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证券代码：300171 综合评级：A |
一、主营业务 评分：70
1、业务分析：公司业务主要分为两大块，一是制药、医疗设备的生产制造，二是农产品及食品加工环节所需的装备制造，第一块业务涉及的产品和种类非常多，包括冻干机（公司核心业务，用于药品或疫苗低温、干燥储存环境）、医疗耗材设备（注射剂等）、也包括包装检测设备、无菌隔离装备、空气消毒机、消毒机器人等产品，因为公司多款设备受益新冠疫情，2020年营收增长20%，其中销量增长仅有5%，其他是由涨价带来的营业额提升，公司毛利率也大幅提升了8.5%，净利润增幅高达218%，可以说公司的净利润暴增要归功于新冠疫情，但是一旦疫情得空有效控制或同行产能提升，公司产品的毛利率将回归至正常水平；食品工程设备占当期的业务比例较低，贡献的利润也较少，不作重点分析；
2、行业竞争格局：医药和医疗生产设备更多的是工业品，基于客户定制化的需求而生产，其技术门槛与绝大部分的工业企业类似，门槛不算高，2020年的高毛利主要还是因为新冠疫情带来的供需失衡。公司2013年收购意大利伊马爱德华一举成为全球冻干机的龙头公司，其他业务则处于中等偏上水平，国内竞争对手主要是楚天科技和迦南科技，楚天科技冻干机业务不如东富龙，但是其他设备则在产能上有明显的优势；
3、行业发展前景：医药和医疗行业最核心的技术在于上游的研发和专利技术，设备只是实现的过程，因此常规情况下不具有爆发式增长的逻辑，疫情之后预计行业整体呈低速、稳定增长的趋势；
4、公司业绩增长逻辑：全球疫情反复带来短期医疗设备需求的提升&行业整体稳定增长，公司是国产医药、医疗设备龙头
方框内文字为正文的数据补充，可作略读
·简介：成立日期：1993年；办公所在地：上海 ·业务占比：注射剂单机及系统45.11%（毛利率45.2%）、医疗装备及耗材9%（毛利率67.57%）、净化设备与工程10.68%、生物工程单机及系统8.27%（毛利率37.55%）、检查包装单机及系统5.22%、原料药单机及系统8.79%、食品工程设备5.79%、售后服务与配件 5.2%、口服固体单机及系统 1.93%；出口占比：40.96%； ·产品及用途： 1、制药装备板块：从原料药设备（化学药合成、中药提取、生物原液）到制剂设备（注射剂、口服固体制剂），主要产品有冻干机、无菌隔离装置、自动进出料装置、灌装联动线、全自动配液系统、智能灯检机及检查包装设备、生物发酵罐及反应器、生物分离纯化及超滤系统、口服固体制剂制粒线、多功能流化床及物料周转系统等，广泛应用于生物制品、疫苗、血制品、抗生素、化学药品、诊断制剂、保健品、兽药、中药西制等药物制造领域。 2、医疗技术与科技板块：为免疫细胞、干细胞、肿瘤细胞疫苗等制备生产提供整体解决方案；在生物样本库领域，研发自动化样本存储管理系统，提供细胞、组织样本库整体解决方案；在消毒领域，致力于空气物表消毒、感染控制、终末消毒及多重耐药菌消毒，提供环境消毒整体解决方案。主要产品有细胞药物生产管理系统、细胞药物制备全站、蜂巢培育系统、自动化液氮存储管理系统、空气消毒机、过氧化氢消毒机/消毒机器人等。 3、食品装备工程板块：从事综合性食品装备及工程服务，为果蔬加工、农牧产品、饮料、啤酒、乳制品、保健品等领域提供整套交钥匙工程服务。主要产品包括清洗机、去核机、打浆机、培养发酵罐、全自动装卸机/包装机等。 ·主要客户：前五大客户占比12.02%； ·行业地位：国内制药设备龙头，2019年占中国整个制药设备行业份额约13% ·竞争对手：楚天科技、迦南科技等； ·行业核心要素：1、产品性能指标；2、规模与成本优势；3、客户忠诚度； ·行业发展趋势：1、医疗制造设备需求稳定增长：全球疫情仍未得到有效控制，印度疫情大规模的扩散提升了全球防护物资、疫苗的需求，医疗设备需求稳步增长；2、行业集中度提升；3、制药设备国产化趋势； ·其他重要事项：1、2020年公司向368名激励对象首次授予1778.5万股第二类限制性股票，占总股本的2.84%，首次授予价格为每股9.69元；2、2021年，公司营业收入目标力争人民币35亿元。 |
二、公司治理 评分：65
1、大股东持股及股权质押、高管激励：大股东父女持股高达61.25%，高管股权激励较为合理；
2、员工构成：以技术和生产人员为主，属于劳动密集型产业，人均创收超过100万元，在设备制造行业中属于较高水平，主要是因为医药、医疗设备单价较高，人均净利润也超过17万元，核心还是受益疫情，不具有可持续性；
3、机构持股：公司前十大流通股东包含多家公募基金、社保基金、险资，受到主流资金的高度认可；
4、股东责任（融资与分红）：上市近十年，分红金额为融资额的一半，处于中等水平；
5、企业家精神、信息披露：公司信息披露非常差，仅针对强制性的数据进行披露，未对公司业务进行剖析，也未能说明公司业绩大幅增长的核心原因，核心竞争力及风险提示信息非常少，或与大股东股份比例高导致话语权过重的原因；
·大股东：持股比例为41.25%；股权质押率：0% ·管理层年龄：45-57岁，高管及员工持股：约4.13% ·员工总数：2661人（+201人）：技术1142，生产931，销售99；本科学历以上：910； ·人均产出：2020年人均营收：101.75万元；人均净利润：17.42万元； ·融资分红：2011年上市，累计融资（1次）：17.2亿，累计分红：8.87亿； |
三、财务分析 评分：80
1、资产负债表（重点科目）：账面现金超过33亿元，非常充裕，应收账款金额很小、存货金额提升应是公司看到市场需求紧缺而备货所致，短期金额较大可以理解；固定资产金额较小，公司设备以定制化为主，对固定资产的依赖较小；无有息负债，合同负债高达23亿元，同比仍在增长，巨额订单在手预计公司今年完成35亿元的营收目标压力不大；负债率超过46%，主要是因为预收款较高（合同负债），算是幸福的烦恼，资产结构非常健康；
2、利润表（重点科目）：2021年全球新冠疫情仍有反复，公司业务继续保持高增长，且费用控制非常好，净利润翻倍式增长，同时考虑到公司在手订单充沛、订单的价格也早已确定，预计2021年的净利润较2020年仍有较高的增幅，2022年以后的业务则与疫情控制情况息息相关；
3、重点财务指标分析：各项指标在2020年均出现了显著的提升，主要还是疫情所致，2021年可持续性，后续难以保证；
·资产负债表（2021年Q1）：2020年：货币资金20，交易性金融资产13.32，应收账款5.96，应收账款融资1.7，预付款1.58（+0.58），存货19.13（+2.3），合同资产1.82；长期股权投资0.92，其他权益工具投资0.94，固定资产3.25，在建工程0.03，无形资产0.86，商誉0.72；应付账款5.49，合同负债23.37（+3.37）；股本6.28，未分利润16.37，净资产38.25，总资产70.94，负债率46.08%；会计师审计费用：105万元； ·利润表（2021年Q1）：营业收入7.17（+42.36%），营业成本4.04，销售费用0.34（-5.2%），管理费用0.86（+30.36%），研发费用0.39（+25%），财务费用0.03，公允价值变动0.09，信用价值0.18；净利润1.22（+179.59%） ·核心指标（2018-2021年Q1）：净资产收益率：2.34%、4.72%、13.79%、3.02%；毛利率：30.75%、33.11%、41.76%、43.61%；净利润率：3.65%、6.45%、17.1%、15.34%；总资产周转率：0.42、0.46、0.46、0.1； |
四、成长性及估值分析 评分：65
1、成长性：订单在手，2021年增长无忧，但是从中长期的角度来看，近两年的业务快速增长也会透支后续的成长，业绩短期看涨、中期看衰；
2、估值水平：新冠疫情带来的影响难以估算、一旦疫情控制，公司的业务高增长势必难以维系，因此不宜赋予过高的估值，20-30倍市盈率较为合理；
·预测假设：营收增长：30%、5%、-6%；净利润率：13%、11%、9% ·营收预测：2021E：35.2；2022E：37；2023E：34.7； ·净利预测：2021E：4.6；2022E：4.1；2023E：3.1；（假设数据即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整） ·市盈率：20-30倍 ·三年后合理估值：70-100亿；当前合理估值：40-50亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：7-8元/股（未除权、除息）； |
五、投资逻辑及风险提示
1、投资逻辑：疫情反复带来的业务增长&公司是国内医药医疗设备龙头；
2、核心竞争力：技术优势&规模优势&客户优势；
3、风险提示：疫情防控对带来不确定性风险&毛利率大幅下滑风险&竞争加剧风险；
·核心竞争力 1、技术优势 公司及主要子公司拥有1068项专利技术和99项软件著作权，其中报告期内新增授权专利30项 2、规模化生产优势； ·风险提示 1、行业竞争形势严峻 报告期内，制药行业变革加速，推动国内制药装备行业转型升级，行业集中度提升，竞争日益激烈。公司主营业务盈利能力存在下滑的风险。 2、外延并购风险 为促进公司业务发展，加速医疗、食品装备板块成长，公司将积极进行外延并购发展，由此带来的并购风险和子公司管理风险会上升。 |
六、公司总评 （总分71）
公司是国产医疗医药设备龙头，过往业绩一直不温不火，在2020年疫情肆虐全球的背景下，因为医疗医药物资紧缺，导致上游制造设备价格大幅上涨，公司全年所有业务平均毛利率提升8%，净利润增长近两倍。2021年印度疫情持续蔓延，医疗设备依然紧俏，公司业绩持续攀升。但是上游设备制造技术门槛不高，一旦疫情得到控制、同行竞争对手产能扩张，公司的毛利率势必显著下滑，高增长的逻辑不复存在，归根结底是公司核心竞争力的缺失，此时公司的业务可以理解为周期行业，难以承载较高的估值水平。
评级标准：AAA≥85、AA：77-84、A：70-76；BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；CCC及以下≤49
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