（报告出品方/作者：国金证券，罗露）

一、行业投资机遇从设备商产业链向新一代 ICT 产业转移

结构化特征明显。通信板块继续呈现出很强的结构特征：今年以来（截至 7 月 26 日），板块整体下跌 1.8%，但部分细分板块表现仍相当优异。光纤光缆、网 规网优、云视讯三个板块跌幅超过 10%，光通信、卫星通信导航、物联网三个 板块涨幅在 8%到 18%之间。

展望未来，我们认为通信行业的结构化行情将长期存在，这是由通信行业所处 的外部环境和产业自身变化所决定的。首先，5G 时代通信行业的周期性明显 减弱。一方面，行业的核心驱动力正在发生变化，2/3/4G 时代政策主导投资的 模式在 5G 时代逐步演变为需求主导，过去政策主导的资本开支周期波动将明 显减弱。

另一方面，通信行业自身也在分化为“旧”和“新”两个部分。即传统的通信设备 产业链以及物联网、云计算等新经济部分。“旧”的偏周期，“新”的偏成长。

无论是板块行情的分化，以及机构在通信板块持仓的不断降低，背后都反映了 通信行业外部融合、内部分化以及价值链转移的行业客观趋势。ICT 和传统行 业在不断的融合，信息通信技术成为各行各业的基础设施，加速各行业和企业 的数字化进程。

华为公司的演进路径很好的映射了整个通信产业的变化。作为全球最大的通信 设备商，华为过去三十年聚焦管道业务，运营商业务全球第一。这块业务天花 板明显，在没有新的杀手级应用和服务出现的情况下，未来将保持在 500 亿美 金的规模。同时，华为利用自身通信能力的外溢，布局智能终端、企业业务、 智能汽车、数字能源等新的赛道，获取新的成长。

从华为业务演进路径看未来通信行业投资策略，站在更长的一个时间维度，行 业的投资机遇将从设备商产业链向新一代 ICT 产业逐渐转移。在新的智能终端 和杀手级应用服务出现之前，设备商供应链更多是结构性行情，全球化市场规 模扩张和国产化替代是主线。更多的成长性投资机会，会来自于从通信行业中 逐步分化出的 AIoT、云计算、智能汽车等新的行业场景。

展望未来，行业的融合与分化、供应链的重构仍将持续，未来的通信板块仍将 是结构性行情。拥抱确定性的产业趋势，与优秀的公司共同成长，是应对外部 宏观不确定性的最佳方式。围绕 5G、云计算、物联网三条主线，我们看好各 细分领域低估值和高成长 ICT 龙头公司的投资机遇。

二、5G 投资转向需求驱动，结构性机会和成长性机会并存

2.1 运营商板块基本面呈现趋势性好转

政策和环境变化：作为政府监管下的垄断行业，运营商具备定价权和议价权。 5G 时代管制政策放松，从 2011 年开始的强监管周期已接近尾声；寡头竞争压 力减弱，5G 时代进入存量经营时代，类似 4G 时期的“不限流量套餐”价格战 失去了商业基础；随着央企要成为国家战略科技力量的重新定位以及运营商新 一批混改的深入，政策上限空间有望打开。

行业变化：5G 时代行业周期减弱，资本开支将长期保持平稳，投资强度 （Capex/Revenue）峰值从 3G 41%、4G 34% 下降到 5G 2021 年不到 23%， 折旧压力逐步下行。

C 端收入 ARPU 下行趋势扭转，B 端成为新增长点。以中移动为例，未来五年， 中移动收入结构 C 端：非 C 端 7:3（2020）走向 5:5（2025）。预计至 2025年， 中移动仅公有云/IDC 收入可达千亿水平。即使短期内没有出现杀手级 5G 2C 业务，ARPU值下滑趋势已得到逆转。 无论何种估值（PE、PB、EV/EBITDA），目前三大运营商尤其是 H 股仍处于 全球洼地，建议投资者积极布局。

2.2 具备全球化扩张能力的主设备商仍是 5G 优选投资标的

无论华为禁运解除与否，中兴全球市场份额向上趋势不会改变。华为运营商业 务不会出现大的断供风险，禁运长期存在假设下，市场份额将从 40%逐渐回落 至 30%左右水平。

华为在海外丢失的市场份额将主要由爱立信和诺基亚填补，预计爱立信未来三 年市场份额将稳定在 27%左右。由于在中国市场表现不佳，诺基亚的市场份额 预计将回落至 15%左右。

预计中兴将是未来三年市场份额增长最为确定的主设备商。目前中国 5G 基站 建设总量在全球 5G 市场份额已占到约 70%，中兴在中国市场份额将稳中有升， 21 年无线市场份额有望提升 3-5PP。我们同时看好公司在 21 年后海外 5G 市 场逐渐放量后的份额扩张，预计未来三年（21-23）公司在全球市场份额每年 将会有 3-4PP 的上升。看好公司成为 5G 时代全球设备商市场份额再平衡的最 大受益者。

2.3 光通信市场持续高景气，建议关注数通光模块龙头

5G+数据中心需求共振下，我们认为未来光通信市场将维持高景气度，预计全 球光模块市场规模 21-22 年复合增长率在 15%以上。受运营商集采节奏影响，5G 建设呈现前低后高态势，预计下半年 5G 建站总量 占到全年三分之二以上，电信市场光模块市场下半年环比将明显放量。 全年看，电信市场光模块增长将相对温和，主要增量仍将来自数据中心市场。 400G 开始放量，预计全年出货量同比增长 200%+；200G 开始起量，全年出 货量有望达到百万。

2.4 应用端关注 VR/AR 及 5G 消息商用进展

VR/AR 奇点将至。我们认为 AR/VR 类业务将成为 5G 时代的杀手级业务，成 为继手机、平板电脑之后的下一代通用计算平台，带动整个 5G 产业链的发展。 今年 Oculus Quest 2 出货量有望突破 1000 万，这将是对产业有重大意义的节 点性事件。此前，Facebook 的扎克伯格曾提出，在一个平台上需要有约 1000 万人使用和购买 VR 内容才能使开发人员持续研发以及获利；而一旦超过这个 门槛，内容和生态系统将会实现跨越式发展。

有人质疑如果没有可移动 VR 设备爆款出现，很难出现类似手机到亿级别的出 货量。我们认为第一：即使移动和固定场景是 8:2 的关系，从全球市场规模来 看，非移动状态的 VR 设备仍然是一个非常巨大的市场。第二：出货量到千万 本身说明了需求的客观存在，未来出现移动 VR 设备爆款只是技术和时间的问 题。

2022 年，苹果和索尼都将推出新的 VR 设备，包括 Oculus 的新一代产品 QuestPro 也可能问世。中短期，我们看好产业链上游芯片（高通/瑞芯微等） 及国内 ODM/OEM 厂商（歌尔股份），长期我们建议关注 VR/AR 产业发展对于 运营商新一波流量红利和通信基础设施的拉动效应。

虽然 5G 消息商用时间一再延迟，我们认为 5G 消息仍将成为第一个落地的 5G 规模应用。5G 消息是 4G 向 5G 过渡期的精准供给。运营商动力与能力匹 配，作为行业主导者推动业务成功的概率最大。未来运营商连接-生态-服务三 步走，近景有望将传统短信市场 400 亿空间提升到千亿规模；远景融合云、大 数据、AI 等新型 ICT 技术，运营商 5G 消息业务实现消息平台转型，市场空间 可达 3000 亿。

三、云计算：景气度持续提升，市场与政策变化下竞争格局生变

3.1 云计算行业总体景气度持续提升

云计算产业链数据显示 2021 年仍是云计算行业高速发展期。上游 BMC 芯片厂 商信骅科技今年 1-6 月连续取得月度收入同比与环比正增长；国内云计算头部 厂商 BAT 在今年 Q1 资本开支恢复同比正增长（11%），海外 FAMGA 资本开支 同比增加 40%；根据 IDC 数据，Q1 全球服务器市场收入达到 209 亿美元（同 比增长 12%），出货量接近 280 万台（同比增长 8.3%）。数字化转型总体趋势 不变，5G、AI、大数据、边缘计算等新技术、新应用场景层出不穷。2021 年 H1 在去年高基数情况下产业链上下游数据仍然获得增长，我们预计 H2 仍将维 持下游需求高景气。

3.2 IaaS：竞争进入深水区，网络安全或影响采购决策，中部厂商机会来临

公有云市场马太效应显著，多云部署、混合云策略为第二梯队云计算厂商提供 发展机会。根据 Gartner 和 IDC 数据，全球云计算厂商 IaaS 市场 CR4 份额从 2015 年的 48.9%上升到 2020 年 76.1%；中国云计算 IaaS 市场 CR3 份额从 15 年 51.6%提升至 2021Q1 的 73.2%。混合云兼顾敏捷安全，既能获取公有云 服务的计算资源、降低计算和运维成本，又能将核心业务与数据在本地部署， 在未来相当长时间内仍是规模化企业的首选策略。多云部署可以有效避免因某一家云服务商出现事故而影响企业自身业务。从全球范围看，2020 年多云部署 策略采用率达 93%，其中混合云采用率 87%。我国互联网行业各自生态圈明 显，金山云、优刻得等第二梯队云计算厂商仍可受益于多云部署、混合云策略， 凭借独立的云计算服务商定位，凭借差异化的竞争优势获得成长机会。

互联网上云红利告一段落，私有云或将成为未来竞争主战场。与欧美市场环境 不同，我国传统企业上云仍对安全性存在顾虑，且大型企业已有专属机房。我 们认为中国市场私有云和公有云在未来更长时间内将会五五开。IaaS 竞争步入 2.0 时代，互联网企业上云红利基本结束，私有云市场竞争成为主旋律。根据 产业链调查，我国传统企业云计算渗透率仅 4%，远低于互联网行业，市场空 间广阔。对比互联网客户，私有云客户服务链条长，业务构成复杂，高定制化 导致价格透明度较公有云低。当前各厂商分别在不同区域具备竞争优势，远未 到红海竞争阶段。

滴滴被下架、头部互联网公司被反垄断处罚，马太效应或将趋缓。因滴滴严重 违法违规使用个人信息，敲响信息安全警钟。近年来，政府对信息安全的重视 度不断提高，已上升至国家战略。7 月 10 日对《网络安全审核办法》进行修订， 触发条件场景增加，认定范围更广。出于对信息安全和政策导向的考虑，云计 算下游客户可能采取更审慎的采购决策，国内云厂商相比国际云巨头具有天然 的立场优势。而政府对于反垄断力度的持续加大，国内头部云厂商的增速或将 放缓。

3.3 IDC：“双碳”背景下能源中心成为新扩展方向

数据中心行业总体供给不足，数据量增加仍是需求核心驱动力，预测未来非核 心城市 IDC 比重增加。中国和全球的数据量在 2015-2019年复合增速分别达到 31.6%和 27.8%，并在未来保持 30%左右的高速增长，在 2025 年分别达到 48.6ZB 和 175ZB 的规模。截至 2020年底，云端数据中心承载的数据量和边缘 侧数据量接近 5:5的比例，预测 2025年以后云端数据中心承载的数据量占比将 会下降至 20%左右，接近 80%的数据将会分散在边缘侧，需要更多非一线城市 数据中心承载。

市场一致观点是 IDC 行业主要依赖资源禀赋，在核心一线城市具备土地、水电 等资源优势的 IDC 厂商最终受益。我们认为未来 IDC 地理位臵发展将产生两条 扩张路径：1）把握一线城市核心区位优势，逐步向周边二线城市延伸；2） 靠近自然条件比较好或可以使用再生能源的地方，如贵州、乌兰察布、张北、 河源，以降低运营成本。

“双碳”背景下电力成本上升为大概率事件，IDC 业务核心是将电力转化为算 力，精准选址与加强精细化运营降低电力成本、提升 PUE 是行业总体发展趋 势。我国于 2020 年在联合国大会上提出二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰 值，争取 2060 年前实现“碳中和”。一方面，碳中和政策下更为紧密的碳排放 目标约束以及碳排放权交易带来的外部性定价或将推高传统化石能源的发电成 本，且绿能使用将提升新能源发电设备装机、旧设备改造、能源储存设备等前 期投入；另一方面，碳中和引致的可再生能源技术进步导向或将进一步推动可 再生能源发电成本的下降。

3.4 服务器：向上拐点日渐清晰

受益于行业总体高景气，服务器市场收入和出货量双增长。服务器是数据中心 的核心计算设备，约占数据中心规模 60%以上。根据 IDC 发布的 2021Q1 服 务器市场数据，Q1 全球服务器市场收入同比增长 12%，达到 209 亿美元，服 务器出货量达到 280万台，同比增长 8.3%。英特尔 DCG 收入 64.55亿元，同 比下滑 9%，主要由于芯片单价下滑，以及去年新冠疫情催化下出货量基数高， 但较 Q1 增速提升，H2 有望恢复正增长；AMD 计算和图形收入 21 亿美元，同 比增长 46%；BMC 芯片厂商信骅 21 年 4-6 月收入环比增速 8%及以上。伴随 上游服务器芯片厂商营收恢复增长，下游政企需求持续好转，或将结束短期回 调，迎来向上拐点。在近期中国电信服务器集采招标中，华为由于芯片供应问 题，放弃部分市场。浪潮信息、中兴通讯、紫光股份等竞争对手或将受益，有 望替代原华为市场份额。

3.5 SaaS：市场集中度低，通用与垂直厂商皆可布局

2020 年我国 SaaS 市场规模为 498.2 亿元，同比 2019年增长了 31.6%，预计到 2021年我国 SaaS 市场规模 666 亿 元。传统软件商、创业型 SaaS 厂商和互联网企业是我国 SaaS 市场主要参与 者，互相竞争与合作，打法各有侧重点。以互联网厂商为例，阿里借助“云钉 一体”，腾讯通过 SaaS 加速器，对生态进行全方位的扶持，自身仍更多聚焦 IaaS 和 PaaS 云计算基础业务。金蝶、用友为代表的的传统型 ERP 厂商深化 云业务转型，对组织架构、合作伙伴关系、考核牵引、人事调动进行调整，以提升 SaaS 产品在总体收入规模中的比重。创业型厂商在部分细分领域占据优 势。

中国 SaaS 市场集中度低，转型云计算的传统 ERP 软件商与垂直领域 SaaS 企 业皆可布局。中国 2020 年 SaaS 市场整体的行业集中度较低， 前十名市场占 比仅为 34%，从类型来看，垂直类集中度高于通用类。市场分散、集中度低， 在不同的应用市场竞争格局不同，正值布局良机。

传统 ERP 厂商客户界面认可度高，通用型软件市场 TAM 大，空间广阔。随着 SaaS 转型深化、云原生产品力提升、生态建设完善、未来盈利能力提升，发 展前景广阔。用友提出五大生态计划，依托 YonBIP 战略级 PaaS 平台，从收 购大易云到携手美团，再到近期收购柚子移动拓展移动端低代码开放能力，公 司生态建设持续加速，有望真正从一个产品型企业转型为平台型、生态型企业； 金蝶将原金蝶云〃苍穹正式拆分为 Paas 和 SaaS，打造企业级云原生 PaaS 平 台，战略投资 RPA 厂商艺赛旗，未来 5 年提供 20 亿生态战投基金，并在年内 开放动态领域模型核心技术与思想，携手生态伙伴共同征战大型企业市场。

ERP 应与客户业务流程高度融合，绝非简单的 IT 工具，产品力强的垂直领域 厂商有望进一步提升市场份额和客单价。垂直领域对行业的 know-how 积淀构成区别于通用型 ERP 厂商的核心竞争力，因此行业集中度较通用型厂商更高。 以明源云为例，公司深耕地产行业近 20 年，基于在房地产行业的丰富专业知 识以及对行业趋势的判断，公司持续更新解决方案，并结合服务客户中学到的 行业实践，不断优化解决方案，加强行业影响力，ERP 和 SaaS 市场份额持续 领先，客单价持续提升，且客户粘性强、续约率高。

3.6 AI：视听技术进入成熟期，商业模式落地和细化场景成竞争焦点

AI 行业拐点出现，技术已进入成熟商用期。2021 年全球人工智能大会显示行 业总体已将深度学习发挥得淋漓尽致，市场教育充分，从以往 AI 公司埋头研发 做产品找客户，到现在客户有需求找 AI 公司。但较多 AI 公司仍以项目制思路 为主导，希望为客户提供更多的 AI 能力和解决方案。当前主要有两类相对成熟 的商业模式：1）如科大讯飞，将技术融入产品，提供分行业、分场景解决方案， 且业务布局清晰，在教育行业优势显著，学智网等产品采用订阅制收费，未来 收入确定性强。2）如字节跳动，将数据资源变现，精准推送，提升用户流量与 使用时长。

单技术同质化显著，竞争力主要体现在落地场景的丰富程度和具体细节。AI 作 为基础技术赋能千行百业，看好 AI 技术在汽车、医疗、金融、工业互联网、能 源等行业的具体应用。此外，多技术融合可丰富使用体验，以科大讯飞、商汤 科技为例，分别在语音与视觉领域占据优势，但都推出多模语音技术，融合语 音与视觉算法能力，提升识别精度。商汤科技展出的自动驾驶 AR 小巴通过叠 加 AR 能力为乘客提供“第三空间”的娱乐享受。

数据质量为核心痛点，联邦学习、自动化学习或为 AI 技术潜在突破口。人工 智能三要素（数据、算法、算力）中数据质量为当前最大痛点。以工业互联网 为例，从平台能力来说技术门槛并非高尖，关键在于前期数据收集与清理、安 全性、生态储备。

四、物联网处于高速成长初期，持续关注一横三纵投资机会

4.1 感知连接层业绩验证物联网高速成长，关注政策、产业、资本动向

感知连接层业绩验证高景气，物联网处于高速成长初期。通过对感知层及连接 层的国内模组及智能控制器上市公司业绩表现进行统计，我们不难发现，国内 智能控制器厂商及模组厂商处于高速成长阶段，过去三年头部厂商营收以及归 母净利润复合增速均保持 30%左右增速。尽管“缺芯”问题持续，但模组、智 控器龙头企业 21Q1 营收、净利润均实现超高增速，盈利水平超疫情前表现。 根据 wind 一致预期，未来三年智能控制器营收及归母净利润有望保持 30%左 右增速，模组厂商营收及归母净利润有望保持 30%-50%及以上增速，将会略 高于智控器厂商增速，再次验证物联网受益由感知层向连接层、平台层应用层 转移逻辑。

运营商物联网收入稳步增长，剪刀差逐步缩小。三大运营商物联网业务稳步增 长，2020 年实现了近 160 亿的物联网业务收入，其中中国移动物联网业务收入为 95 亿元，中国电信为 21.69 亿元，中国联通为 42.2 亿元，收入同比增速 分别为 7.4%、16.1%和 38.8%。与移动互联网业务一样，物联网在过去多年也 具有明显的“剪刀差”特征，即连接数增长速度非常快，但收入增速却在下降。 随着连接规模效应逐渐显现，以及运营商对于物联网业务价值的进一步挖掘， 这一“剪刀差”逐渐闭合。

物联网连接还处于价值量较低的初期阶段。运营商手机用户的月度 ARPU 值 （每用户平均收入）基本保持在 40-60 元的水平，但物联网单用户收入并不高， 三大运营商物联网业务每月 ARPU 值都在 2 元以内，但通过物联网业务的总营 收占比来看，物联网业务收入占比逐年提升趋势明显。全球物联网连接还处于 初级阶段，用户价值量较低。未来运营商在持续探索业务转型，云网融合、产 业互联网、数智化转型等方向不断开拓 B 端 G 端新业务，随着连接数扩大和应 用拓展，价值量存在上升趋势。

除了看到物联网感知连接层整体业绩高景气之外，我们认为物联网未来的发展 需要持续关注政策、产业与资本的三大动向。

政策动向：多方位支持物联网发展。工信部、国务院等多部门持续发布支持物 联网发展相关政策，物联网已成为国家发展重点。7 月《工业互联网创新发展 行动计划（2021-2023 年）》和《5G 应用“扬帆”行动计划（2021-2023 年）》相 继发布，同时在《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》中，多次提到对物联网及相关具体产业如车联网、智慧 家庭、人工智能等多方的发展要求，未来物联网多应用领域的支持政策将成为 行业发展的重要推动力。

产业动向：巨头入局。华为 6 月推出分布式鸿蒙系统，有望进一步推动国内物 联网生态建设；小米、百度、360、OPPO、创维纷纷下场造车。

我们认为鸿蒙系统未来的走向与生态圈的打造对国内物联网生态有着举足轻重 的影响。鸿蒙系统是华为在手机出现断供危机、万物互联时代背景下的重要战 略布局，基于其分布式的操作系统，能够在 128K-128G 设备上进行安装使用， 为真正万物互联的实现提供了可能。C 端消费者的全场景“超级终端”体验良 好，但能否以更开放的心态构建生态，像当年谷歌打造安卓 ASOP 手机生态放 弃短期利益，打造物联网时代的超级系统？能否赢得竞争对手的信赖，如小米 能否将其 IOT 设备更新鸿蒙系统？未来政策、国产化替代等会不会成为鸿蒙加 速的考量因素？鸿蒙系统的开放性以及生态合作模式将成为鸿蒙操作系统能否 起量的重要考量，在这里我们也进行一定的探讨：

手机厂商：当前鸿蒙系统最大的手机接入量属于华为手机，华为支持多版本手 机的鸿蒙系统更新，年底有望完成 2 亿手机的鸿蒙系统更新；相比华为手机而 言，其他手机厂商如小米、OPPO、VIVO 拥抱鸿蒙的可能性就当前产业观察来 说还比较小，但未来仍有政策、国产化替代等因素驱动可能性。

家电厂商：目前美的与华为数字化合作较为紧密，成为首批拥抱鸿蒙的家电厂 商，支持全品类产品搭载鸿蒙系统，九阳、方太等也已与华为鸿蒙有一定合作， 因为我们认为家电厂商基于业务转型、产品创新需求驱动，将成为最先拥抱鸿 蒙系统的物联网生态玩家，预计年底将有近 1 亿台 IOT 设备搭载鸿蒙系统。

生态构建：华为基于鸿蒙系统构建的 Harmony OS connect（鸿蒙智联）生态 包含应用合作伙伴、生态产品合作伙伴、生态解决方案合作伙伴三类，应用合 作伙伴开发适配鸿蒙系统 APP，生态产品合作伙伴完成智能硬件产品的开发、 生产，生态解决方案合作伙伴为智能硬件产品提供解决方案、模组生产、芯片 设计等服务，加速产品上市，生态能否快速壮大，形成良性规模效应是关键。

资本动向：全球 IoT 云第一股上市，物联网领域将涌现更多优质企业。涂鸦智 能 21年初成功上市，成为全球 IoT 云第一股；小米通过 “投资+孵化”的方式 进行物联网生态投资布局。我们认为物联网领域未来将有更多优秀企业从一级 市场走向二级市场，值得跟踪关注。

全球 IoT 云第一股：涂鸦智能通过提供全球 IoT PaaS 服务、行业 SaaS 应用、 云增值服务，为终端用户、OEM 厂商/品牌设备厂商以及开发者赋能。涂鸦智 能帮助企业客户降低开发成本、缩短产品商业化上市时间，低代码/无代码开发 工具更好地帮助 IoT 平台开发者进行应用程度的快速开发，为终端用户带来跨 产品和品牌一致性的体验，解决当下物联网产品使用割裂的痛点。

涂鸦智能 IoT PaaS 业务占主导，未来规模效应带来收入可观。分季度来看， 2020 年 3 月公司推出的行业 SaaS 需求强劲，各季度均实现 100%以上同比增 速;物联网 PaaS 高速增长，除 20Q1 受疫情、春节影响外，业务收入均实现 75%以上的高长率，21Q1 同比+227.3%。涂鸦开启物联网云服务时代，能够 解决现存物联网使用割裂的痛点问题，构建起属于自己的生态模式，在全球主 要 IoT PaaS 平台赋能设备数中也位列第一。

物联网生态圈构造者：小米通过参股不控股的方式，凭借其强大的供应链、品 牌流量能力为生态企业提供资金、资源、方法论，帮助生态企业发展。小米 2014 年起围绕手机周边 5 年内投资 100 家硬件生态企业，2016 年推出米家品 牌，正式布局智能家居和消费生活领域，2019 年正式将“手机+AIoT”设定为 公司的双引擎战略，至此小米“1+4+N”格局基本确立。通过投资孵化生态企 业的方式，小米在物联网硬件领域的产品种类快速扩充，迅速构建起独有的小 米物联网生态圈。

小米跑通了物联网领域扩张的商业模式，小米自身只专注在“1+4”产品，即手 机、路由器、电视、笔记本、音箱，其他物联网周边产品通过参股不控股的方 式交由生态链公司生产，帮助生态链公司成长的同时助力自己迅速扩张物联网 硬件产品品类，通过低价硬件策略快速布局物联网连接入口；与此同时开放 IoT 平台，支持第三方硬件厂商使用小米 IoT 平台标准及统一 API 接入米家 APP，实现与现有平台产品互联。截至 2021 年 Q1，小米 IOT 连接数已达 3.51 亿台，5 件以上小米物联网产品的用户数为 680 万。用户可以以超低价格 部署全屋智能连接，通过智能开关将原有设备进行智能连接，购买已部署小米 智能连接的家电等方式，即可直接体验家庭智能连接。小米先连接后智能的物 联网战略布局，使得小米迅速建立起自己的物联网生态，未来为全屋智能化打 下坚实硬件入口及用户基础。

与此同时，小米在物联网其他领域进行布局，包括但不限于半导体芯片、商业 航天、卫星通信等。根据小米集团一季报显示，截至 2021 年 3 月 31 日止，小 米共投资超过 320 家公司，总帐面价值人民币 519 亿元，同比增长 60.8%。小 米和雷军通过顺为资本、天津金米、小米长江产业基金等多家机构投资生态链 企业，小米生态链企业中华米科技、石头科技、怪兽充电等纷纷上市，还有众 多优秀的独角兽企业估值超过十亿美元，未来将会有更多优秀的物联网领域企 业进入二级市场，值得持续关注。

物联网行业规模 CAGR 超 20%。根据 IoT Analytics 数据，到 2020年底，物联 网连接数已超过非物联网连接数。GSMA 数据显示，2019 年全球物联网行业 规模为 3430 亿美元，到 2025 年达到 1.12 万亿美元，复合增速超过 20%， 2025 年全球物联网连接数约 246 亿，复合增速近 13%。随着连接数快速提升， 物联网网络效应显现，随之而来的云端、数据平台业务收入将成为下一波爆发 点。

我们认为物联网行业当前仍处于高速成长初期。物联网产业链延伸细长，感知 连接层最先受益。物联网产业链分成四个层级：1）应用层碎片化；2）平台层 马太效应显现；3）网络层多标准并存；4）感知层集成化趋势。未来的五年将 是物联网做大连接的五年，核心受益的是传感、芯片、模组、MCU、终端等硬 件厂商。随着物联网产业发展，受益方向将由硬件感知层向数据软件应用层持 续转移。

4.2 家庭互联网：最先成熟的物联网落地场景，全屋智能成为下一个爆点

家庭互联网持续发展，连接协议的进一步统一。家庭互联网概念比智能家居概 念更大，除了包括智能家居前装与后装市场外，还涉及到物联网平台及云服务， 但目前物联网平台及云服务以及智能家居后装市场体量较小，因此目前家庭互 联网主要是指智能家居前装市场。智能家居概念最早于 1995 年被提出来，概 念和产品在不断丰富，主要可以划分为智能单品、智能互联和主动智能阶段， 当前主要处于 2.0 智能互联阶段。

智能家居连接标准进一步统一，有望解决品牌壁垒问题。5 月，由连接标准联 盟（Connectivity Standards Alliance，前称 Zigbee Alliance）发起并领导，多 家物联网龙头公司（谷歌、苹果、亚马逊等）联合开发 Matter（前称 CHIP） 协议第一个正式版本发布，作为一个新的智能家居连接标准，与原有 Zigbee 协 议连接相比，Matter 连接协议打破了品牌壁垒，全屋智能仅需一个网关即可完 成连接，整个家中的 Matter 设备都处于同一个、统一管理的“设备池”之中， 各个智能家居平台都可以通过智能音箱之类的“中枢”获得访问权限。解决现 有物联网连接协议割裂问题，有望解决家庭 IoT 终端互联互通的需求痛点，加 速 IoT 市场爆发。

家庭互联网产业链：上游硬件国产化推进，中游竞争格局“三分天下”

家庭互联网上游主要包括分为硬件和软件两部分。

硬件部分：家庭互联联网智 能家居所需的芯片主要包括 Zigbee、Wi-Fi、蓝牙无线通信芯片，目前出货量 较大的仍是海外的芯片厂商。根据头豹研究院数据，海外厂商占比分别占比 90%，80%，60%，如高通、英伟达、英特尔等，国内乐鑫科技坚持 AIoT 芯 片研发创新，是物联网 Wi-Fi MCU 芯片领域的主要供应商之一，有较强的进口 替代实力和国内市场竞争力；智能控制器方面，国内龙头企业有和而泰以及拓 邦股份；物联网模组方面，移远通信、广和通品类全覆盖，规模效应明显。

软件部分：软件方面催化的焦点是物联网无线通信技术行业标准将逐步形成， 5 月，谷歌、苹果、亚马逊等巨头联合推进 Matter 协议发布，有望解决解决现 有物联网连接协议割裂问题；涂鸦智能提供 IoT PaaS 平台，行业 SaaS 等云服 务；国内 Harmony OS 的发布，也有望解决物联网连接痛点，主要参与者有华 为、中兴。云技术在智能家居中应用较广泛，机器识别、模式识别等人工智能 技术也不断提高智能家居的交互能力，国内布局者有 BAT 和华为。

中游：主要包括智能单品生产厂商与平台厂商，有三类企业参与竞争。传统家 电企业，如格力、海尔、美的等推出多种智能家电单品，通过与软件服务商合作构建平台生态系统，如美的推出搭载 Harmony OS 的全品类家电。互联网科 技公司，如 BAT、华为、小米，通过技术优势布局智能家居生态，如小米推行 “1+4+N”战略，以手机为核心，智能电视、音箱、路由器、笔记本电脑为入 口，通过投资+孵化物联网生态链公司，快速形成产品矩阵，开放 IoT 平台；华 为推出的“1+8+N”战略，Harmony OS 系统的推出更有望推动华为在物联网 布局。创新型企业，分为两大阵营，一类重点布局智能单品，如鹿客，另一类 提供解决方案，如欧瑞博。

下游为面向用户的销售渠道，借助线上线下实现全渠道销售。具体模式包括： 电商平台、O2O 销售、智能家居体验馆等，智能家居前装市场下游还包括房地 厂商、家装公司、运营商等。

4.3 卫星互联网：卫星集团成立，量产发射集中期即将到来

卫星集团成立，量产发射集中期到来。卫星互联网通过向地面和空中终端提供 宽带互联网接入等通信服务的新型网络，成为地面 5G 通信系统最好的辅助与 补充来弥合数字鸿沟。2020 年 4 月 20 日，卫星互联网首次被划分到“新基建” 范围内。2020 年 7 月 31 日，中国自主建设、独立运行的北斗三号全球卫星导 航系统已全面建成，开启了高质量服务全球、造福人类的新篇章。2021 年 4 月 29 日，国资委组建的中国卫星网络集团落户于雄安新区，卫星网络集团对标 SpaceX，标志着我国卫星互联网产业建设进入加速落地时期。

小卫星智能生产线正式落成，卫星工厂进入量产期。2021 年 5 月，我国自主 研发的首条小卫星智能生产线首颗卫星下线，该生产线建成后小卫星的生产效 率将提高 40%以上，单颗面积需求将减少 70%以上，单星生产周期将缩短 80%以上，人员生产效率将提升 10 倍以上，能够满足 1t 以下小卫星年产 240 颗总装集成测试( AIT) 的需求。随着一箭多星能力的提升和发射成本的下降， 中国将进入卫星量产、发射集中期。以 StarLink 为例，卫星研制+发射均价可 以控制在 100 万美元以内。

20 年卫星发射明显提速，中国位居世界第二。根据忧思科学家联盟的数据，截 至 2021 年 1 月 1 日，全球在轨卫星总数为 3372 颗，美国在轨卫星最多为 1897 颗。中国超越俄罗斯位列第二，在轨卫星数量高达 412 颗。从全球每年 新发射卫星数量来看，受益于小卫星发展，从 2017 年开始全球进入卫星加速 发射时期，2017 年起首次超过 200 颗后，2020 年正式进入卫星发射爆发期， 2020 全年卫星发射数 1212 颗。

集中发射后，后续卫星运营服务、相关配套厂商受益。目前，地面终端制造和 卫星应用占据 9 成卫星产业收入，2030 年针对 C 端的宽带业务、汽车、民航 联网服务是全球卫星互联网收入的主要来源。目前，卫星通信产业逐步与信息 技术产业有了深度融合，未来卫星通信服务将由单一资源运营向下游增值信息 服务延伸，比如补足自动驾驶对网络连接的要求，实现物联网“全连接”应用 场景等，为 C 端用户提供优质的通信解决方案。

预计未来 9 年内，我国卫星行业产值达 6000-8600亿元。根据 ITU 的规定，申 请的卫星星座需在 6 年内发射一半卫星数，在 9 年内完全发射完成。悲观预期 在未来九年能发射 75%的卫星共 2450 颗，乐观预期能发射 100%的卫星共 3500 颗。测算得到未来 9 年内，我国卫星行业产值达 6000-8600 亿元。

投资策略上建议制造先行，再转向产业链下游投资。我们认为互联网卫星星座 计划会从卫星研制与发射，完成初步组网可提供服务后，再启动地面设备制造 和卫星应用。基于以上逻辑，产业链投资机会将从卫星研制、卫星发射及相关元器件厂商等产业链上游公司逐渐转向地面设备、卫星运营、卫星应用等产业 链下游公司。

4.4 车联网：5G 最重要应用场景之一，未来十年市场空间可达 2 万亿

政策先行，我国智能网联汽车路线图清晰。2020 年 11 月，国家智能网联汽车 创新中心发布《智能网联汽车技术路线图 2.0》智能网联汽车发展规划，2020 年-2025 年我国 L2、L3 自动驾驶的智能网联汽车占汽车总销量达 50%，CV2X 终端新车装配率达到 50%，高度自动驾驶汽车实现限定区域和特定场景商 业化应用；2026-2030 年，L2-L3 级的智能网联汽车销量占比超过 70%，L4 级 自动驾驶车型占比达到 20%，C-V2X 终端新车装备基本普及；2031-2035 年， 各类网联汽车、高速自动驾驶车辆广泛运行；2035 年以后，L5 级自动驾驶乘 用车开始应用。

车联网前装成为标配，搭载率逐步提升。根据高工智能汽车研究院统计，2020 年 4G 车联网搭载上险量为 904.53 万辆，同比增长了 47.57%；前装搭载率为 47.42%，同比提升了近 18%。T-BOX 和车载模组作为汽车前装的重要硬件产 品，目前已经逐渐成为了汽车市场的标配。

车企加快联网新车渗透率，联合各方布局 5G C-V2X。国内外主要整车厂积极 推动新车的车联网功能，一汽、福特、长安、福特等计划到 2020 年中国新车达 到 100%联网率。同时整车厂加速布局 5G C-V2X，抢占技术高地。2019 年 4 月 中国 13 家自主品牌车企正式发布中国 C-V2X 商用路标，锁定 2020-2021 年时 间窗，推动 C-V2X 产业在中国的商业化应用。现阶段各大模组厂商都在加速布 局 5G 车载通信领域，华为、移远通信等 5G 通信模组已经实现商用 。

车联网是 5G 下技术最成熟、空间最广阔、产业配套最齐全的应用场景之一， 测算 2020-2030 年总量空间接近 2 万亿元，其中“聪明的车”、“智慧的路”、 “车 路协同”分别为 8350、2950 以及 7630 亿元。目前，车联网行业面临政策、技术 与产业三重因素的共振，预计 2020 年产业增速超 60%：政策层面，车联网产业 发展由国家意志推动，战略、技术路径和体系建设三个层面的政策频出；技术 层面，车联网关键通信技术 C-V2X 日渐成熟，从标准化到研发产业化再到应用 示范各环节均取得积极进展；产业层面，科技巨头、整车厂以及云厂商三大主 导力量深度布局，汽车网联化及车路协同成当前焦点，产业加速走向规模落地。

基于“成本-收益”原则，车联网的主要建设节奏将在“单体智能”和“协同智 能”之间往复切换。车侧，我们认为 2020-2025年 L1/2/3 自动驾驶渗透率将至 少翻 1 倍，单车价值量提升 15 倍以上，软件价值量占比提升到 30%以上；路 侧，我们认为高速公路以及城市路口将是“智慧的路”落地优先方向，前期建 设以硬件设备投放为主；网侧，行业发展初期以建立连接为主，伴随 2020 年 的 5G 规模建网及 C-V2X 推广，车路协同即将实现第一波规模化落地，从而拉 开车联网从单体智能向协同智能发展的序幕。

我们认为，聪明的车、智慧的路以及车路协同三个维度的建设将协同推进，从 节奏上看当前车路协同 C-V2X 产业链尤为值得关注，此外，我们判断单车智能将持续发展，L1/L2/L3 自动驾驶渗透率提升大势所趋。

五、智能驾驶：智能化是最大机遇，当前主要机会在供应链

5.1 华为入局智能汽车，产业价值链面临重构

智能化是未来三十年前所未有的大机遇，汽车智能化是智能化时代最重要的场 景之一。汽车行业将在一定程度上重演从功能机到智能机的转变，产业供应链 和价值链都将面临重构。当前，ICT 技术和汽车行业正在发生深度的融合，计 算和智能将成为行业新的战略控制点。

“智能化”是我们投资智能汽车大时代的核心关键词和主线，华为入局是汽车 行业近代史上最重要的节点性事件。我们认为，深刻理解、分析全球 ICT 领军 企业华为在智能汽车领域的战略、产品和业务布局，有助于我们更好的把握正 在到来的汽车智能化大时代投资机遇。

华为重点布局的智能驾驶、智能座舱、智能网联、智能电动、车云服务五大领 域，也是未来汽车智能化带来的最主要增量市场。我们测算，中国乘用车市场 增量市场总规模将从 2020 年的 2000亿增长到 2030年的 1.8 万亿，10 年复合 增速 25%，智能化带来的单车平均增量价值从 1 万元上升到 7 万元。围绕智能 化这一主线，我们认为需要把握从供应链到整车厂再到应用和服务的三波浪潮。

5.2 智能驾驶：重点布局感知+决策层，计算平台和激光雷达成长最强

智能驾驶系统是智能汽车区别于传统汽车最核心的增量部分，可分为感知层、 决策层以及执行层，目前华为均有布局。感知层（眼、耳）：主要包括摄像头、 毫米波雷达、激光雷达等传感器，实现对环境的感知。决策层（脑）：包括芯片 及计算平台等，负责处理信息，并根据信息进行预测、判断、下达指令。执行 层（手脚：包括制动、转向等，负责执行指令，做出制动、转向、变道等动作 智能驾驶的带来的增量部件市场主要在感知层和决策层，执行层更多的是升级 适配。

我们测算中国乘用车市场智能驾驶（传感和决策层）的增量空间到 2025 年达 到 2208 亿元，到 2030 年达到 5000 亿元市场规模。其中决策层价值量最高， 占比超过 50%。从增速来看，计算平台和激光雷达成长性最佳，未来十年复合 增速超过 30%。

5.3 智能座舱：车载信息娱乐系统为核心，关注在核心硬件、操作系统/软件领域具备竞争优势的供应商

智能化将彻底改变传统的商业模式，卖车将不再是价值变现的终点而是新的起 点。座舱是人车智能交互的中心,在人、车、家全场景中,多场景的一致性体验是 座舱智能化的关键。

智能座舱主要包括 IVI（车载娱乐系统+中控屏）、液晶仪表盘、HUD、内臵行 车记录仪、后排液晶屏幕、流媒体后视镜等相关部件，其中车载信息娱乐系统 是实现差异化定制的核心要素。

我们认为，智能座舱是目前智能驾驶进程中最为成熟的应用，预计到 2025 年 市场规模达到 1000 亿元，到 2030 年达到 1527 亿元。其中，车载娱乐系统占 比最高达到 60%左右。智能座舱硬件和软件开始分化，其中屏幕等硬件随着工 艺成熟成本降低，车载娱乐等软件协同随着功能丰富单车价值量提升，未来投 资可关注具备集成化优势，同时在核心硬件、操作系统/软件领域具备竞争优势 的 Tier 1 供应商。

智能座舱领域，整车厂、传统 Tier1、互联网巨头往 Tier0.5 系统集成商趋近， 未来走向是跨界多领域融合开放，价值逐步向软件/算法、应用和服务转移。当 前重点关注具备集成化优势，在核心硬件、操作系统/软件领域具备竞争优势的 Tier 1 供应商。

5.4 智能电动 ：政策驱动下渗透率快速提升，建议关注充电桩、车用功率半导 体等增量市场产业链投资机遇

“三电”是新能源汽车区别传统燃油车最核心的部分，我们预测，2020 年中国 乘用车“三电系统”市场规模为 957 亿元，于 2025 年达 2685 亿元，于 2030 年达 6179 亿元，2020-2030 年复合增速超 20%。

建议关注充电桩、车用功率半导体等增量市场产业链投资机遇

我们认为，电动汽车对于高功率密度和电机永磁同步的需求促使电驱动系统走 向高度集成化，对 IGBT 和碳化硅功率器件的需求持续提升，而高度耦合的功 率器件推动了冷却系统的升级。除电池之外，华为在智能电动所有核心环节均 有深度布局，虽然和国内相关公司构成竞争关系，但在行业发展的初期，市场 远未饱和，投资者更应关注行业渗透率快速提升的投机机遇。

5.5 智能网联：车联网前装大势所趋，模组和 T-Box 存中小公司突围可能

我们认为车载模组、网关模块、T-Box 是实现车载通信功能的主要车内部件， 经测算，中国乘用车市场未来单车联网的价值空间到 2025 年达到 276 亿元， 到 2030 年达到 408亿元，其中车载模组和车载 T-Box10 年复合增速在 10%以 上。

5.6 车云服务： 车云服务前景广阔，凭借全栈式服务华为有望后来居上

华为在车云服务领域布局相对较晚，主要提供自动驾驶、高精地图、车联网、 V2X 四大块增量车云服务，未来有望在多云化、混合云化的趋势下凭借全栈端 到端优势后来居上。国内外科技巨头均入场车云服务，多云化、混合云化等趋势下，未来十年还有 较大增长空间，产业链合作伙伴有望和华为车云服务实现共同成长。建议按价 值链转移顺序从基础设施建设、数据到应用与服务把握华为车云服务产业链合 作伙伴的投资机会。

5.7 智能车主线下投资机遇

“智能化”是我们投资智能汽车大时代的核心关键词和主线。围绕智能化这一 主线，我们认为在智能汽车的总体投资节奏需要把握三波浪潮。

第一波，供应链。我们看好汽车智能化时代中国供应链的崛起，可以从三个维 度来把握投资机遇。一是全球化扩张机遇，在部分细分领域如电池、摄像头、 网联模组和车载通信设备等，国内的龙头公司已经具备了全球化扩张的能力， 一旦进入全球核心 OEM 供应链，规模可以实现快速扩张。二是国产化替代机 遇，在部分细分领域如车用 IGBT、MCU、毫米波雷达、热管理、线控等，部 分国内公司通过迭代升级，未来有望逐步蚕食替代海外巨头的市场份额。三是 新赛道洗牌机遇，在部分细分领域如计算平台、激光雷达、高精度地图、碳化硅功率器件等，新技术的渗透和应用才刚刚开始，伴随着自主品牌车企转型和 国内造车新势力的崛起，有望诞生新的细分领域世界龙头。

第二波，整车厂和自动驾驶解决方案提供商。汽车智能化为中国车企提供了换 道超车的机会，不能适应智能化趋势的车企将会被淘汰出局。这一轮洗牌才刚 刚开始，目前判断谁是赢家还为时过早，可能到 2025 年中国新能源车的渗透 率到达 20%时，我们才能窥见端倪。整车厂会分化为两个阵营，绝大部分造车 新势力和部分传统龙头车厂会选择垂直一体化模式，自研核心软件和部分硬件； 大部分传统车厂会提供制造和集成能力，和华为、Waymo 等掌握全栈自动驾 驶技术的 ICT 巨头深度合作。跑出来的整车厂和自动驾驶解决方案提供商，将 会拿走行业的绝大部分利润，成为这一波浪潮的大赢家。

第三波，应用及服务。随着车路协同基础设施的普及和单车智能化水平的提升， 乘用车市场 L4 规模商用，Robotaxi 服务进入规模化运营，基于自动驾驶场景 的应用和服务开始爆发。自动驾驶基础设施提供商、出行服务公司、以及移动 车联网应用和服务平台提供商将成为第三波投资浪潮的重点标的。

我们看好华为有望填补国内空白，比肩博世、大陆，成为 500 亿美元的新型 ICT Tier1供应商。除整车制造、电池等少数环节以及超声波雷达、车载信息娱 乐整机等价值量较低的硬件外，华为在智能驾驶几乎所有核心环节都有布局。

我们认为，华为的入局将推动中国的智能驾驶产业化进程，智能驾驶产业链中 长板协同、能力互补合作公司有望率先受益。如整车厂长安、北汽新能源，电 池龙头宁德时代、高精度地图厂商四维图新等。

对于华为已经进入或正在布局的领域，如激光雷达、计算平台、IGBT 等细分领 域，由于行业渗透率较低或国产化才刚刚开始，TAM 市场空间够大，已经布局 这些领域的其他公司仍有较大投资机会。总体上，考虑华为进军智能汽车领域 还处于初始阶段，产业链合作伙伴谁将受益、受益多少存在较高的不确定性， 未来需要持续动态跟踪。

华为重点布局的智能驾驶、智能座舱、智能网联、智能电动、车云服务五大领 域，也是未来汽车智能化带来的最主要增量市场。我们测算，中国乘用车市场 增量市场总规模将从 2020 年的 2000亿增长到 2030 年的 1.8 万亿元，10 年复 合增速 25%，智能网联化带来的单车平均价值从 1 万元上升到 7 万元。从结构 上来看，未来智能电动、智能驾驶、车云服务占比将超过 90%。目前智能电动 化占比最高在 45%以上，智能驾驶将在中期发力，到 2025 年价值量占比约31%。当前阶段车云服务市场价值还未显现，预计到 2025 年占比达到 12%， 到 2030 年达到 30%。

六、风险提示

5G 2C 业务目前尚未形成清晰的商业模式，行业应用可能需要较长的培育 时间，运营商 5G 资本开支意愿可能低于预期；

ICP 资本开支增速放缓，公有云业务发展可能不达预期；

企业上云进度不及预期，行业竞争加剧，企业 IT 支出大幅缩减；

软件国产化进展低于预期；

物联网连接数增长不及预期，产业链发展滞后；

智能驾驶产业发展不及预期；

中美贸易摩擦升级风险。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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