,同一私募基金管理人管理不同类别私募基金的,应当坚持专业化管理原则;管理可能导致利益输送或者利益冲突的不同私募基金的,应当建立防范利益输送和利益冲突的机制。从专业化管理和防范利益输送和利益冲突的角度对基金管理人的行为进行规范。而这些要求都是公平对待投资者的题中应有之义。

此外,在保险资金运用以及商业银行理财业务监管中,也可以看到类似要求。《保险资金运用管理办法》第二十九条第(二)项规定不得存在“不公平对待不同资金”的行为,《商业银行理财业务监督管理办法》第二十四条第二项规定不得“不公平地对待所管理的不同理财产品财产”。由此可见,对于私募基金、保险资金、银行理财这类类似信托财产运用的过程中,公平是普适性要求。

(二)监管机构的要求

2019年5月13日,基金业协会发布《私募基金管理人投资者保护倡议书》,强调“投资者的信任是基金行业健康发展的基石,投资者利益永远优先是基金行业遵守的首要原则。”倡议所有基金管理人忠实履行对投资者的忠诚义务和专业义务,严格遵守投资者适当性原则,严格按照“真实、准确、完整、及时、公平”标准履行信息披露的责任与义务,公平对待每一位投资者。

在2019年12月23日发布的《私募投资基金备案须知》中,基金业协会进一步重申了公平对待投资者这一基本要求,禁止投资单元、防范不同基金间的利益冲突。具体包括“管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额,规避备案义务,不公平对待投资者。”“管理人应当公平地对待其管理的不同私募投资基金财产,有效防范私募投资基金之间的利益输送和利益冲突,不得在不同私募投资基金之间转移收益或亏损。在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资(包括为支付基金税费的合理预留)之前,除经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过之外,管理人不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。”

从基金业协会发布的文件可以看出,不公平对待投资者的认定标准逐渐清晰,但仍然还不够。

三、相关处罚案例

为了确定不公平对待投资者存在哪些情形,我们检索了相关处罚案例,监管机构并未在处罚决定书中列明。具体如下:

私募基金的公平对待投资者

从上述案例中,并无单独就不公平对待投资者的行为而受处罚的主体,都是存在其他违规行为。可见,只要出现不公平对待投资者的行为,即可证明基金管理人的内控存在问题,必定就会存在其他违规行为。

四、司法实践

不公平对待投资者的情形,反映在投资结果上,无非就是亏多了或者分少了。出现这些情形,如果投资者选择诉诸法院或向仲裁机构申请仲裁解决争端,对于投资者来说,举证将会是最大的困难。最高人民法院于2019年11月8日发布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》对此进行了回应,强调应当重点审查受托人在“受人之托,忠人之事”的财产管理过程中,是否恪尽职守,履行了谨慎、有效管理等法定或者约定义务。

该会议纪要第九十四条规定,资产管理产品的委托人以受托人未履行勤勉尽责、公平对待客户等义务损害其合法权益为由,请求受托人承担损害赔偿责任的,应当由受托人举证证明其已经履行了义务。受托人不能举证证明,委托人请求其承担相应赔偿责任的,人民法院依法予以支持。最高人民法院将举证责任义务分配给受托人,是对实践中存在的委托人举证难的回应,可以倒逼受托人公平对待投资者,勤勉审慎履职。目前尚未发现私募投资者援引该条胜诉的判例,我们将持续关注这一条款在司法实践中的具体运用。

五、结论

公平对待投资者作为基金管理人的基本要求,在管理、运用私募基金财产过程中,如何做到公平,现行法律法规并未进行明确,仅对部分不公平对待投资者的行为进行了列举。从监管机构的一些处罚案例可以观察到,基金管理人内控出现问题是不公平对待投资者的主要原因之一。同时,基于投资者难以举证的考虑,最高人民法院也作出了有益的尝试,在《全国法院民商事审判工作会议纪要》中,将举证责任转移给基金管理人等受托人,倒逼受托人勤勉尽责,公平对待投资者。

综上,我们认为,在实践中难以把握公平时,严格遵守法律法规和规范性文件的要求、规范操作就是公平,如此才能端平公平对待投资者这碗水。因为,这些规范要求都是私募行业经验的高度凝结,在私募基金设立之初就应该恪守,否则出现纠纷时就为时已晚,结果只能是不公平对待投资者。所以,公平对待投资者的关键在于合规,要将合规贯穿于募投管退的全流程。否则,差之毫厘谬以千里。私募基金发展的前提是投资者的信任,投资者出于充分的信任将资产处置权交付给基金管理人,并愿意承担投资失败的风险,正因如此,基金管理人就必须履行勤勉、尽责、审慎、公正等一系列受托义务要求,始终将投资者利益置于首位。

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