景合财经
来源：中国投资咨询，作者：何鑫
在全面深化改革和转变政府职能的新形势下，地方政府积极探索政府投资基金，结合地方经济发展规划、产业基础、资源优势等实际情况，利用财政资金杠杆作用，有效引导社会资本投向，形成合力助推产业转型升级，实现了市场无形之手和政府有形之手的完美结合。
一、政府投资基金的发展历程
政府投资基金的目的在于引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节，支持相关产业和领域发展。通常由各级政府通过预算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立，采用股权投资等市场化方式运作。
我国政府投资基金的发展经历了几个阶段：
★80年代初至2002年为探索起步阶段，政府借鉴国际“创业投资基金”的运作机制，创设 “产业投资基金”。
★2002年至2008年为逐步试点阶段，2005年中央十部委发布《创业投资企业管理暂行办法》，2006年国家发改委颁发《产业投资基金试点管理办法》，2007年财政部、科技部制定了《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》。
★2008年至2010年为规范化运作阶段，2008年国家发改委、财政部、商务部联合制订了《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》。
★2011年至2014年为全面发展阶段，2011年财政部、国家发展改革委制定了《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》。
★2014年至今为极速增长阶段，2015年财政部印发了《政府投资基金暂行管理办法》，2016年国家发改委印发了《政府出资产业投资基金管理暂行办法》。两部委颁布的办法为目前政府投资基金的主要监管法律法规，从两办法的立法初衷来看，两办法有本质的区别。财政部办法的立法初衷，更多地是站在财政资金管理角度，规范各级财政资金投资基金的行为，防范财政资金风险；发改委办法的立法初衷，是贯彻国家发展战略和产业政策，确保基金在实际运作过程中“不走偏”，吸引社会资金投入传统基础设施、战略新兴产业、双创等政府支持领域和产业。财政部办法是“规范型”办法，管设立，发改委办法是“导向型”办法，管事中事后。
二、设立政府投资基金的意义
1、引导社会资金集聚，形成资本供给效应
由于企业投资的投资期长、风险大、流动性差，依靠市场机制下的民间资本无法有效解决资本供给不足的问题。政府投资基金通过政府信用吸引保险资金、社保资金等机构投资者资金以及民间资本、国外资本等社会资金聚集，进入投资领域为企业投资提供了很好的资金来源。
2、优化资金配置方向，落实国家产业政策
目前我国创业投资者偏好于投资期短见效快的IT类、教育、餐饮等领域项目，而对于成长期较长的生物医药、节能环保等领域项目投资偏少。设立政府投资基金，可以改善和调整社会资金配置，引导资金流向生物医药、节能环保、新能源与新材料等战略性新兴产业领域，有利于产业结构的调整升级。
3、引导资金投资方向，扶持创新中小企业
目前国内很多处于种子期与初创期的企业具有很高的风险，正处于生死存亡的关键时刻，却很难吸引到资金的投入，而中后期企业资金供给相对过剩。设立政府投资基金，引导社会资金投资处于初创期的企业，培养具有创新能力、市场前景好的初创期企业快速成长，引导其后续投资，实现政府资金和商业资金相互促进、相互依赖的作用。
4、引导资金区域流向，协调区域经济发展
目前国内存在区域间的投资资源不平衡现象，经济条件优越，发展条件好的地区，容易获得投资；而经济条件恶劣，发展落后的地区，很难获得投资。投资资本分布的不平衡将进一步扩大区域经济之间的差距。设立政府投资基金，引导社会资金更多的投资于落后地区项目，有利于缓解区域间经济发展不平衡，促进区域经济协调发展。
三、政府投资基金的运作
1、基金发起主体。发起主体可以是从中央政府到市县级政府的各级政，各级政府基金如有需要还可以互相投资。
2、基金资金来源。政府投资基金可以政府独资，也可以与社会资本合资。例如山东省政府和社会资本合作发展基金，总规模800亿，子母基金两级架构。母基金的政府方（包括省财政厅、省经济开发投资公司、部分市县财政局）出资80亿元，社会资本方（银行、保险、信托、其他社会资本）出资720亿元。子基金采取与知名投资机构、国家级省级机构、地方政府和其他社会资本合作出资的方式。
3、基金组织形式。可采用公司制、有限合伙制和契约制等不同组织形式。
4、基金投资领域。财政部和发改委分别规定了政府投资基金的投资领域。
5、基金运作模式。政府投资基金采用市场化运作方式，政府部门不直接参与投资基金的日常经营管理和投资决策。各出资方按照“利益共享，风险共担”的原则约定收益处理和亏损负担方式。目前，我国政府投资基金中的引导基金的主要运作模式有参股、跟进投资、风险补助、融资担保及投资保障等。
6、基金管理方式。从实践来看，目前政府引导基金的管理方式主要有五种：1）成立独立的事业法人主体作为基金的管理机构；2）委托地方国有资产经营公司或政府投资平台公司负责基金的管理运作；3）委托地方国有创投企业负责基金管理运作；4）成立基金管理公司或由公司制基金自行管理；5）委托外部专业管理机构负责基金管理。
7、基金终止和退出。政府投资基金的退出可分为三种情形：期满退出、适时退出、提前退出。
8、政府投资基金与传统私募基金的区别。
四、政府投资基金的市场现状
从成立情况来看。截至2016年底，我国共成立901支政府引导基金，总规模23960.6亿元，平均单支基金规模约为26.6亿元。
2011-2016年期间，我国引导基金成立数量与目标设立总规模逐年增加。2015年国务院办公厅发布《关于进一步做好盘活财政存量资金工作的通知》（国办发[2014]70号），导致当年引导基金的数量和规模暴增，同比增长率分别为238.8%和395%。
产业投资基金在数量和规模上都远超过创业投资基金，各级政府中，地市级政府引导基金数量最多，省级政府引导基金的目标规模最大。
从地域分布来看。截至2016年底，华东地区累计成立328支，数量最多；华北地区总目标规模8280亿元，规模最大；华南、华中、西南地区位居其后，西北、东北地区引导基金的数量和规模较小。
2016年华南地区新增规模增长迅速，华北地区增速放缓；东北地区由于基数较小，数量和规模同比增长率均超过100%。
华东华北地区的产业发展需求与政府的产业支持政策匹配度较高，引导基金的数量和规模都超过其他地区。
政府投资基金在各地区成立规模与数量情况：
政府投资基金在各地区投资规模与数量情况：
政府投资基金在各地区平均投资金额情况：
从投资方向来看。2016年政府引导基金关注的投资方向以医疗健康、人工智能和TMT为主,物联网、大数据成为新的投资热点。
政府投资基金在各行业投资规模情况：
政府投资基金在各行业平均投资规模情况：
各行业中IT行业获得的投资数量最多，但总规模和平均规模不大，而电子及光电设备行业获得的总投资额最大，能源及矿产行业获得的平均投资额最大，2016年关注度上升最快的医疗健康、人工智能行业所需平均投资金额处于中等水平，明显少于能源矿产、大型设备制造平均所需资金，更容易使更多的项目获得投资。
各地区根据自身区位优势及产业发展战略制定当地政府投资基金重点投资方向，例如以下几个地区重点投向：
从投资阶段来看。主要分为种子期、初创期、扩张期、成熟期和其他，扩张期项目的投资数量最多占比为46%，而成熟期项目的投资规模最大占比为72%。
投资规模的排序明显与被投企业发展生命周期相关，发展阶段越靠后，企业规模越大，投资规模也相应越大；但投资数量的排序则体现了企业在发展壮大过程中不同阶段对外部投资资金的需求程度不同，扩张期对外部资金的需求最大，因此引导基金对扩张期的企业的投资数量也最多。
从子基金类型来看。目前政府引导基金倾向投资的子基金类型仍以早期基金、创投基金和成长基金为主,此三类基金合计占比超过60%，这既体现了母基金的对产业的引导方向偏好，也体现了市场对资金的需求。与2015年相比,并购基金和母基金所占比重均有所上升。
从子基金评估指标来看。政府引导基金在筛选子基金及子基金管理机构时，GP团队素质和过往投资业绩是最为关注的因素，其次是子基金投资策略、激励机制和风控机制。充分反应了政府引导基金坚持市场化运作、专业化管理的原则。
从管理角色来看。对于政府引导基金在投资管理中的角色，约有44%的引导基金管理机构倾向于适当比例跟投；希望加入子基金投委会的引导基金比重与不加入的基本持平，越来越多引导基金倾向于在子基金投委会中担任观察员，不直接参与项目决策。
引导基金倾向于不参加项目决策，在筛选子基金的过程中已经确定主导投资方向，通过对子基金投资完成撬动社会资本进入实体产业，子基金对项目的投资决策过程即体现了引导基金的市场化运作原则。
五、政府投资基金的常见结构
1.平行投资与结构化投资
（1）平行投资模式
（2）结构化投资模式
平行投资模式的特点在于政府与金融机构之间不存在优先劣后安排，承担同样的风险和收益，结构清晰，适合于对盈利模式清晰、定位明确的母基金进行引导型投资，例如专门支持国企混改的母基金等；结构化投资模式的特点在于通过政府、金融机构、社会资本之间设置优先劣后安排，政府作为劣后级为基金提供增信和隐形担保，更容易吸引社会资本参与引导基金，实现撬动社会资本杠杆的目的，放大基金规模。
2.产业引导基金
（1）产业引导基金模式1：社会资本出资人同时也是基金管理人的股东
此模式当中政府投资与社会资本共同出资成立政府投资基金，政府控股政府投资基金，并由政府对产业投资方向进行监督，社会资本控制的基金管理人对项目进行投资运作，双方互相借助优势，完成政府财政和社会资本对产业的资金导入。
（2）产业引导基金模式2：聘请专业的基金管理人管理基金
与模式1相比，此模式中基金管理人由地方政府与社会资本共同出资成立或地方政府入股社会资本控股的基金管理人，政府方作为基金管理人的股东，参与到基金运作管理当中，对投资方向把握能力增强，有利于把财政资金导入具体项目目标的实现，但在一定程度上限制了基金市场化运作的效果。
（3）产业引导基金模式3：产业引导基金作为母基金投资于多支子基金
与模式2相比，此模式中引导基金以母基金形式出现，通过母基金+子基金方式实现对项目的投资，既在基金管理人对子基金筛选的方面体现了政府对产业方向的控制，又在子基金筛选项目方面体现了市场化运作的原则，具有政策指导和市场选择的双重作用，因此被政府引导基金广泛采用。
3.产业园引导基金
产业园区引导基金相比产业引导基金，基金管理人的股东构成中加入了园区的管理单位来代表园区方利益，园区引导基金的各方出资人大多为基金管理人的股东，共同对园区引导基金的投资运作进行管理，通过寻找子基金对园区项目的培育与产业升级进行投资。
4.非政府出资模式
虽然不是政府出资，但是国企背景公司可以参考此模式设立相关产业的发展基金，自行出资作为劣后，撬动银行优先资金通过资管通道投资到基金，通过信托通道将资金投资到项目。目前监管趋严,通道业务叫停的大环境下，此模式受到一定影响。
本文作者何鑫，现任中国投资咨询有限责任公司旗下中咨华澍资本管理（北京）有限责任公司华北事业部总经理，文章为作者独立观点，不代表中国投资咨询立场。
文章二：政府投资基金研究（下）
来源：中国投资咨询，作者：何鑫
上一期，笔者讲解了包括、政府投资基金的发展历程、设立政府投资基金的意义、政府投资基金的运作、政府投资基金的市场现状、政府投资基金的常见结构等几大重点，回顾请点击：政府投资基金研究（上）
一、政府投资基金的案例分析
1. 广东省粤科金融集团有限公司(简称“粤科集团”) 2011年9月成立，是广东省人民政府授权经营的国有独资企业，在创业投资基础上，拓展科技小额贷款、融资担保、融资租赁、资产评估与交易、产业基金、科技金融产业园区等业务，形成了全方位的科技金融产业发展新格局。
2015年，粤科集团代表广东省财政出资7.5亿元并牵头联合海通开元、工商银行、建设银行，共同发起设立“广东省重大科技专项创业投资引导母基金”，规模为45亿元。亮点是子基金收益按照3:3:4的比例，将省财政资金所属收益分别让利给母基金管理机构、子基金管理机构和其他社会出资人，成为典型“政府引导基金不以营利为目的”的代表，此举受到市场化机构的大力追捧。
粤科集团在八大行业的投资项目布局如下：
目前，粤科集团总资产340亿元，净资产146亿元，管理政府引导基金13支、投资基金46支，基金总规模超500亿元。累计为2000多家科技企业提供投融资服务，推动32家企业实现IPO上市，31家企业在“新三板”挂牌，获得 “金汇奖2017年中国政府引导基金”第2名等称号，同时也获得国家优质投资项目奖、金牛奖、金投奖等多项行业荣誉，信用评级达到AAA的主体最高等级。
粤科集团引导基金获得成功的原因不仅得益于其完整的产业布局和市场化运作原则，整个集团提供与科技产业发展相匹配的多层次的金融服务平台对产业全面发展起到了重要支持作用。
2.哈尔滨创业投资集团有限公司（简称“哈创投集团”）是隶属于哈尔滨市政府的国有独资创业投资企业集团，成立于2009年2月，注册资本9.8亿元人民币，负责哈尔滨市创业投资引导基金的管理和运作。引导基金总规模10亿元，由政府财政出资。由哈尔滨市人民政府主管市长及各有关部门领导组成引导基金理事会，并在市发改委设理事会办公室。
目前，哈创投集团引进了富德资本、元禾原点、华映资本等十多家业内知名基金进驻哈市，现已形成23.5亿元的创投基金总规模。引导基金实现约7倍的财政杠杆放大效应。
引导基金在子基金的项目投决会中设有观察员席位，不参与子基金决策，目的是最大幅度追求子基金的决策市场化;与此同时，引导基金在多个层面协助子基金运作:如募资层面，依赖哈创投背景帮助子基金GP与哈尔滨、大庆、鸡西的上市公司及高净值个人对接;投资层面，将哈尔滨市的特色优势产业如生物医药、生命健康、高端装备制造、绿色食品等领域的项目向子基金推荐，在股权融资达成的同时对接银行实现投贷联动。
哈尔滨市创投引导基金的主要条款如下：
引导基金为子基金管理人提供的优惠政策如下：
二、政府投资基金存在的问题
1. 区域引导基金发展不平衡的问题。现在主要集中在华东、华北、华南这些发达地区，在欠发达地区基金数量和规模具有较大差距，造成较大的投资不平衡问题。
2. 欠发达地区政府投资基金存在的系列问题。由于欠发达地区优质投资标的相对匮乏，导致投资进度难以满足政府要求，很难招募优秀的子基金，社会化募资压力大的问题。
3. 政府引导基金存在政策性与市场化的矛盾问题。政府出资的前提是基金管理人的投资方向符合政府要求，而基金市场化运作过程中可能出现与政府意向不相符的决策。
4. 过度谨慎投资，产业引导效果不佳。一些政府引导基金为保障收益，投资相对谨慎，投资风险较低的定增项目或要求做优先级LP，很难充分发挥政府资金的产业引导作用。
5. 基金管理团队不稳定，决策机制、风控体系建立不到位。一些政府投资基金得管理人员来自政府出资平台或其他职能部门，对基金运作不熟悉，缺乏专业管理经验。
6. 缺乏有效的后续监测和信息披露制度。一些政府引导基金官网仅有截止某年的累计子基金数量、累计投资项目数量，子基金项目退出情况则不得而知。
7. 绩效考核与投后管理不足。目前引导基金管理机构绩效考核意识还比较薄弱，大多数引导基金未引入专业的投后管理系统，不能及时了解子基金项目投资情况，也无法为子基金提供更多的投后服务。
8. 政府引导基金退出形势不容乐观。截止2016年底，政府引导基金总规模是2.3万亿元，假定其在子基金的投资比例为20%，放大后的基金总规模达到12万亿，这样大的投资规模要全部退出是非常困难的。
三、政府投资基金问题对策探讨
1.做好政府投资基金的顶层规划。各个地区经济水平、产业基础、企业实力差异较大，应做好顶层规划，明确基金的作用，是治理市场失灵、是聚焦重点产业支持战略龙头、还是发展薄弱环节支持创业创新。例如运用母基金参股基金方式更好的发挥杠杆作用，扩大投资规模；或者运用产业投资基金直接参股特定产业项目有利于保持政策穿透力，发挥引导作用。
2. 政府产业政策配合基金运作。地方政府一方面通过政府投资基金对当地企业进行投资，一方面出台因地制宜的产业政策，让被投资企业不仅获得了资金，也获得了市场，通过产业政策与政府投资基金共同配合，实现对产业链的激活。
3. 坚持政府投资基金的市场化道路。政府投资基金与生俱来具有国资标签，但要起到引导产业发展的作用，走市场化道路是必由之路，市场化包括募资、投资、激励机制的市场化。募资方面引入多元化出资主体（社保基金、险资等机构性质资金、国企民企资金）共同设立母基金，加大杠杆作用。投资方面突破地域限制吸引子基金、储备项目自主决策，发挥市场资源配置作用。激励机制方面通过绩效评价，辨识基金团队的专业性、匹配度等，采取相应的激励和淘汰手段，有利于基金运行中的纠偏。
4. 政府引导基金基于多维度遴选管理团队，首先是管理团队的过往业绩和管理机制，要选择合适的基金管理人；另外是投资匹配度，既要有前瞻性，还要有产业政策的契合度。
5. 适时启动引导基金绩效考核工作，同时引入专业的投后管理系统，提高子基金管理工作效率，将工作重心转向为子基金及当地企业搭建平台、对接资源。目前一些国家级引导基金（如国家集成电路产业投资基金等）和地区级引导基金已聘请第三方机构进行绩效评估。
本文作者何鑫，现任中国投资咨询有限责任公司旗下中咨华澍资本管理（北京）有限责任公司华北事业部总经理，文章为作者独立观点，不代表中国投资咨询立场。
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